QE3 versus OMT

Die EZB, die Fed und die Bank of Japan (BoJ) haben in den vergangenen Tagen angekündigt, die schwächelnden Volkswirtschaften vermehrt über die unkonventionelle Geldpolitik zu steuern. Auch die Schweizerische Nationalbank (SNB) hat zuletzt vor einer Woche mitgeteilt, am lockeren Kurs der Geldpolitik festzuhalten und wenn nötig, jederzeit weitere Massnahmen zu ergreifen.

Die führenden Zentralbanken unterstreichen, weiterhin aktiv zu bleiben, was ja angesichts des immensen menschlichen Leids in Millionenhöhe in Form von Arbeitslosigkeit verständlich ist.

Wie unterscheidet sich aber die mengenmässige Lockerung der Geldpolitik zwischen der Fed (QE3) und der EZB (OMT) im Einzelnen? Hier ist eine kurze Übersicht als Zusammenfassung aus einer gestern vorgelegten Forschungsarbeit von Morgan Stanley, Global Macro Analyst.

Verlauf der Rendite der Staatsanleihen mit 10 Jahren Laufzeit in der Euro-Zone, Graph: Morgan Stanley, The Global Macro Analyst

(1) Die Fed hat am Freitag mit QE3 sofort angefangen, MBS am offenen Markt zu kaufen. Die EZB macht jedoch den Zeitpunkt zum Start von Anleihe-Käufen (OMT) von strikten Bedingungen abhängig. Es ist sogar theoretisch möglich, dass das OMT gar nicht in die Praxis umgesetzt wird, obwohl es nicht base case ist.

(2) Die beiden Programme zielen darauf ab, die Transmission der Geldpolitik zu entsperren. Die Fed peilt mit dem Ankauf von hypothekenbesicherten Wertpapieren (MBS: mortgage backed securities) den Hypothekenmarkt an, während die EZB kurzlaufende Staatspapiere kaufen will.

(3) Die Fed will pro Monat MBS im Wert von 40 Mrd. $ kaufen, was mit einer weiteren Ausdehnung der Bilanz der US-Notenbank einhergehen dürfte. Die EZB hingegen will die Anleihe-Käufe sterilisieren, indem sie die Liquidität an anderer Stelle wieder aus dem Markt abschöpfen will.

Es sieht jedoch so aus, als ob Sterilisierung lediglich ein Vorwand wäre, um Bedenken der deutschen Politiker zu besänftigen, weil die Grösse der EZB-Bilanz aufgrund der aktuellen Geldpolitik der vollen Zuteilung der Refinanzierungsgeschäfte (LTRO) nachfrage-orientiert verbleibt.

Die von der EZB offerierten fixed-term deposits (mit einer Laufzeit von einer Woche) sind als Sicherheit (collateral) verwendbar. Das heisst, dass die Banken die Mittel auf term deposit accounts für die Refinanzierungsgeschäfte auf dem Interbanken-Markt einsetzen können.

Eurosystem Bilanzsumme, Graph: Morgan Stanley

(4) Es gibt aber einen Unterschied im Hinblick auf die Konditionalität. Die Fed macht die Fortsetzung der MBS-Käufe davon abhängig, dass die Wirtschaft sich wieder erholt und die Krise am Arbeitsmarkt unterbunden wird. Die EZB macht jedoch das OMT von einer politischen Variable abhängig. Die betreffenden Regierungen im Euro-Raum müssten die Bereitschaft erklären, Anpassungsprogramme in Anspruch zu nehmen, bevor sie sich weitere Unterstützung sichern können. Die Reichweite des OMT bleibt deswegen ungewiss.

US-Notenbank Bilanzsumme, Graph: Morgan Stanley

(5) Während die Massnahmen, die die Fed ergreift, mit dem Dual Mandate der US-Notenbank (Preisstabilität und Beschäftigung) im Einklang stehen, gibt es in der EU v.a. aus Deutschland Einwände, dass das OMT der wahren Aufgabe der EZB widerspreche. Das stellt wiederum eine weitere Unsicherheit in Bezug auf die potenziellen Auswirkungen des OMT-Programms der EZB dar.