Es gibt keine Bond-Bubble

Es gibt keine Bubble-Angst, die so weit verbreitet ist, wie die für die Märkte für Staatsanleihen, insbesondere in den USA, aber auch in einigen anderen fortentwickelten Volkswirtschaften.

Die Debatte erhitzt sich jedesmal, wie in einem lesenswerten Artikel („No, there probably isn’t a bond bubble“) in Washington Post zu lesen ist, wenn die Anleihepreise plötzlich ein bisschen fallen bzw. die Renditen ansteigen, wie es in den vergangenen Wochen geschehen ist.

Die Preise von Bonds könnten natürlich fallen. Dahinter müssen aber nicht unbedingt schlechte Nachrichten stehen, wie z.B. eine ausser Kontrolle geratene Inflation. Die Anzeichen, die sich mehren, dass die Wirtschaft sich erholt, können genauso gut dazu führen, dass die Anleihepreise fallen und die Renditen steigen. Es hat mit Bubble nichts zu tun.

Eine Bubble entsteht, wenn die Menschen aus spekulativen Gründen einen Vermögenswert kaufen, nicht, weil sie einen anhaltenden Wertanstieg erwarten, dadurch dass sie annehmen, dass es jemanden anderen geben werde, der einem den betreffenden Vermögenswert zu einem höheren Preis abkaufen würde. Es gibt zur Zeit dafür keine Evidenz, dass sich auf dem Markt für US-Staatsanleihen so was abspielt. Die Menschen schauen darauf, dass sie am Ende der Laufzeit 2% Rendite bekommen. Und damit basta!

Es würde daher weiter helfen, sich einige Grundlagen der Finanztheorie kurz in Erinnerung zu rufen. Der künftige Weg der kurzfristigen Zinsen wird von der Fed festgelegt. Niemand würde eine Staatsanleihe mit 10 Jahren Laufzeit zu einer Verzinsung von 2% kaufen, wenn zu erwarten wäre, dass die kurzfristigen Zinsen demnächst auf 5% klettern würden. Die Märkte preisen in der Regel einen Zinsanstieg rechtzeitig ein, wenn die Fed eine Zinserhöhung signalisiert.

Fed Funds Rate, Graph: Janet L. Yellen, Vice Chair, Board of Governors of the Federal Reserve System in: “Revolution and Evolution in Central Bank Communication”, Nov 13, 2012.

Zwei Komponenten der Anleihepreise sind an Inflation gekoppelt. Die Investoren wollen (1) eine Entschädigung für die Inflation, die zu erwarten ist und (2) für das Risiko, dass die Inflation höher als erwartet ausfällt.

Die Inflationserwartungen (Break-even Satz) belaufen sich am Markt zur Zeit auf 2,5% für die kommenden 10 Jahre. Würde die Inflation inzwischen durch die Decke schiessen, dürfte es als glaubwürdig gelten, warum die Staatsanleihen heute überbewertet sein sollten. Das ist aber derzeit nicht der Fall. Denn die Produktionslücke (output gap) bleibt weit geöffnet. Die hohe Arbeitslosigkeit hält an. Die gesamtwirtschaftliche Nachfrage ist mangelhaft. Die Inflation stellt daher keine Gefahr dar.

Ferner berücksichtigen die Renditen der Staatsanleihen auch das Liquiditätsrisiko mit. Es gibt auch hier keinerlei Anzeichen dafür, warum die US-Treasury Bonds die besonderen Eigenschaften, „liquide, sicher und hochwertig“ zu sein, plötzlich verlieren müssten.

Es gibt schliesslich das Default-Risiko (Gefahr des Zahlungsausfalls). Die Investoren verlangen dafür ein Premium für die Anleihen. Unternehmen werden zahlungsunfähig. Die Staaten auch, aber sehr selten. Die USA verfügen über eine eigene Notenbank, die unwahrscheinlich pleite gehen würde.

Solange das Wirtschaftswachstum gedämpft bleibt, die Inflation niedrig verläuft und das politische System stabil ist, dürften die Preise der Staatsanleihen fast richtig sein. Wenn eine Bond Bubble existieren würde, müssten all diese Annahmen falsch liegen.