Fed - unkonventionelle Geldpolitik mit zwei Instrumenten

Liegen die nominalen Zinsen nahe null (zero lower bound), verliert die konventionelle Geldpolitik an Zugkraft. Die Wirtschaft steckt in einer Liquiditätsfalle. Die private Nachfrage ist so schwach, dass die Ausgaben nicht dazu beitragen können, dass die Vollbeschäftigung wiederhergestellt wird. Da die Zinsen nicht unter die Null-Marke fallen können, horten die Investoren Cash.

Unter diesen Umständen greift die gewöhnliche Geldpolitik via Offenmarktgeschäfte zu kurz. Es findet kein trade-off zwischen Ertrag und Liquidität statt. Die Menschen behalten das Geld aus Liquditätsgründen zurück. Da die Zinsen nahe null Prozent liegen, gibt es ohnehin keine Kosten dafür, Liquidität zu halten.

Die Fed bemüht sich vor diesem Hintergrund, weiterhin eine akkommodierende Geldpolitik zu betreiben. Dafür setzt sie, wie Ben Bernanke vor zwei Tagen vor dem US-Repräsentantenhaush bei der Vorlage seines Rechenschaftsberichts (Semiannual Monetary Policy Report) erläutert hat, zwei Instrumente ein: (1) Ankauf von längerfristigen Staatsanleihen (US-Treasury) und Mortgage-Backed Securities (MBS), jeweils in Höhe von 40 Mrd. $ bzw. 45 Mrd. $ pro Monat. (2) „Forward Guidance“ über die Pläne des Ausschusses für die Geldpolitik (FOMC) in Bezug auf die Festlegung der Leitzinsen (Fed Funds Rate) auf mittlere Sicht.

Bernanke erklärt weiter, dass die beiden Werkzeuge irgendwie zwei unterschiedliche Rolle übernehmen. Mit dem Ankauf von Anleihen und die daraus resultierenden Erweiterung der Bilanzsumme der US-Notenbank wird in erster Linie die kurzfristige Dynamik der Wirtschaft gesteigert, mit dem spezifischen Ziel, eine wesentliche Verbesserung der Aussichten für den Arbeitsmarkt in einem Zusammenhang mit der Preisstabilität herbeizuführen.

„Wir haben einige Fortschritte in Richtung dieses Ziels gemacht“, hält Bernanke fest. Während die Inflation gedämpft bleibt, will die Fed denAnkauf von Anleihen (UST und MBS) fortsetzen, bis eine deutliche Verbesserung der Aussichten auf dem Arbeitsmarkt sich realisiert. Zudem will die Fed, auch wenn der Ankauf von Anleihen beendet wird, den Bestand an UST und MBS beibehalten und die Erträge aus diesen Wertpapieren wieder investieren, die ja einen Abwärtsdruck auf die langfristigen Zinsen ausüben, was den Hypothekenmarkt unterstützt und die finanziellen Bedingungen vergünstigt.

Solange die Zinsen nahe null liegen, wird das zweite Instrument „Forward Guidance“ helfen, weiterhin in einem hohen Ausmass akkommodierende Geldpolitik aufrechtzuerhalten, für einen ausgedehnten Zeitraum, auch wenn der Ankauf von Anleihen beendet wird und die wirtschaftliche Erholung sich stärkt und die Arbeitslosigkeit sinkt. In einer angemessenen Kombination können die beiden Instrumente ein hohes Mass akkommodierende Geldpolitik liefern, die notwendig ist, eine starke Erholung der Wirtschaft im Einklang mit der Preisstabilität zu fördern, so Bernanke.

Tim Duy bemerkt zu Bernankes Rechenschaftsbericht in seinem Blog, dass die Fed bemüht sei, die Kombination, nicht aber die Höhe der akkommodierenden Geldpolitik anzupassen. Das sei seiner Meinung nach scheinbar die Motivation hinter der Tapering-Aussage des Fed-Präsidenten.

Bernanke rede so, als ob die Änderung der Mischung der Geldpolitik, nicht aber die Höhe der Akkommodierung das Ziel wäre. Im Wesentlichen geht es darum, die Akkommodierung mit der Beendigung der Anleihekäufe durch die zusätzliche Akkommodierung via Verlängerung der Forward Guidance zu ersetzen, schildert der an der University of Oregon lehrende Wirtschaftsprofessor.

Aber warum? Wenn die Höhe der Akkommodierung gleich bleibt, warum ist denn eine Anpassung der Kombination notwendig? Warum kommt es m.a.W. auf die Mischung an? Duy nennt dazu zwei Gründe: (1) Ankauf von Anleihen entfaltet verzerrende Auswirkungen. (2) Der FOMC stemmt sich gegen eine weitere Ausweitung der Fed-Bilanz.

Einige Elemente sind im Rechenschaftsbericht von Bernanke angeschnitten worden. Fed-Präsident führt den jüngsten Anstieg der Renditen am US-Anleihemarkt auf die Abwicklung von übermässig riskanten Positionen mit Hebelwirkung zurück. Es sei gut, dass so etwas passiere, obwohl die Straffung der Geldpolitik, die damit in Verbindung gebracht werde, unerwünscht sei. Der Vorteil sei zumindest, dass einige Bedenken über den Aufbau von Risiken am Finanzmarkt dadurch gelindert werden, sodass einige Vertreter des FOMC mit diesem Instrument im Hinblick auf die Zukunft gutfahren, legt Bernanke dar.

Duy sieht also zwei mögliche Gründe dafür, dass die Fed sich zum einen der negativen Nebenwirkungen der Anleihekäufe bewusst ist und der geldpolitische Ausschuss der Fed zum zweiten sich mit der weiteren Ausdehnung der Fed-Bilanz nicht ganz wohl fühlt.

Wie Izabella Kaminska in FTAlphaville zum Ausdruck bringt, ist es einerseits nicht einfach die mengenmässige Lockerung der Geldpolitik (QE) dem Kongress angemessen zu erklären, zumal viele die Vorstellung hegen, dass es sich dabei um reines Gelddrucken (money printing) handelt. Andererseits ist es nicht gerade produktiv, wenn die Fed sagen würde, dass es im Markt nicht mehr genug Wertschriften zum Kaufen gibt, was an der Wirksamkeit von QE Zweifel aufkommen lassen würde.

Es ist daher für die Fed wichtig, daran festzuhalten, dass die QE-Politik ein gangbarer Weg bleibt. Wenn die Illusion von QE aufrechterhalten werden kann, kann der Markt mit Kommunikation allein ausreichend unterstützt werden.