Bitcoins epischer Aufstieg und berüchtigte Spekulationsblasen

Alle, die nicht hinter dem Mond leben, haben es inzwischen mitbekommen:

Die Preise von Bitcoin und anderen digitalen Währungen sind in diesem Jahr durch die Decke geschossen.

Bitcoin, die bekannteste digitale Währung hat um 358% zugelegt. Weniger bekannte Konkurrenten wie z.B. Ethereum präsentieren sogar einen Anstieg von mehr als 4'000%.

Bloomberg liefert dazu die folgende Abbildung, die von Bespoke Investment Group stammt:

Bitcoin und berüchtigte Blasen, Graph: BloombergTV

Unabhängigkeit der Zentralbanken und Wert des Geldes

In den USA werden die Münzen vom Schatzamt (US Treasury) geprägt. Die Noten hingegen werden von der US-Notenbank (Fed) gedrückt. 

Damit stellen die Münzen die Verbindlichkeiten des Schatzamtes dar und die Noten sind die Verbindlichkeiten der Fed.

In der Regel bekommen wir das Geld entweder dadurch, dass wir es verdienen oder durch die Ausgabe von Verbindlichkeiten, um es zu erlangen.

Hyman Minsky hat argumentiert, dass jeder Mensch Geld schöpfen kann. Aber das Problem liegt daran, dafür zu sorgen, dass es akzeptiert wird.

Minsky hat weiter darauf bestanden, dass das Bankwesen (banking) nicht „Geldverleih“ (money lending) ist. 

Denn ein Geldverleiher muss zunächst über Geld verfügen, bevor er Geld verleihen kann. Wichtig ist daher zu unterscheiden, dass „money lending“ und „banking business“ nicht dasselbe sind.

Die Banken schöpfen Geld, indem sie Kredit verleihen. Das ist ein grosser Unterschied.

Das Geld wird also immer aus dem Nichts (out of thin air) geschaffen.

Bemerkenswert ist vor diesem Hintergrund, was Christopher Sims auf der 6. Lindauer Tagung der Wirtschaftswissenschaften im Rahmen eines Vortrags über das Geld und die Unabhängigkeit der Zentralbanken hervorgehoben hat.

Der Wert des Geldes, Graph: Prof. Christopher Sims, Lindau, August 2017.

Normalisierung der Geldpolitik: Fed vs EZB

Die Fed hat längst signalisiert, dass sie die Grösse ihrer Bilanz verringern will.

Wenn die Fed im September damit beginnt, wird sie Wertschriften abstossen, während die EZB am gegenwärtigen Kurs der Geldpolitik festhält.

Die Fed wird im Grunde genommen keine Anleihen verkaufen, sondern die Wertschriften im Portfolio, die auslaufen, nicht verlängern (not rollover). 

Wir können also sagen, dass das Meiste der unkonventionellen Massnahmen bei Nicht-Erneuerung automatisch auslaufen wird.

Der Bestand an US-Staatsanleihen dürfte daher im Markt etwas zunehmen und die Neuemissionen des US-Schatzamtes übersteigen.

Es ist ferner wichtig, daran zu erinnern, dass der globale Wendepunkt in Sachen Haushaltskonsolidierung, die im Juni 2010 verankert wurde, leidlich verfrüht war, wie Brad Setser in seinem Blog mit Recht unterstreicht.

Der Beschluss auf dem G20 Treffen in Toronto war zwar ein gut koordinierter Schritt, aber in die falsche Richtung. So wurde die ganze Last allein auf den Schultern der Geldpolitik gelegt.

Die reale Binnennachfrage im Vergleich: US-Wirtschaft versus Euroraum, Graph: Brad Setser, August 2017

Inflationserwartungen und Digital-Defizit in Deutschland

Während die deutschen Politiker die gegenwärtige Geldpolitik der EZB beschimpfen und sich damit über die „zu niedrige Zinsen“ heftig auslassen, verflacht sich die „Inflationskurve“ in Deutschland weiter.

Die Bundesbank macht in der aktuellen Ausgabe des Monatsberichts darauf aufmerksam, dass die Termin-Inflationsraten (für 5 Jahre), die sich aus Inflation Swaps (5y5y forward inflation swap) herleiten, zuletzt um 4 Basispunkte auf 1,6% gestiegen sind.

Die auf Optionsdaten basierenden Deflationswahrscheinlichkeit über die nächsten 5 Jahre lag laut Bundesbank im August auf einem Mehr-Jahrestief.

Wie sehen die Realrenditen aus? 

Die inflationsindexierten Bundeswertpapiere geben heute die folgenden Werte an:

3 Jahre: -1,28%

5 Jahre: -1,1%

10 Jahre: -0,86%

30 Jahre: -0,28%

Inflationserwartungen in Deutschland, Graph: Deutsche Bundesbank in: Monatsbericht August 2017

China und das Minksy-Moment

Eine der Lehren aus der globalen Finanzkrise von 2008-2009 (GFC) ist, dass auf die "Selbstheilungskräfte des Marktes" kein Verlass ist.

Während die meisten Theorien der Makroökonomie die Konjunkturzyklen als Ergebnisse von „Schocks“ und „wirtschaftspolitischen Fehlern“ betrachten, hat Hyman Minksy darauf hingewiesen, dass sie durch die interne Dynamik des Wirtschaftssystems ausgelöst werden.

Minsky hat m.a.W. dem Ansatz eine Absage erteilt, wonach die Wirtschaft sich selbst erholt, wenn wir lange genug zuwarten.

Der US-amerikanische Wirtschaftswissenschaftler hat seine Finanzkrisentheorie darauf gestützt, dass die Marktkräfte destabilisierend sind und daher eingeengt werden müssen, um Stabilität zu schaffen.

Es gibt allerdings keine permanente Lösung zum Problem der Konjunkturzyklen. Denn die „Stabilität ist destabilisierend“.

Minksy hat den Boom für die grösste Bedrohung für die Stabilität gehalten, weil der Boom riskantes Verhalten ermutigt und im Endeffekt zum Crash führt.

China’s Verschuldung, Graph: FT, Aug 15, 2017.

The Vanishing Middle Class

Buchbesprechung

Peter Temin: The Vanishing Middle Class – Prejudice and Power in a Dual Economy, The MIT Press, Massachusetts, London, 2017.

Während die Ungleichheit innerhalb der Länder in vielen Ländern zugenommen hat, ist die Ungleichheit zwischen den Ländern um die Welt zurückgegangen. Die weltweite Ungleichheit hat sich damit in den letzten Jahrzehnten nicht verändert, obwohl sich die Lage der Ungleichheit ändert.

Es kommt natürlich auf die Politik an: Thomas Piketty hat seinem Buch („Capital in the Twenty-First Century“) u.a. im Länder-Vergleich gezeigt, dass keine der in den USA stattfindenden Ungleichheiten in Frankreich passiert ist.

Das Gegenbeispiel zeigt daher, dass die Auswirkungen des technologischen Wandels und der Globalisierung durch politische Handlungen verändert werden können.

Doch die Reichen wollen nicht, dass die Steuern, die sie zahlen, steigen. Deshalb setzen sie sich tatkräftig dafür ein, dass die Staatsausgaben gekürzt werden.

Und die Ausgabenkürzungen betreffen in erster Linie die Bildung, das Gesundheitswesen und die Infrastruktur und damit v.a. die Menschen mit niedrigem Einkommen.

Interview: Prof. Peter Temin, MIT Economics

Peter Temin is Professor of Economics Emeritus at MIT Massachusetts Institute of Technology


What you write in your new book is to some extend shocking. How is it possible that so many decision-makers in politics today are still guided by vile racist motives to shape policy for the society as a whole?

The present government is dominated by racists, starting with the President.

He couched his campaign on an appeal wot white voters to reject aspiring people with dark skins and is now trying to deprive such citizens of college education.

This is a long tradition in America, starting as I said in my book in the seventeenth century and unhappily left in place by the Civil War.

You say that we have been governed by the FTE sector and you propose a set of five actions. How fast can the change take place? Do we need a long run-up? Given the fact that in 1971, Nixon pulled down the entire financial system of the world with one swipe. Would it be possible today?

These changes will take a while, and can only hope that we will soon start on them.

Education is now being harmed rather than improved, and mass incarceration is increasing with ICE in control.

SNB und Gedanken eines Staatsfonds

Die Schweizerische Nationalbank (SNB) hat für das erste Halbjahr 2017 einen Gewinn von 1,2 Mrd. CHF ausgewiesen.

Der Erfolg auf den Fremdwährungspositionen belief sich auf insgesamt 110,8 Mio. CHF.

Die Devisenanlagen betragen per 30. Juni 2017 724,3 Mrd. CHF. Das bedeutet ein Zuwachs von 28,2 Mrd. CHF seit Jahresbeginn.

Die Währungsreserven der SNB setzen sich vorwiegend aus Devisenanlagen zusammen. Grundsätzlich bildet die SNB die Währungsreserven aus ihren Erträgen. (*)

Weshalb die Währungsreserven der SNB in den letzten Jahren so stark gewachsen sind, ist im Wesentlichen auf die Umsetzung der (unkonventionellen) Geldpolitik in Folge der globalen Finanzkrise von 2008-2009 zurückzuführen. 

Seit 2009 kauft die SNB Devisen, um eine übermässige Aufwertung des CHF zu bekämpfen.

Wenn die SNB Devisen kauft, nehmen die Devisenanlagen zu und damit auch die Währungsreserven und die Bilanzsumme der SNB. Insbesondere seit 2012 sind die Devisenanlagen schnell angestiegen.

Per Ende Juli 2017 verfügt die SNB über 693,4 Mrd. CHF Devisenreserven. 

Angesichts der Höhe der Devisen und des ausgewiesenen Gewinns wirft das WSJ die Frage auf, was die Schweiz damit machen soll? 

Zur Erinnerung: Die SNB hat neben der Geld- und Währungspolitik auch die Aufgabe, die Währungsreserven zu verwalten. Das heisst, dass die SNB Anlagen an den Finanzmärkten tätigt.

Währungsallokation der Devisenreserven der SNB, Graph: WSJ, Aug 3, 2017.

Zentralbanken, Nachfragemangel und Hysterese-Effekt

Es ist erfreulich zu sehen, dass die Arbeitslosigkeit in Europa fällt. 

Da es sich aber bei den neu geschaffenen Stellen zumeist um „low quality“ Jobs handelt, dürfen wir uns keinen Illusionen hingeben.

Vor dem Hintergrund der zunehmenden Unterbeschäftigung ist es daher wichtig, zu erfahren, wie die Zentralbank herausfinden können, ob wir immer noch mit einer unzulänglichen gesamtwirtschaftlichen Nachfrage zu tun haben oder nicht.

Denn Rezessionen und milde konjunkturelle Abschwünge sind i.d.R. eine Folge von gesamtwirtschaftlicher Nachfrageschwäche.

Die einzige Möglichkeit, eine Rezession zu beenden, ist, die Nachfrage irgendwie anzukurbeln. Und das geschieht öfters dadurch, dass die Zentralbanken die Zinsen senken.

Woher wissen wir aber, dass wir einer geringeren Nachfrage nach Waren und Dienstleistungen gegenüberstehen? 

Die Antwort ist einfach: Die Arbeitslosigkeit steigt, weil die unzulängliche Nachfrage den Absatz von Unternehmen verringert und damit nach und nach Entlassungen auslöst.

Lohnrückgang in Grossbritannien trotz des Wirtschaftswachstums, Graph: FT, March 2, 2017.

Der neutrale Zinssatz und die Niedrigzinsen

Der sog. neutrale US-Zinssatz ist im II. Quartal so stark gefallen wie zuletzt im Jahr 2010, wie die Schätzung von Thomas Laubach (Fed Volkswirt) und John Williams (Fed Präsident San Francisco) impliziert.

Der theoretische Satz, der von Ökonomen als „r-star“ bezeichnet wird, ist auf -0,22% zurückgegangen, von 0,12% im I. Quartal 2017.

Da die Benchmark-Zinssatz der Fed, um die Inflation bereinigt, derzeit -0,35% beträgt, legt der neutrale Zinssatz gemäss dem Modell nahe, dass die Geldpolitik der Fed gegenwärtig heute auf einem „neutralen“ Stand ist.

Der neutrale oder natürliche Zins ist ein theoretisches Konstrukt, der für den realen Zins repräsentiert, der für das Wirtschaftswachstum und die Inflation weder stimulierend noch bremsend wirkt.

Es ist also das Zinsniveau, bei dem die Geldpolitik die Wirtschaftsaktivität weder stimuliert noch bremst und die Inflation im Zaum hält.

Das Niveau des neutralen Zinses ist über die Zeit variabel und kann nicht exakt bestimmt werden.

Der neutrale US-Zinssatz, Graph: Matt Boesler, Bloomberg TV