Das träge Wirtschaftswachstum und die Fed

Jeff Frankel schreibt in einem lesenswerten Essay („Fischer, the Fed and US growth“) in Project Syndicate, dass secular stagnation eines der Themen für die US-Notenbank im kommenden Jahr sein werde.

Die Rede ist von einer provokativen These über langanhaltende Stagnation der Wirtschaft, gestützt auf die Beobachtungen und Besorgnisse über das langsame Wachstumstempo im Sog der Finanzkrise von 2008.

Die These wurde neulich von Larry Summers dargelegt. Der ehemalige US-Finanzminister begründet das langsame Wachstum der Wirtschaft mit dem Hinweis auf eine grundlegende Strukturveränderung (säkulare Stagnation): Der natürliche (reale, um die Inflation bereinigte) Zinssatz, also der Gleichgewichtszins sei unter die Marke Null gefallen, und betrage zur Zeit wahrscheinlich minus 2-3%, und zwar wie es aussieht „für immer“.

Es gibt zwei mögliche Gründe dafür, so Summers: (1) eine globale Ersparnisseschwemme (saving glut) v.a. aber aus Asien und (2) ein langfristiger IT-bedingter Rückgang der relativen Preise von Investitionsgütern, wodurch notwendige Investitionen im Verhältnis zu Einsparungen ausbleiben.

Paul Krugman hingegen, der auf der gleichen IWF-Konferenz aufgetreten ist, bietet eine eher wahrscheinlichere Erklärung: Das Ganze hat mit der rückläufigen Bevölkerungsentwicklung und/oder Produktivitätswachstum zu tun.

Was auch immer die Ursache ist, wenn Summers richtig liegt, dann sind wir in grossen Schwierigkeiten, unterstreicht Frankel. Die Zentralbanken haben i.d.R: Mühe, die Realzinsen in Rezessionen ausreichend niedrig zu halten. Weil die nominalen Zinsen nicht unter Null fallen können. Laut Summers bedeutet der negative Gleichgewichtszinssatz ein chronisch langsames Wirtschaftswachstum.

US-Produktionslücke (Schätzung), Graph: Dave Reifschneider, William L. Wascher and David Wilcox in: Aggregate Supply in the United States: Recent Developments and Implications for the Conduct of Monetary Policy, Nov 2013

Die Fed-Mitarbeiter sind jedoch weniger anfällig für Theorien über Paradigmenwechsel als Professoren, hebt Frankel weiter hervor. David Wilcox, Direktor für Forschung und Statistik bei der Fed und sein Team argumentieren beispielsweise, dass der schwere Abschwung, der im Dezember 2007 ausgelöst wurde, den Kapitalstock und die Arbeitskräfte (Grösse und Eigenschaften) beeinträchtige. Das träge Wirtschaftswachstum und die schwache Beschäftigung seien daher ein Ergebnis der Finanzkrise, nicht ein exogener Strukturwandel.

Unternehmen tätigen ohne Kunden keine Investitionen in neue Fabriken, auch wenn die Kapitalkosten niedrig sind, während Menschen, die lange Zeit arbeitslos sind, aus dem Arbeitsmarkt fallen. Im Ergebnis erfolgen Produktionskapazität und die effektive Arbeitskräfte auf abgeschwächten Wachstumspfaden. Der kumulative Versorgungsengpass mag deswegen länger anhalten als dass die gegenwärtige Produktionslücke auf den gesamtwirtschaftlichen Nachfrageausfall zurückgeführt werden kann.

Die Autoren der Forschungsarbeit schätzen ferner, dass die Produktionslücke (output gap) in der US-Wirtschaft heute 7% unter dem Niveau von 2007 liegt. Daher befürworten sie, dass die Fed mit der lockeren Geldpolitik auch 2014 fortfährt.

Frankel hält als Fazit fest, dass heute kein Grund zur Sorge besteht, sich über langfristige Verschuldungsproblematik den Kopf zu zerbrechen. Mehr Sorgen bereite die fiskalpolitische Kontraktion in den vergangenen drei Jahren, die auf der gesamtwirtschaftlichen Nachfrage lastet. Doch das Ende der negativen Beiträge der restriktiven Fiskalpolitik sei ein Grund zum Feiern.