Finanzkrise und Bankverbindlichkeiten

Die Anleihe-Emission von Banken ist 2012 im Angesicht der anhaltenden Euro-Krise und der neuen Regulierung auf den niedrigsten Stand seit zehn Jahren gesunken.  Die weltweite Ausgabe von Bank-Anleihen verbucht mit 1‘200 Mrd. $ den niedrigsten Wert seit 2002, berichtet FT in einem Artikel (“Bond issuance by banks hits a 10-year low”) in gestützt auf die Daten von Dealogic.

Die Summe der vorrangigen unbesicherten Schuldtitel, eine tragende Säule der Bank-Finanzierung ist auf den niedrigsten Stand seit 2003 gefallen. Auch die Ausgabe von Covered Bonds ist zurückgegangen. Die Asset-Backed Securities (ABS: Wertpapiere, die mit realen Werten besichert sind) machen heute nur noch einen Bruchteil der Summe in der Ära der Subprime-Krise aus.

Der Bremseffekt stammt im Wesentlichen aus Europa, wo die Banken sich mit Anleihe-Emissionen 639 Mrd. $ beschafft haben, was dem niedrigsten Wert seit 10 Jahren entspricht.

Die Banken in Asien haben hingegen mit 307 Mrd. $ einen Rekordwert seit 1995 aufgebracht. Die Banken aus Italien und Spanien hatten in den ersten Monaten des Jahres nur einen sporadischen Zugang zu Kapitalmärkten. Mit der Ankündigung des OMT-Programms durch die EZB im September kam es zu etwas Entspannung.

Aufbrühende Täuschung um Haushaltsdefizit

Howard Schultz hat kürzlich einen offenen Brief („Let’s Come Together, America“) veröffentlicht. Der CEO von Starbucks drängt seine Mitarbeiter, sich auf eine Tasse Kaffee zu treffen („come together“), um die haushaltspolitische Überparteilichkeit zu unterstützen.

Im Brief warnt Schultz davor, dass die gewählten Beamten nicht fähig gewesen seien, zusammenzukommen und einen Kompromiss zur Lösung der enorm wichtigen und dringenden Frage um die Staatsverschuldung zu erzielen. Und er legt nahe, dass die Leser sich auf der Web Site der Organisation „Fix the Debt“ weiter informieren sollen.

Sollen wir es tun?

Paul Krugman gibt in seiner lesenswerten Kolumne („Brewing Up Confusion“) am Montag in NYTimes eine analytische Antwort darauf.

Zunächst einmal reflektiert Fiscal Cliff nicht ein Versagen in Sachen „fix the debt“ durch Abbau des Haushaltsdefizits. Ganz im Gegenteil: Die Gefahr ist, wenn das Defizit zu rasch gesenkt wird.

Wie kann aber jemand mit guten Verbindungen wie Schultz in einem derart grundlegenden Punkt falsch liegen? Indem er mit falschen Leuten spricht, wie denjenigen von „Fix the Debt“, bemerkt Krugman. Maya MacGuineas, das öffentliche Gesicht der Organisation versucht, die Leser im Hinblick auf diesen Punkt zu verwirren und sie hat offensichtlich auch Schultz irregeführt, das politische Problem fehlzudiagnostizieren.

Es ist wahr, dass die gewählten Politiker unfähig gewesen sind, „zusammenzukommen“ und „Kompromiss zu erzielen“. Aber eine Symmetrie zwischen Republikanern und Demokraten herzustellen, ist nicht nur irreführend, sondern auch aktiv schädlich. Die Realität ist, dass Präsident Obama grosse Zugeständnisse gemacht hat, wie Krugman hervorhebt.

Haushaltsdefizit: strukturell vs konjunkturell

Das US-Haushaltsdefizit beträgt 6,5% der Wirtschaftsleistung (BIP). In Zahlen: 1‘000 Mrd. $. Die Defizit-Falken, die in diesem Zusammenhang gern Moralpredigt halten, behaupten, dass das Haushaltsdefizit strukturell ist und daher unbedingt jetzt-jetzt-jetzt abgebaut werden müsse.

Evan Soltas unternimmt in einem lesenswerten Artikel („The Deficit: Not as Bad as They Want You to Think“) in Bloomberg den Versuch, herauszufinden, wie viel des gegenwärtigen Defizits strukturell (wenn überhaupt) und wie viel davon konjunkturell bedingt ist. Sein Befund: Das derzeitige Haushaltsdefizit ist unter Kontrolle, genau wie die Haushaltsdefizite in den vergangenen 5 Jahren.

Der richtige Weg, haushaltspolitische Bedingungen in den USA auszuwerten, ist nicht das Budget-Defizit, welches mit Konjunktur stark schwankt, zu betrachten, sondern das strukturelle Defizit zu berechnen. Es ist die Differenz zwischen Staatsausgaben und Staatseinnahmen, wenn in der Wirtschaft normale Verhältnisse vorherrschen. Technisch: Wenn die Produktionslücke (output gap), d.h. BIP – BIP Kapazität, gleich null ist.

Soltas schätzt ein, dass das strukturelle Haushaltsdefizit pro Jahr 325 Mrd. $, d.h. 2,1% des BIP beträgt. Die US-Wirtschaft ist in der Lage, über die lange Sicht schneller zu wachsen, sodass die Schuldenstandsquote (debt to GDP ratio) stabil bleiben kann. Es ist daher möglich, dass die Daten die Grössenordnung des struktrurellen Defizits überzeichnen.  Das strukturelle Budget-Defizit dürfte demnach in den USA rund 1,5% des BIP ausmachen.

US-Haushalt - das strukturelle und das gegenwärtige Defizit, Graph: Evan Soltas

Taylor Rule vs NGDP Targeting

In einer der leidenschaftlich geführten Debatten (h/t to Mark Thoma) im Jahr 2012 ging es um die Gegenüberstellung der relativen Wirksamkeit der Taylor Regel und des NGDP Targeting (Steuerung eines nominellen BIP-Zielwertes) im Rahmen der Geldpolitik.

David Altig, Atlanta Fed kann sich beispielsweise mit dem NGDP Targeting nicht anfreunden. Altig erklärt zusammenfassend, was die Achillesferse des NGDP Targeting ist: Es liefert einen schwachen nominalen Anker in einem Marktumfeld, wo es grosse Unsicherheit im Hinblick auf das Potential des realen BIP gibt. Und das diesbezügliche Bedenken ist historisch gerechtfertigt, argumentiert Altig weiter.

Im Grunde genommen sollte jeder, der sich darüber wundert, wie die Demographie auf die Partizipationsrate der Arbeitskräfte auswirkt und wie die Technologie die Dynamik der Arbeitsplatzschaffung verändert, oder wie die Politik das Angebot an Arbeit beeinflusst, Bescheidenheit darüber empfinden, wo das potentielle BIP sich hinbewegt. Das mangelnde Vertrauen im Hinblick auf den Pfad des realen BIP nehme nämlich laut Altig der Idee der Steuerung eines nominalen BIP-Ziels den Glanz ab.

Die Gegner der Taylor Regel können sich an David Andolfatto, St. Louis Fed wenden. Der Wirtschaftsprofessor deutet auf eine   Forschungsarbeit („Seven Faces of The Peril“) von Jim Bullard hin, wo der St. Louis Fed-Präsident Überlegungen über die Aussichten, wie die USA in eine Deflation im japanischen Still stürzen könnten, anstellt.

Inflationsprognose mit einem Horizont von „1 zu 2“-Jahren, um die vorübergehende Einflüsse auf die Teuerungsrate zu glätten, wo die Zentralbank hindurchsehen sollte, Graph: Dave Altig in macroblog

US-Banken schliessen 2012 mit Gewinn ab

Die US-Banken schliessen das Jahr 2012 mit dem besten Gewinn seit 2006 ab. Es sind insgesamt 51 Banken gescheitert, was dem geringsten Wert seit der Finanzkrise von 2008 entspricht. Die Wirtschaft ist aber nach wie vor durch hohe Arbeitslosigkeit und mangelhafte Nachfrage gekennzeichnet.

Zum ersten Mal seit 2009 ist das Gewinnwachstum durch höhere Einnahmen angetrieben, berichtet WAPO.

Die Banken haben im dritten Quartal 37,6 Mrd. $ verdient. Es bedeutet einen Anstieg um 6,5% im Vergleich zum Vorjahr. Es handelt sich dabei um die besten Daten seit dem dritten Quartal 2006, d.h. vor dem Ausbruch der Finanzkrise. Im vierte Quartal 2008 hatte sich der Gewinn im Bankensektor auf 32 Mrd. $ belaufen.

Die Anzahl der Banken, die auf der vertraulichen „Problem-Liste“ der FDIC (US-Einlagensicherungsbehörde) erscheinen, ist zum sechsten Quartal in Folge gesunken. Zuletzt erschienen 684 Namen per Ende September auf der Liste der problematischen Liste der Behörde.

Bankpleiten:

2012: 51

2011: 92

2010: 157

2009: 140

2008: 25

2007: 3

Gibt es kein Wachstum mehr?

Die Kommentare im Wirtschaftsteil der Zeitungen fokussieren auf die kurze Sicht: die Auswirkungen von Fiscal Cliff auf die Erholung der amerikanischen Wirtschaft, die Spannungen um den Euro, den letzten Versuch Japans, der Deflation zu entkommen, schreibt Paul Krugman in seiner lesenswerten Kolumne („Is Growth over?“) am Freitag in NYTimes. Der Schwerpunkt ist verständlich. Aber, was wissen wir über die Aussichten für den langfristigen Wohlstand? Die Antwort lautet laut Krugman, weniger als wir denken.

Die langfristigen Prognosen, die durch die offiziellen Seiten erstellt werden, wie z.B. durch das Congressional Budget Office (CBO) gehen von zwei grossen Annahmen aus. Die eine ist, dass das Wirtschaftswachstum in den nächsten Jahrzehnten dem Wachstum in den vergangenen Jahrzehnten ähneln werde. Auf der anderen Seite wird im Allgemeinen angenommen, dass die Einkommensungleichheit, die in den vergangenen drei Jahrzehnten kräftig gestiegen ist, in Zukunft nur geringfügig zunehmen werde.

Die gängige Meinung ist wahrscheinlich falsch, in einer oder beiden Dimensionen, hält Krugman fest. Robert Gordon hat neulich argumentiert, dass das Wirtschaftswachstum sich stark verlangsamen werde. In der Tat scheint das Alter des Wachstums, was im 18. Jahrhundert begonnen hat, zu Ende zu gehen, betont Krugman.

Der Träger des Wirtschaftsnobelpreises hält es zwar für eine interessante These. Aber er denkt nicht, dass Gordon Recht hat, vor allem, was die zerstörerischen Implikationen der gängigen Meinung betrifft. Im Gegensatz zum Techno-Pessimismus von Prof. Gordon vertritt Krugman die Ansicht, dass die Informationstechnologie sich erst jetzt auszuzahlen beginnt, was noch mehr aus dem Aufstieg der intelligenten Maschinen hervorgehen werde.

Grenzen des Wachstums

Robert Gordon hat im September einen viel beachteten Artikel („Is US economic growth over? Faltering innovation confronts the six”) in voxeu veröffentlicht. Der an der Northwestern University lehrende Wirtschaftsprofessor befasst sich mit dem Thema „Grenzen des Wachstums“. 

Seine Hauptaussage lautet, dass das langfristige Wirtschaftswachstum, unabhängig von konjunkturellen Entwicklungen, zum Stillstand kommen werde.

Paul Krugman nimmt heute in seinem Blog zu Gordons „anregenden Aufsatz“ Stellung. Der Träger des Wirtschaftsnobelpreises zeigt viel Sympathie für die Ansicht, dass die grossen Tage des Wirtschaftswachstums hinter uns gelieben sind. Aber Krugman findet Gordons Pessimismus im Hinblick auf die Technologie falsch. Mit anderen Worten hält Krugman es für eine falsche Art von Pessimismus. Aber es lohnt sich auf alle Fälle, darüber zu diskutieren, hebt er hervor.

Gordon, der die Ansicht vertritt, dass produktive Innovationen der Vergangenheit gehören, unterscheidet zwischen drei „industriellen Revolutionen“ (IR). Die erste war von 1750 bis 1830: Dampfmaschienen, Eisenbahnen. Die zweite fand zwischen 1870 und 1900 statt: Elektrizität, Verbrennungsmotor und sanitäre Anlagen. Danach habe das Produktivitätswachstum deutlich abgenommen. Die dritte Revolution umfasst die Zeitspanne von 1960 bis heute: Computer, Internet, Mobile Telefone.

Gordon argumentiert, dass die dritte IR ihren Verlauf genommen habe. Alles um unsere mobile Geräte sei neu und bedeute viel Unterhaltung, aber es sei nichts Wesentliches daran. Krugman hält es für gut, dass jemand die Tech-Euphorie in Frage stelle. Die IT-Revolution hat aber erst begonnen, ihre Auswirkungen zu entfalten, hält an der University of Princeton lehrende Wirtschaftsprofessor entgegen.

Wachstumsrate der Wirtschaft gemessen am BIP, Graph: Prof. Robert Gordon

Der technische Fortschritt: Kapital vs Arbeit

(Nur für Streber)

Was heisst eigentlich capital-bias Technologie-Wandel? Eine Art Wandel, wo die Gesellschaft reicher, aber die Arbeitnehmer ärmer werden.

Paul Krugman liefert in seinem Blog ein einfaches konzeptionelles Beispiel, um die Situation zu klären.

Angenommen, es gibt nur zwei Möglichkeiten, um etwas herzustellen. Die eine ist eine arbeitsintensive Methode, sagen wir, wo eine Reihe von Schreibern, die nur mit Feder-Stiften ausgestattet sind, produziert werden. Die andere ist kapitalintensive Methode, sagen wir, wo eine Handvoll Techniker, die eine Reihe von Servern betreuen. Das heisst eine Büroarbeit, wie es in der modernen Wirtschaft heutzutage üblich ist.

Diese zwei Methoden (Techniken) können in Bezug auf die Input-Einheiten dargestellt werden. Das heisst in Höhe des einzelnen Produktionsfaktors, um eine Einheit-Output herzustellen. Es wird weiter angenommen, wie in der Abbildung dargestellt, dass die kapitalintensive Technik 0,2 Einheiten an Arbeit und 0,8 Einheiten an Kapital pro Einheit Output erfordert. Die arbeitsintensive Technik hingegen erfordert 0,8 Einheiten an Arbeit und 0,2 Einheiten an Kapital.

Die Wirtschaft als Ganzes kann beide Techniken anwenden. In der Tat muss sie es, es sei denn, es hat entweder eine sehr grosse Mengen an Kapital pro Arbeitnehmer oder eine sehr kleine Menge. Das ist aber kein Problem, weil wir nur eine Mischung aus beiden Techniken einsetzen, um jede beliebige Input-Kombination entlang der blauen Kurve in der Abbildung zu erreichen.

Ja, es handelt sich dabei um die unit isoquant (Isoquante), um es wirtschaftswissenschaftlich auszudrücken. Natürlich würde es, wenn wir über ein paar mehr Techniken verfügen würde, wie eine konvexe Kurve in den Lehrbüchern aussehen. Krugman will aber das Beispiel hier aus didaktischen Gründen einfach veranschaulichen.

Isoquanten: Produktionsfaktoren, Graph: Prof. Paul Krugman

Fed und Zinssätze

Eine Antwort auf Paul Krugmans Kolumne („When Prophecy Fails“) von Montag lautet, dass niedrige Zinsen derzeit gar nichts beweisen, weil die Fed weiter alle Staatspapiere, die ausgegeben werden, aufkaufe. Es stimmt aber nicht. Es sieht wie eine grosse Weisheit aus, aber es ist bemerkenswert dumm und falsch, wie Krugman in seinem Blog heute bemerkt:

(1) Es ist nicht einmal wahr, dass die Fed andauernd Staatsanleihen, die emittiert werden, ankauft. Manchmal tut die Fed es, manchmal nicht. Als die QE2 zu Ende ging, gab es weitverbreitete Vorhersagen, dass die Zinsen durch die Decke schiessen würden. Aber es ist nicht eingetroffen, wie z.B. von Krugman richtig vorausgesagt worden ist.

(2) Die Idee ist vom Konzept her falsch. Die Preise von Vermögenswerten sollten im Wesentlichen durch die Bestände an Vermögenswerten determiniert werden, nicht durch die Veränderungen an Beständen über kurze Zeiträume. Wenn Anleihe-Investoren das Vertrauen in die Staatsanleihen verlieren, gibt es einen riesigen ausstehenden Bestand dieser Schuldtitel, die sie versuchen würden, zu verkaufen, was die Zinsen höher treiben würde, unabhängig davon, wie viel neue Anleihen die Fed aufkaufen dürfte.

(3) Seit wann glauben aber all diese Leute, die wegen des Haushaltdefizits besorgt sind, dass die Fed einen wesentlichen Teil des Defizits (seit 4 Jahren) monetisieren kann, ohne negative Folgen? Glaubt man an das Konzept, das diese Leute an den Tag legen, müsste die Ausweitung der Notenbankgeldmenge (monetary base) in den vergangenen Jahren eine galoppierende Inflation ausgelöst haben. Es ist aber nicht der Fall, hält Krugman fest.

Da muss man aber auch nicht mit der Behauptung herkommen, dass die Regierung die Inflationszahlen manipuliere. Die unabhängigen Schätzungen im Hinblick auf die Inflation weichen von offiziellen Daten nicht wesentlich ab.

Keynesianer aller Welt

Jeffrey Sachs hat kürzlich in einem Artikel („Today’s challenges go beyond Keynes“) in FT geschrieben, dass eine andere Art von Wachstumspfad heute vonnöten ist. Die keynesianische Nachfragesteuerung beherrsche heute das Denken der Obama-Regierung. Es sei Zeit, die Wiederbelebung von Keynes zu überdenken.

„Der sprunghafte Anstieg des Keynesianismus ist in den USA auf Lawrence Summers, den ehemaligen Finanzminister (treasury secretary), Paul Krugman, den Ökonom-Kolumnist und Ben Bernanke, den Fed-Chef zurückzuführen, dass kurzfristige expansive Geld- und Fiskalpolitik erforderlich sind, um den Zusammenbruch des Immobilienmarktes auszugleichen“, schreibt der Direktor des Earth Institute an der Columbia University weiter.

Robert Skidelsky antwortet in seinem Blog darauf mit einer schnellen Bemerkung, dass Sachs eine vernünftige Aufforderung für verstärkte Investitionen mit einem Angriff auf die keynesianischen Ideen, die es eigentlich untermauern, vermische.

Jeder britische Keynesian würde Jeffrey Sachs zustimmen, dass Grossbritannien heute „erhöhte Investitionen in Infrastruktur und Bildung“ braucht und dass Ausgabenkürzungen nicht das wichtigste Instrument zum Defizitabbau darstellen sollten.

Warum beharrt aber Prof. Sachs darauf, seinen vernünftigen Standpunkt als Gegensatz zum „keynesianischen Modell“ darzulegen? Ist es das „Odium Theologicum“ der Wirtschaftswissenschaften, welches dafür sorgt, dass natürliche Verbündete sich gegenseitig angreifen?, fragt Professor Emeritus of Political Economy an der Warwick University zurück.

Widerspricht sich Paul Krugman? Nein!

Greg Mankiw schreibt in seinem Blog, dass Paul Krugman sich widerspricht. Warum? Weil Krugman neulich in seinem Blog gemerkt hat, dass er der Argumentation nicht folgen könne, warum die Zinsen steigen sollen, falls es in Sachen Fiscal Cliff nicht zu einer Einigung kommen würde.

Angeblich soll Präsident Obama davor gewarnt haben, wie das WSJ („How Cliff Talks Hit the Wall“) berichtet, dass die Zinsen durch die Decke schiessen würden, falls die Republikaner die haushaltspolitischen Verhandlungen abbrechen würden.

Glaubt der Präsident tatsächlich daran, dass das Scheitern, ein Grand Bargain zu erzielen, die Bond Vigilantes auf den Plan rufen werde? Sollten wir uns also deswegen vor dem Fiscal Cliff fürchten?

Es ist eine falsche Vorstellung, sowohl theoretisch als auch praktisch. Amerika geht das Bargeld nicht aus, wie Krugman unterstreicht, wenn der Kongress Schulden-Obergrenze (debt ceiling) nicht anhebt. Es sei denn, die Menschen sehen eine erhöhte Chance, dass die Wirtschaft sich demnächst erholt und daher mit einem Anstieg der kurzfristigen Zinsen zu rechnen ist.

Die Leute, die vor einem massiven Anstieg der Zinsen warnen, tun es seit genau vier Jahren: eine Prognose, die kläglich gescheitert ist. Eine weltweite Rezession würde aber mit fallenden, nicht mit steigenden Zinsen einhergehen. Da es sich nicht um eine direkte Zitierung durch das WSJ handelt, ist zu hoffen, dass der Präsident eine solche Aussage nicht gemacht hat.

Bond Vigilantes: Fallbeispiel

Es besteht kein Zweifel daran, dass die beliebte Geschichte darüber, wie ein Angriff von Bond Vigilantes einen starken Zinsanstieg verursachen und Amerika zu Griechenland machen würde, vollkommen unschlüssig ist, wie Paul Krugman in seinem Blog in den vergangenen Monaten mehrfach unterstrichen hat.

Es geht nicht nur darum, dass es bisher keine Anzeichen für die Existenz von Bond Vigilantes gegeben hat, sondern auch darum, dass es schwer nachvollzuziehen ist, selbst wenn die Bond Vigilantes einen Angriff starten würden, wie sie eine Rezession in einem Land, welches über seine eigene Währung verfügt und kaum grosse Menge an Schulden in Fremdwährung hat, auslösen können.

Alan Greenspan, der ehemalige Fed-Präsident hat im Juni 2010 in einem Artikel („US Debt and the Greece Analogy“) in WSJ es für „bedauerlich“ erklärt, dass die Bond Vigilantes noch nicht angegriffen hätten. Aber Greenspan hat widerwillig eingeräumt, dass die niedrigen Zinsen „bis ins nächste Jahr“ anhalten dürften. Gemeint war das Jahr 2011. So, was hat Greenspan aus seiner gescheiterten Prophezeiung inzwischen gelernt? Natürlich nichts, wie der an der University of Princeton lehrende Wirtschaftsprofessor betont.

Vor diesem Hintergrund unternimmt Krugman in seinem Blog einen weiteren Versuch, der Leserschaft zu helfen, die Schwankungen der Zinsen zu verstehen, und zwar anhand des Beispiels einer vereinfachten Welt, wo es drei Arten von Vermögenswerten gibt: (1) kurzfristige Wertpapiere, (2) langfristige Staatsanleihen und (3) ausländische Anleihen.

Eine vereinfachte Welt mit drei Arten von Vermögenswerten, Graph: Prof. Paul Krugman

Bank of Israel senkt Zinsen auf 1,75 Prozent

Die Bank of Israel (BoI) hat heute im Angesicht der rückläufigen Inflationsdaten die Zinsen um 0,25 % auf 1,75% gesenkt. Der Konsumentenpreisindex (CPI) ist im November um 0,5% zurückgegangen. Die Inflationsrate beläuft sich damit in den vergangenen 12 Monaten auf 1,4% (im Vergleich 1.8% im vergangenen Monat).

Die Entscheidung, die Zinsen auf 1,75% zu senken, steht im Einklang mit der Zinspolitik der BoI, die auf die Stabilisierung der Inflation innert Zielkorridor von 1-3% in den kommenden 12 Monaten ausgerichtet ist und dient der Förderung des Wachstums bei gleichzeitiger Wahrung der Finanzstabilität, erklärt die BoI.

Das Research Department der BoI hat zudem seine Prognosen für die Inflation und das Wirtschaftswachstum (BIP) bekannt gegeben.

Inflation

2012: 1,4%

2013: 1,8%

BIP

2012: 3,3%

2013: 3,8%

Israel: Inflationsprognose, Graph: Bank of Israel (BoI), Research Departement

Haushaltsdebatte und fehlgeschlagene Prophezeiung

In den 1950er Jahren schlossen sich drei Sozialpsychologen einem Kult an, die das bevorstehende Ende der Welt vorhersagte. Ihre Absicht war die Reaktion der Kultanhänger zu testen, wenn die Welt nicht planmässig unterging. Was sie beobachteten, war, dass der unwiderlegbare Ausfall einer Prophezeiung wahre Gläubiger nicht veranlasste, ihre Einstellung zu überdenken. Ganz im Gegenteil: sie wurden sogar noch inständiger und missionierten noch härter, schreibt Paul Krugman in seiner lesenswerten Kolumne („When Prophecy Fails“) am Montag in NYTimes.

Diese Einsicht scheint von grosser Bedeutung zu sein, als das Jahr 2012 dem Ende neigt. Schliesslich glaubten viele Menschen, dass wir am Rand einer Katastrophe stehen. Und diese Sicht wurde durch die Massenmedien mit einer aussergewöhnlichen Reichweite verbreitet. Es stellte sich heraus, dass die vorhergesagte Katastrophe ausgeblieben ist. Aber wir können sicher sein, dass die Kultanhänger  nicht einräumen werden, dass sie fehlschlugen. Nein, die Leute, die uns gesagt haben, dass eine fiskalische Krise unmittelbar bevorsteht, tun es immer weiter, mehr denn je davon überzeugt.

Nein, im Ernst, Krugman redet nicht über den Maya-Kalender.

In jener Phase der gegenwärtigen Wirtschaftskrise und inbesondere, jedes Mal, wenn jemand versucht, etwas über die Massenarbeitslosigkeit zu unternehmen, warnt ein Chor von Stimmen davor, dass wir das Haushaltsdefizit abbauen müssen, und zwar jetzt sofort!, weil die Finanzmärkte sonst die Zinsen durch die Decke treibend auf Amerika losgehen würden. Nur sehr wenige von den Propheten des haushaltspolitischen Untergangs (fiscal doom) nahmen bisher zur Kenntnis, dass sie mit ihren Prophezeiungen gescheitert sind.

Griechenlands Staatsanleihen bringen halbe Milliarde Dollar Gewinn

Der Hedge-Fonds Third Point hat mit Staatsanleihen Griechenlands eine Milliarde Dollar verdient. Fonds Manager Daniel Loeb (51) habe die Anleihen zu einem Preis von 17% (des Nominalwertes) gekauft und zu 34% verkauft, wie FT aus London berichtet.

Daraus ergab sich ein Gewinn von 500 Mio. Dollar. Der Hedge Fonds hat darauf gewettet, dass der griechische Staat die Papiere zum Teil zurückkaufen würde, was sich am Schluss ausgezahlt hat. 

Inzwischen haben Griechenlands Staatsanleihen weiter an Wert gewonnen, weil die Rating Agentur S&P das Rating des Landes heraufgestuft hat. Begründung: Die EU bemüht sich, Griechenland im Euro-Raum zu halten. Die Rating Agentur redet von einer starken Entschlossenheit.

EZB will „financial fragmentation“ unterbinden, Graph: Andrew Sheets, Morgan Stanley

Risikoaufschläge (spreads) von Anleihen (nicht-finanz) der EU-Länder mit dem Rating Investment Grade (IG) im Verhältnis zu German Bunds

Kommt der Durchbruch für Finanzreformen 2013?

Wie Fed-Gouverneur Dan Tarullo in den vergangenen Monaten in einer Reihe wichtiger Reden hervorgehoben hat, bleibt die Problematik von Finanzinstituten bestehen.

„Wir müssen zusätzliche Massnahmen ergreifen, um systemrelevante Risiken zu verringern, einschliesslich einer Beschränkung der Grösse unserer grössten Banken“, schreibt Simon Johnson einem lesenswerten Artikel („Financial Reform’s Breakthrough Year“) in Project Syndicate.

Die Wall Street und die Banken-Lobby halten natürlich dagegen. Das Argument lautet: „Die Banken müssen ihre gegenwärtige Grösse und Reichweite beibehalten“.

Brauchen wir eine HSBC, die weltweit Geldwäsche ermöglicht?

Brauchen wir eine Manipulation des weltweit wichtigsten Basiszinssatzes Libor durch Barclay’s und UBS?

Brauchen wir noch mehr Verluste aufgrund fehlgelaufener Wetten auf den Kreditmarkt durch JP Morgan Chase?

Bond Vigilantes und fiskalpolitische Verantwortung

Es sieht so aus, als ob es eine Woche von Maya MacGuineas gewesen wäre, schreibt Paul Krugman in seinem Blog mit einem Hinweis auf Suzy Khimm und Noam Scheiber.

Die letztgenannten berichten ausführlich über die Vorsitzende des „Committee for a Responsible Federal Budget“ (CRFB). MacGuineas ist die Königin der Defizit-Schimpfer, die versucht, die Bevölkerung über das Haushaltsdefizit zu erschrecken. Die Frau aus Washington stellt derzeit die treibende Kraft hinter der Bewegung „Fix the Debt“ dar. Eine Gruppe, wo Unternehmen und Wall Street Interessen zusammenarbeiten, sich natürlich nur um das „Gute für das Land“ zu kümmern.

Wie Scheiber hervorhebt, gibt es gute Argumente dafür, auch wenn man MacGuineas Besessenheit für das „Böse Defizit“ teilt, dass ihre Bemühungen die Situation verschlechtern. MacGuineas sagt sich nämlich gern von Parteilichkeit los und ruft alle auf, mitzumachen. Eigentlich stärkt sie das Hyperpartisanship, indem sie beide Seiten gleichstellt, unabhängig davon, wer wirklich für das Scheitern verantwortlich ist, dass keine Einigung im Hinblick auf den Haushalt erzielt wird. Und es bedeutet heute in der Praxis fast immer eine Entschuldigung für die Hardliner in der G.O.P., argumentiert Krugman.

Diese Woche hätte eine Einigung erzielt werden können? Es ist aber nichts geschehen. Warum? Weil die Republikaner alles zurückweisen, was einen Anstieg der Steuern für die Wohlhabenden beinhaltet. Man braucht nicht zu erwarten, dass das CRFB die Einseitigkeit, was sich gerade abgespielt hat, eingesteht. Das Komitee verurteilt beide Seiten, was im Grunde genommen nichts anderes bedeutet, als dass es keinen Anreiz für die rechts stehende Seite gibt, sich besser zu verhalten.

US-Treasury Bonds (10Jahre) Rendite versus S&P-500 Index (Aktien), Graph: Prof. Paul Krugman

FDIC schliesst 51 Banken in diesem Jahr

Die FDIC (Einlagensicherungsbehörde) hat am Freitag vor einer Woche laut WAPO eine Bank in Missouri geschlossen.

Damit ist die Anzahl der Banken, die im Jahre 2012 verstaatlicht wurden, auf 51 gestiegen, nachdem im Vorjahr insgesamt 92 Banken gescheitert waren.

Die Zahl der Bankschliessungen im Jahr 2012 markiert einen deutlichen Rückgang aus den beiden Vorjahren. Zu diesem Zeitpunkt vor einem Jahr hatten die Behörden 88 Banken geschlossen.

Die verstaatlichte Bank verfügt insgesamt über ein Anlagevermögen von 42,8 Mio. $ und Einlagen von 41,9 Mio. $. Die Kosten der geschlossenen Bank betragen für die öffentliche Hand  schätzungsweise 10,4 Mio. $. Es war die vierte Bank in Missouri, die in diesem Jahr gescheitert ist.

Bankpleiten:

2012: 51

2011: 92

2010: 157

2009: 140

2008: 25

2007: 3

Schweiz hat nach wie vor negative Inflation

Die Kerninflation verharrt in der Schweiz den 14. Monat in Folge negativ. Im November belief sich die Inflation (ohne frische und saisonale Produkte, Energie und Treibstoffe) auf Minus 0,6%.

Wie dem von der SNB heute vorgelegten Monatsheft (November 2012) zu entnehmen ist, verzeichnete auch der getrimmte Mittelwert (TM15), der wie die Kerninflation ein geeigneteres Bild der Entwicklung der allgemeinen Inflation liefert, einen negativen Wert: Minus 0,1%.

Da die am Konsumentenpreisindex gemessene Teuerung kurzfristigen Schwankungen unterliegt, ist es wichtig, den Verlauf der Kerninflation im Auge zu behalten.

Schweiz: Kerninflation und der getrimmte Mittelwert, Graph: ACEMAXX ANALYTICS

Daten: SNB Monatsheft November 2012

Bemerkung: Der vorübergehende Anstieg der Teuerung im März 2011 ist im Wesentlichen auf einen Sondereffekt aufgrund eines höheren Erhebungsrhythmus der Preise für Bekleidung und Schuhe zurückzuführen.

EM versus DM

Auch im kommenden Jahr ist mit einer nach wie vor starken Nachfrage nach Staatsanleihen aus aufstrebenden Märkten (EM) zu rechnen.

Warum? Weil (1) die monetäre Akkommodation durch die G3 anhält, wie z.B. die Bank of Japan (BoJ) gerade angekündigt hat, und (2) die strukturelle Umverteilung von globalen Portfolios zu Gunsten von sog. Schwellenländern sich fortsetzt, wie das EM Fixed Income Team von Morgan Stanley in einer gestern vorgelegten Forschungsarbeit hervorhebt.

Verlauf des Credit Ratings: aufstrebende Märkte (EM) versus entwickelte Märkte (DM), Graph: Morgan Stanley, Research, EM Fixed Income

US-Haushalt: Verhandlungen wie eine Art Poker-Spiel

Es gab vor ein paar Jahren einen Poker-Boom im Fernsehen: Shows, die zeigen, wie die Kartenspieler als Experte Wetten abschliessen und bluffen. Seitdem scheinen aber die Zuschauer das Interesse verloren zu haben.

Paul Krugman  unterbreitet jedoch in seiner lesenswerten Kolumne („Playing Taxes Hold ‚Em“) am Freitag in NYTimes einen Vorschlag: Warum soll man nicht die Nicht-Kompenenten Spieler zeigen, die aussteigen, wenn sie eine starke Hand haben oder nicht wissen, wenn sie aufhören sollen, während sie einen Schritt voraus sind?

Denkt man ein zweites Mal darüber nach, gibt es die Show eigentlich bereits. Man nennt es Haushalt-Verhandlungen und sie geht nun in die zweite Episode, beschreibt Krugman weiter.

Die erste Episode fand 2011 statt, als Präsident Obama seinen ersten Versuch unternahm, einen sog. Grand Bargain zu erzielen. Obama hatte eine relativ schwache Hand. Die Einigung, wenn umgesetzt, wäre ein grosser Sieg für die Republikaner gewesen. Aber Boehner und die Mitglieder seiner Partei konnten es nicht auf die Reihe bringen, selbst einen moderaten Anstieg der Steuersätze zu akzeptieren. Und ihre Unnachgiebigkeit hat Obama gerettet.

Jetzt geht das Spiel wieder. Aber Obama hat eine viel stärkere Hand.

Doch hatten die Progressiven am Anfang der Woche plötzlich das ungute Gefühl, wie wenn es wieder 2011 wäre, als die Obama-Regierung einen Haushaltsvorschlag vorlegte, einschliesslich der Aufgabe von Themen, wo ursprünglich versprochen worden war, die Stellung zu halten. Krugman wundert sich daher, ob wir erneut eine Runde beobachten, wo Präsident mit sich selbst verhandelt, um den Wettlauf plötzlich zu gewinnen, und zwar in einem Unterfangen durch die Umkehrung von Glück, Fähigkeit, Anstrengung und gutes Urteilsvermögen.

Wie geht‘s mit TAG weiter?

Die TAG (Transaction Account Guarantee) läuft am Ende des Jahres möglicherweise aus. Was ist zu erwarten?

Die TAG, die im Sog der Finanzkrise ins Leben gerufen und durch das Dodd-Frank-Gesetz erweitert wurde, ist eine unbeschränkte Bürgschaft der US-Einlagensicherheitsbehörde (FDIC) für die zinsfreien Einlagen. Wird sie nicht verlängert, werden die betroffenen Deposits wie gewöhnlich nur noch für 250‘000$ pro Einleger und pro Konto staatlich garantiert.

Die TAG wurde bislang laut FTAlphaville als eine Art Ersatz-Sicherheit und als eine Art Pseudo-Bailout für bestimmte Investoren (die meisten davon extrem risikoscheu) in Geldmarktfonds wahrgenommen.

Das WSJ rechnet mit einer Flut von Geldern in Richtung BlackRock und Federated Investors, wenn die Staatsgarantie für die von der TAG erfassten rund 1‘700 Mrd. $ Bankeinlagen (ca. 20% der gesamten Bankeinlagen in den USA) per Ende Jahr hinfällig wird. Die genannten grossen Money Manager befürchten, dass der Cash-Zufluss die Money Fund Industrie zusätzlich unter Druck setzen dürfte, mit der Folge, dass die Erträge weiter fallen, was für die Manager die Arbeit für das Money Management erheblich erschweren würde.

Es ist daher nicht auszuschliessen, dass die US Money Funds folglich erstmals seit der Finanzkrise von 2008 wiederum eine negative Rendite abwerfen würden.

Die Geldmarkt-Fonds, die in US-Treasury Bonds investieren, würden von einem möglichen Zustrom von Cash stark betroffen, weil die US-Staatsanleihen vom US-Schatzamt garantiert werden, welche wiederum als sichere Anlage von nun an noch mehr nachgefragt würden. Die einschlägige Summe beläuft sich auf rund 399 Mrd. $, was 15% der gesamten Anlagen von Money-Market Funds ausmacht.

Die neue Bargeld-Welle wäre also laut WSJ eine schlechte Nachricht für die grossen US-Banken, die bereits im Cash schwimmen. Der Spread zwischen dem Zinssatz für Bankeinlagen und dem Satz für Kreditzinsen liegt ohnehin seit drei Jahren auf dem tiefsten Niveau, wobei hervorzuheben ist, dass die Nachfrage nach Kredit aufgrund der angeschlagenen Wirtschaft bereits schwach bleibt.

Fiscal Cliff: A Chart

Die Abbildung zeigt die Auswirkungen auf die Staatseinnahmen, wenn die Steuererleichterungen, die die Bush-Administration umgesetzt hat, auslaufen  (d.h. nicht verlängert) würden.

Staatseinnahmen im Verhältnis zum BIP, Graph: Greg Peters, Morgan Stanley, Global Debates Playbook, Dec 19, 2012

NGDP Targeting

Es ist Zeit für die wichtigen Zentralbanken der Welt, zu überdenken, wie sie Geldpolitik betreiben, schreibt Jeffrey Frankel in einem lesenswerten Artikel („Time for Nomimal Growth Targets“) in Project Syndicate.

Trotz jahrelanger niedrigen Zinsen ringen die US-Notenbank und die EZB mit einer anhaltenden Wirtschaftsschwäche, hebt der an der Harvard University, Kennedy School of Government lehrende Wirtschaftsprofessor hervor. Die geldpolitischen Entscheidungsträger sollen eine Verlagerung hin zum nominal GDP Targeting (Steuerung eines nominellen BIP-Ziels) in Betracht ziehen, und zwar allmählich, um die Glaubwürdigkeit in Bezug auf die Preisstabilität nicht zu aufs Spiel zu setzen.

Der Vorteil der Steuerung eines nominellen BIP-Ziels im Vergleich zum Inflation Targeting ist die Robustheit, insbesondere im Hinblick auf Angebotsschocks und Terms-of-trade Schocks. Die EZB hätte z.B. mit einem nominal GDP Targeting ihre Fehler vom Juli 2008 vermeiden können, als die Wirtschaft in eine Rezession geriet, weil die EZB als Antwort auf einen Anstieg der Ölpreise die Zinsen erhöht hat, um Verbraucherpreisinflation zu bekämpfen. Auch die Fed hätte den Fehler der übermässig lockeren Geldpolitik in den Jahren 2004-2006 vermeiden können, wenn sie ein nominelles BIP-Ziel angesteuert hätte, erklärt Frankel.

Die Idee des nominal GDP Targeting existiert seit den 1980er Jahren, als viele Makroökonomen es als eine logische Lösung für die Schwierigkeiten ansehen, Geldmengenziele insbesondere im Hinblick auf die Umlaufsgeschwindigkeit von Schocks aufrechtzuerhalten.

In einer Wirtschaft, die zwischen Erholung und Rezession schwankt, würde ein Ziel für ein nominelles BIP-Wachstum um 4 bis 5% ein Inflationsziel von 4% bedeuten.

Kreditkosten im Euro-Raum

Kein Wunder, dass die EZB nach wie vor auf die „Fragmentierung“ innerhalb der Eurozone hindeutet und sie als Gefährdung im Hinblick auf die Erhaltung der Einheitlichkeit (singleness) ihrer Geldpolitik betrachtet.

Was unternimmt aber die EZB dagegen? Nichts anderes als: „Kräht der Hahn auf dem Mist, ändert sich das Wetter, oder es bleibt wie es ist“.

Zunächst hat Mario Draghi angedeutet, dass die EZB über negative Zinsen für die Einlagen der Banken nachdenke. Und dann hat Peter Praet, Mitglied des EZB-Direktoriums die Überlegungen, die angestellt werden, bestätigt, aber zwischen den Zeilen angekündigt, dass damit vorsichtig umzugehen ist, was wohl im Endeffekt keine richtige Option darstellt.

Kern versus Peripherie - Kosten der Kreditaufnahme im Euro-Raum, Graph: Andrew Sheets, Morgan Stanley, Credit Strategy Outlook, Dec. 2012

Die Risikoaufschläge und Renditeunterschiede an der Peripherie der Euro-Zone bleiben über dem Niveau von 2010.

EZB und negative Zinsen

Die EZB, die kürzlich eine schwache Prognose für das kommende Jahr geliefert hat, rechnet mit einer anhaltenden Rezession im Euro-Raum. Die Zentralbank hat vergangene Woche ihre BIP-Vorhersage von Minus 0,4% auf Minus 0,5% korrigiert.

Vor diesem Hintergrund ist es nicht abwegig, zu erwarten, dass die EZB bereits im ersten Quartal 2013 die Zinsen senken würde. Zugleich schiessen aber Spekulation ins Kraut, dass die EZB eher den Einlagenzinssatz senken könnte, und zwar unter Null Prozent. Denn das überschüssige Geld, das die Banken bei der EZB über Nacht parken, wird zur Zeit zu Null Prozent verzinst. Die Banken müssten also eine Art Strafzins dafür zahlen, falls sie weiterhin kein Geld untereinander leihen und hohe Sichtguthaben (235 Mrd. €) bei der EZB deponieren würden.

Nachdem Mario Draghi, EZB-Präsident am vergangenen Donnerstag auf der EZB-Pressekonferenz angekündigt hat, dass die EZB über negative Zinsen für Einlagen der Banken nachdenke, ist der Zinssatz für die (ungesicherte) Kreditaufnahme in Cash am Interbankengeldmarkt zum ersten Mal unter Null gefallen, was sich inzwischen aber wieder etwas erholt hat

Peter Praet, Mitglied des Direktoriums der EZB hat nun in einem Interview mit WSJ gesagt, dass „wir für einen negativen Einlagenzinssatz bereit sind“. Da die EZB aber wenig Erfahrung mit negativen Zinsen habe, rät Praet zu Vorsicht, v.a. im Hinblick auf die Konditionen für die Kreditvergabe. Die Überlegung sei aber im Gange.

Ein negativer Zinssatz für Einlagen wäre so etwas wie die Gebühr für ein Bankschliessfach. Die Idee ist im Grunde genommen, Banken einen Anreiz zu geben, Geld zu leihen, anstatt zu horten.