Was passiert, wenn QE2 zu Ende geht?

(Wonkish)

Die Fed wird noch bis zum Juni US-Staatsanleihen kaufen. Was passiert aber, wenn das QE2 (quantitative easing, d.h. mengenmässige Lockerung der Geldpolitik) genannte Aufkaufprogramm im Volumen von 600 Mrd. $ dann zu Ende geht? Nach der gängiger Lesart würden die Renditen kräftig zulegen. Bill Gross, CEO von PIMCO, dem weltweit grössten Rentenfonds ist nach eigenen Angaben aus diesem Grund aus den US-Treasury Bonds ausgestiegen, weil er mit einem Anstieg der Renditen rechnet. Wie realistisch ist aber diese Erwartung? Vor allem, auf welches theoretisches Modell stützt sie sich ab? Paul Krugman argumentiert in seinem Blog auf Basis eines „Stock Equilibrium Framework“ nach Tobin, dass Menschen eine Portfolio-Auswahl treffen, indem sie das Vermögen unter Anleihen, Aktien usw. aufteilen. Die Preise von Vermögenswerten (einschliesslich des berühmten „q“) steigen und fallen, um die Portfolio-Auswahl mit den aktuellen Vermögenswerten in Übereinstimmung zu bringen. Demnach sind Asset-Käufe entscheidend, weil sie mit der Zeit die Bestände an verfügbaren Aktiva ändern. Die Fed hat beispielsweise mit dem Aufkauf von langfristigen Staatspapieren einen Teil der Assets aus dem Markt genommen und auf diese Weise die Preise der Assets in die Höhe getrieben, was zu einem Rückgang der Renditen führte. Der Fluss (Höhe der Käufe) ist nur zu einem gewissen Mass entscheidend, dass es auf die erwarteten Erträge in Zukunft auswirkt, erklärt Krugman.

Aus dieser Sicht ist die Tatsache, dass die Fed derzeit einen grossen Teil der Staatspapiere aufkauft, irrelevant. Die Zinsen werden durch die Bereitschaft der Investoren am Rande bestimmt, den ausstehenden Bestand an Schuldtiteln zu halten.

Diese Ansicht könnte falsch sein oder zumindest unvollständig, beschreibt Krugman. Die Trägheit der Investoren, eine Tendenz Geldanlagen dort zu lassen, wo sie sind, könnte dem Fluss (Kapitalfluss, Geldstrom) eine eigenständige Rolle zukommen lassen. Wie gross ist aber diese Rolle? Wenn Sie glauben, dass es offensichtlich ist, dass die Zinssätze steigen würden, sobald das QE2 zu Ende geht, dann müssen Sie sich fragen, warum die Investoren die US-Staatspapiere jetzt in Erwartung nicht abladen. Man braucht nicht an effiziente Märkte zu glauben, dass ganz offensichtliche Gewinne und Verluste antizipiert werden.

Krugman fügt hinzu: Wenn es auf die Flüsse ankommen sollte, wenn es also schwer ist, Investoren davon zu überzeugen, eine plötzlich erhöhte Menge an neu begebenen Staatsanleihen pro Monat zu kaufen, im Gegensatz zu der Bereitschaft, den Gesamtbetrag an aussstehenden Staatspapieren zu halten, hätten hohe Defizite und der damit zusammenhängende Anstieg der Treasury-Emission zu einem kräftigen Anstieg der Zinsen führen müssen. Wie wir uns aber erinnern, haben einige Marktteilnehmer damit gerechnet und daher eine Menge Geld verloren.

Krugman hält nicht viel von der Auffassung, dass die Renditen niedrig sind, weil die Fed QE2-Politik fortsetzt. Wenn es wirklich ein Problem der Marktfähigkeit der US-Staatspapiere gäbe, würden die Renditen unabhängig davon zulegen. Aus diesem Grund erwartet der an der Princeton University lehrende Wirtschaftsprofessor nicht damit, dass die Renditen nach dem Auslaufen von QE2 durch die Decke schiessen würden, es sei denn, es gibt gute Nachrichten, die uns veranlassen zu glauben, dass die Null-Zinspolitik (zero-rate policy) früher als erwartet zu Ende geführt wird.