Zinserhöhungen kommen – Wie sieht es mit der Beschäftigung aus?

Recovery from the Pandemic Recession

Die Fed hat mittlerweile einen früheren Beginn des Zinserhöhungszyklus signalisiert. 

Zuletzt haben die Fed-Gouverneure Lael Brainard, Patrick Harker und Charles Evans einen hawkishen Ton in der Öffentlichkeit angeschlagen, der darauf hindeutet, dass die Fed ihre Anleihekäufe bis März auslaufen lassen und die Zinsen anheben wird.

Credit Suisse Research geht nun davon aus, dass die Fed die Zinsen im März anheben wird, was die Erste von vier geplanten Zinserhöhungen in diesem Jahr sein wird. 

Die Fed dürfte demnach im Sommer mit dem Abbau ihrer Bilanz beginnen, sobald der Zinserhöhungszyklus in Gang gekommen ist.

Credit Suisse Volkswirte erwarten 4 Zinserhöhungen durch die US-Notenbank in diesem Jahr, Graph: Credit Suisse, Research, Global CIO Office, Jan 14, 2022

Inflation auf 40-Jahreshoch – Was nun?

Hopes for the Peak Inflation 

Die Inflation in den USA ist im Dezember auf 7% im Vergleich zum Vorjahr gestiegen. 

Der Verbraucherpreisindex (CPI: Consumer Price Index) ist v.a. durch die Preise für Energie (+29,3%) und Nahrungsmittel (+6,3%) getrieben. Aber auch Autos (+11,8%) und Gebrauchtwagen (+37.3%) sind teurer geworden.

Es scheint, dass die Aktienmärkte den Anstieg der US-Inflation im Dezember um 0,5% auf Monatsbasis und 7% auf Jahresbasis als Beweis für die Widerstandsfähigkeit der Verbrauchernachfrage interpretieren, wie Credit Suisse Research kurz notiert hat.

Die Treiber der heißesten Inflationsdaten in den USA seit 40 Jahren, Graph: BloombergTV, Jan 12, 2022

Ausverkauf von Anleihen erschüttert Märkte

Supply Shock and Inflation Expectations

Die Preise für Rohstoffe - von Öl über Metalle bis hin zu Lebensmitteln - steigen so stark an, dass sie allmählich mit dem Anleihemarkt gleichziehen.

Bloomberg deutet auf eine Korrelation zwischen Rohstoffen und Anleihen hin. Auf der anderen Seite wächst die Wirtschaft trotz der COVID-Krise und dem darauffolgenden Angebot-Schock bedingt durch die Störungen der globalen Lieferketten (supply-chain) schneller als erwartet.

Die Renditen und Rohstoffe (*) sind i.d.R. die ersten Vermögenswerte, die dies einpreisen. Rohstoffe dienen aber zurzeit auch als Inflationsschutz, wie Kriti Gupta von Bloomberg notiert.

Schließlich sind es die Preisanstiege bei Öl, Metallen, Lebensmitteln und anderen Rohstoffen, die die Verbraucherpreise weltweit in die Höhe treiben.

40-Tage-Korrelation zwischen Rohstoffen und Anleihen, Graph: Kriti Gupta, Bloomberg, Jan 06, 2022.

Fed Sitzungsprotokoll und Märkte

Fed’s Agenda: Quantitative Tightening

Am Mittwoch wurde das Sitzungsprotokoll («minutes») der US-Notenbank (Fed) von 14-15 Dezember 2021 veröffentlicht.

Die Mitglieder des geldpolitischen Offenmarktausschusses (FOMC) notieren mit Nachdruck die bevorstehende Straffung der Geldpolitik und unterstreichen u.a. die folgende Aussage (meine Übersetzung vom Englischen):

«Es könnte sich als gerechtfertigt erweisen, den Leitzins früher oder schneller zu erhöhen, als die Teilnehmer zuvor erwartet hatten. Einige Teilnehmer merkten auch an, dass es angebracht sein könnte, relativ bald nach Beginn der Anhebung des Leitzinses mit dem Abbau der Bilanz der Federal Reserve zu beginnen». 

Obwohl die Fed vor Monaten angedeutet hat, das Anleihekauf-Programm auslaufen zu lassen, hat der Ton nach der Herausgabe der Sitzungsnotizen im Markt Nervosität ausgelöst:

Der Aktienmarkt hat nachgelassen. Vor allem Tech-Aktien kamen unter die Räder. Aber auch der Anleihemarkt hat negativ darauf reagiert. Der US-Dollar hat an Wert gewonnen und der Bitcoin (*) ist heruntergestürzt. 

S&P 500 Gewinnrendite; nom: rote Linie, und real: blaue Linie, Graph: Yardeni Research, Dec 31, 2021 

Die Idee der Preiskontrolle als Mittel zur Inflationsbekämpfung

Price controls versus forward guidance

Die Wirtschaftswissenschaftlerin Isabella Weber hat mit einem Meinungsartikel in The Guardian für Aufsehen gesorgt. Sie fordert Preiskontrollen, um die Inflation zu bekämpfen. 

Sie schreibt: 

Während des Zweiten Weltkriegs führte die Roosevelt-Regierung strenge Preiskontrollen ein und richtete das Office of Price Administration ein. Im Vergleich zum Ersten Weltkrieg waren die Preissteigerungen gering, während der Produktionsanstieg fast unvorstellbar war.

Paul Krugman hat in einem kurzen Beitrag erklärt, warum er diese Idee nicht gut findet:

Preiskontrollen haben gelegentlich ihre Berechtigung, z.B. in Kriegszeiten, wenn die Rationierung weit verbreitet ist.

Es gibt auch ein mögliches Argument für zeitlich begrenzte Kontrollen, um eine Lohn-Preis-Spirale zu durchbrechen, die trotz einer schwachen Wirtschaft anhält, auch wenn dies schwer zu erreichen ist.

Aber wir haben keine schwache Wirtschaft; wir haben Inflation, weil wir eine boomende Wirtschaft haben, bei der die Versorgungsketten («supply chain») Schwierigkeiten haben, mit dem Boom beim Güterkonsum Schritt zu halten, und es gibt keine Anzeichen für eine Lohn-Preis-Spirale.

Die Inflation wird sich abschwächen, wenn die Nachfrage weniger verzerrt wird und sich die Lieferketten anpassen. Preiskontrollen würden diese Anpassung nur vereiteln.

Die grundlegende Theorie von Angebot und Nachfrage besagt, dass Preisobergrenzen zu Engpässen führen, Graph: Noah Smith, Substack, Jan 01, 2022

Anstieg der Geldmenge in der Liquiditätsfalle und Inflation

Was wir seit dem Ausbruch der GFC 2007-2008 beobachten ist, was die Theorie der Liquiditätsfalle genau aussagt: 

1) Wenn die Wirtschaft auf der Null-Zins-Grenze landet (zero lower bound), dann verliert die konventionelle Geldpolitik an Zugkraft, 

2) Das Haushaltsdefizit löst kein «crowding out» aus und 

3) die fiskalischen Multiplikatoren sind viel höher als sonst.

Das heisst, dass die Geldpolitik die Mithilfe von Fiskalpolitik braucht, um die gesamtwirtschaftliche Nachfrage anzukurbeln und die Beschäftigung zu stützen. Es ist daher ratsam, von Ausgaben-Kürzungen abzusehen, bis die Wirtschaft nicht mehr schwer angeschlagen erscheint.

Der Anstieg der Geldmenge durch die QE-Politik (d.h. Ankauf von Anleihen am sekundären Markt durch die Notenbanken) ist im gegenwärtigen Umfeld der Wirtschaft nicht inflationär.

Schweizer Notenbankgeldmenge (monetary base) versus CHF Geldmarkt-Zinssätze (12-Monate), Graph: ACEMAXX ANALYTICS, Dec 31, 2021

Inflationsjäger und Panikmache

Plötzlich spricht jeder/jede über Inflation. Meinungsartikel warnen, dass die Hyperinflation vor der Tür steht.

Macht aber die grosse Inflationsangst überhaupt Sinn?

Bis vor kurzem war Deflation, nicht Inflation, die klare und gegenwärtige Gefahr.

Wenn die Fed und/oder die EZB die Preisstabilität in den vergangenen zehn Jahren nicht gewährleisten konnten, dann nicht, weil sie das eigene Inflationsziel übertroffen hätten, sondern weil sie es unterboten.

Es ist vor diesem Hintergrund bemerkenswert, zu lesen, dass Nicolai Tangen, der Chef des weltgrössten Staatsfonds (SWF: Sovereign Wealth Fund) im Gespräch mit der FAZ sagt, dass er überall Inflation erkenne.

Wow?

Da fällt mir ein: Wenn man nur einen Hammer hat, sieht alles wie ein Nagel aus.

S&P 500 Index performance: +28% y-t-d, Graph: BloombergTV Dec 28, 2021