QE-Politik und Inflation: BoJ versus Fed

Es gibt Ökonomen, die seit dem Ausbruch der Finanzkrise von 2008 angesichts der lockeren monetären Rahmenbedingungen hemmungslos vor Hyperinflation warnen. Öfters wird dabei Geldbasis mit Geldmenge verwechselt.

Insgesamt 23 renommierte Ökonomen haben in einem offenen Brief („Open Letter to Ben Bernanke“)  im WSJ am 15. November 2010 wegen der mengenmässigen Lockerung der Geldpolitik (QE: quantitative easing) durch die Fed den Teufel an die Wand gemalt. Darunter befinden sich Niall Ferguson, Kevin Hassett, David Malpass, John Taylor, um nur ein paar Namen zu nennen. Die Behauptung lautet: Die Geldpolitik der Fed ist unverantwortlich und inflationär. Und sie warten immer noch darauf, dass die Hyperinflation im Augenblick ausbricht.

Allan Meltzer hat vor mehr als vier Jahren eine düstere Prognose abgegeben, wonach die Ausweitung der Fed-Bilanz zu einem rasanten Anstieg der Inflation führen werde. Der an der Carnegie Mellon University lehrende Wirtschaftsprofessor war aber bisher nicht bereit, zu zugeben, dass er mit seiner Analyse falsch lag. Ganz im Gegenteil hält Meltzer daran fest, dass die Inflation kommt.

In einem wunderlichen Artikel („When Inflation Doves Cry“) in Project Syndicate hebt er nun hervor, dass die Inflation zur Zeit nicht steigt, weil die  Fed die Überschussreserven der Banken verzinst. Zur Erinnerung: Es handelt sich dabei um einen mickrigen Zinssatz von 0,25%.

„Die Fed hat Billionen von Dollar an Reserven gepumpt. Aber nie haben so viele Reserven so wenig Geldmengenwachstum erzeugt, was weder von Falken (hawks) noch von Tauben (doves) erwartet wurde“, stellt Meltzer als Überraschung fest.

Ist das eine Überraschung? Nein. Es ist genau das, was die Ökonomen (wie z.B Paul Krugman), die die Liquiditätsfalle studiert haben, vorausgesagt haben, passieren würde, wenn die Notenbankgeldmenge (monetary base) ansteigt, während die nominalen Zinsen nahe null liegen (zero lower bound).

Japan: Bank of Japan’s QE-Policy, Notenbankgeldmenge (monetary base) und Überschussreserven der Banken bei der BoJ, Graph: Prof.Paul Krugman

Ist das aber bloss eine Theorie? Nein. Krugman deutet auf die japanische Erfahrung mit der Liquiditätsfalle hin, als die BoJ (Bank of Japan) in den frühren 2000er Jahren eine QE-Politik an den Tag legte. Anders als die Fed hat die BoJ aber die Überschussreserven nicht verzinst. Was ist geschehen? Genau dasselbe wie in den USA. Die Notenbankgeldmenge ist in Form von Überschussreserven der Banken bei der BoJ gestiegen, ohne dass die Inflation durch die Decke geschossen ist.

Während also einige Ökonomen die weltweite Krise mit einem gut ausgearbeiteten Ansatz im Hinblick auf die Geld- und Fiskalpolitik in einer Liquiditätsfalle angegangen sind, haben alle anderen wie Meltzer die Theorie ignoriert und darauf bestanden, dass die schreckliche Inflation um die Ecke lauere. Der Unterschied im Ergebnis der Analyse der einen (Keynes) und anderen (Neoklassik) Ökonomen ist daher, was die rivalisierenden wirtschaftlichen Aussichten betrifft, entscheidend.

Wir alle machen Fehler. Aber einige Fehler sind konsequenter als andere. Und die Great Recession und Nachwirkungen waren eine Art Nagelprobe für Ökonomen, wie Krugman unterstreicht, eine Chance, um herauszufinden, ob man tatsächlich etwas weiss oder ob man die Menschen über eigene Expertise täuscht.

Eine der grossen Lehren aus der Rezession ist, dass die Inflation nicht so einfach zu schaffen ist, wie die Schulbücher implizieren, wenn die Wirtschaft in eine schwere Rezession gerät, bemerkt Mark Thoma in seinem Blog. Es ist nicht eine Angelegenheit der steigenden Bankreserven, wenn die Reserven herumsitzen, auch wenn die Zinsen nahe null liegen. Es kommt nicht zum Preisdruck, wenn die gesamtwirtschaftliche Nachfrage nicht steigt. Die Überschussreserven müssen aus dem Leerlauf irgendwie in die Hände von Menschen gelangen, für die Verwendung von Konsum oder Investitionen. Sonst gibt es keinen Inflationsanstieg.