Formen der unkonventionellen Geldpolitik

Wenn die kurzfristigen Zinsen nahe null (zero lower bound) liegen, sind weitere Zinssenkungen nicht mehr möglich. Die Geldpolitik verliert dann an Wirksamkeit. Es gibt aber Instrumente, die helfen, die expansive Geldpolitik weiter aufrechtzuerhalten. Es handelt sich dabei um unkonventionelle Massnahmen, die i.d.R. in drei Formen zum Erscheinen treten, wie Thomas Jordan, SNB-Präsident in einem Referat („Geldpolitik in der Finanzkrise“) vor rund einem Jahr in Zürich festgehalten hat.

(1) Forward Guidance: Darunter versteht man die Ankündigung einer Zentralbank, die kurzfristigen Zinsen für einen bestimmten Zeitraum tief zu halten. 

(2) QE: Das heisst die mengenmässige Lockerung der Geldpolitik (QE: quantitative easing) und 

(3) Interventionen am Devisenmarkt.

Die Forward Guidance wird heute v.a. durch die US-Notenbank (Fed) umgesetzt. Seit rund zwei Wochen praktizieren aber auch die EZB und die Bank of England (BoE) das Instrument der expliziten Angabe zur Entwicklung der kurzfristigen Zinssätze. Mit Forward Guidance teilten Notenbanken explizit mit, auf welche Dauer sie mit unveränderten Zinsen rechnen, wie Jordan erläutert.

Mit QE versuchen die Notenbanken, die Wirtschaft anzukurbeln, indem sie Liquidität weiter erhöhen, um die langfristigen Zinsen zu senken. Die QE ist i.d.R. damit verbunden, dass die Notenbank Wertpapiere am offenen Markt kauft. Es handelt sich dabei um US-Staatsanleihen und die von den Regierungsagenturen ausgegebene Anleihen, die mit Hypotheken besichert sind. Aber auch die BoE und die Bank of Japan (BoJ) greifen auf die QE zurück.

Interventionen am Devisenmarkt sind eine weitere Form der QE-Politik. Vor allem hat die SNB in den vergangenen drei Jahren davon ausgiebig Gebrauch gemacht. Aber auch die BoJ hat in den 1990er Jahren zu diesem Instrument gegriffen. Die SNB hat dieses Instrument der QE um einen Schritt weiter verlängert und im September 2011 einen Mindestkurs von 1,20 CHF per EUR festgelegt. Das Ziel ist, eine lang anhaltende Überbewertung des Frankens zu verhindern, zumal die Schweizer Landeswährung weiterhin hoch bewertet gilt.

Die lockere Geldpolitik und die unkonventionellen Instrumente haben bisher dazu beigetragen, die Depression abzuwenden und eine negative Preisspirale zu unterbinden. Während die Fed und die BoE mit der QE den expansiven Kurs der Geldpolitik weiter stärken, will die in erster Linie die Störung der geldpolitischen Transmission beheben. Der SNB ist es gelungen, mit der Festlegung des Mindestkurses die Deflationserwartungen einzudämmen.

Gibt es aber keine Risiken, die mit dem Einsatz der unkonventionellen Massnahmen einhergehen?

Die monetäre Basis (Notenbankgeldmenge) hat zwar in Folge der QE-Politik massiv zugenommen. Aber es besteht keine Inflationsgefahr, da die Kapazitäten aufgrund der schwachen gesamtwirtschaftlichen Nachfrage unterausgelastet sind, zumal ein Anstieg der Geldbasis (monetary base) in einer schwer angeschlagenen Wirtschaft nicht automatisch zu einem Anstieg der Inflation führt. Die monetäre Basis muss allerdings, sobald die Wirtschaft sich nachhaltig erholt, wieder normalisiert werden. Es kommt aber auf den Zeitpunkt besonders an.

Ein Risiko liegt darin, dass es zu spekulativen Preisentwicklungen und Fehlallokationen kommt, z.B. auf dem Immobilienmarkt. Die SNB versucht, mit makroprudenziellen Instrument eine Abhilfe zu schaffen. Erwähnenswert ist die Aktivierung des antizyklischen Kapitalpuffers (CCB).

Ferner besteht die Gefahr darin, dass die restriktive Fiskalpolitik auf dem Wirtschaftswachstum lastet und die Zentralbank alleine zur Krisenbewältigung beitragen muss. Die Rede ist also von einem Spannungsfeld zwischen Fiskal- und Geldpolitik.

Fazit: Mit der Flexibität der mengenmässigen Lockerung der Geldpolitik ist es Notenbanken gelungen, das Entstehen einer weiteren Grossen Depression zu verhindern. Aber es ist offensichtlich, dass die akkommodierende Geldpolitik im Angesicht der schweren Rezession allein zur Finanzstabilität nicht beitragen kann. Es ist daher abwegig, dass die Entscheidungsträger in der Politik Menschen v.a. in Europa mittels Austerität noch mehr Leid zumuten, anstatt die Geldpolitik mit einer expansiven Fiskalpolitik zu unterstützen, um die Erholung der Wirtschaft zu beschleunigen.