Redet man von Umschuldung, kommt man um einen Vergleich nicht herum: Argentinien versus Griechenland. Die Erwartungen von erfahrenen Experten belaufen sich im Fall von Griechenland um einen Sicherheitsabschlag (haircut) von 67%, was alle bisherige Vorstellungen von „weichen“ und „harten“ Umstrukturierung explodieren lässt, berichtet FT Alphaville mit Recht.
Es bietet sich daher, sich die Zahlen Revue passieren zu lassen, um zu sehen, was sie genau besagen. Im Blickpunkt steht ein zwei Drittel Haircut für griechische Staatsanleihen im Jahr 2012, bevor im Jahr 2013 eine „echte“ Umstrukturierung stattfindet, mit weniger freundlichem Ausgang für die Besitzer von griechischen Staatsanleihen. Es gilt aber zu beachten, dass ein Haircut in Form von Netto Barwert (NPV: net present value) erfolgen kann, und zwar via Laufzeit und Kupon-Veränderungen, also nicht unbedingt mit Bezug auf den Nennwert.
NPV Schuldenabbau (letzte Umschuldungen), Graph: Barclays Capital, IMF, via FT Alphaville
Die Analysten von Barclays Capital gehen in ihrer Modellierung des 67%igen Sicherheitsabschlags (haircut) von einer Anleihe, die im Durchschnitt einen Zinssatz von 5,15% trägt und eine durchschnittliche Laufzeit von 8 Jahren hat, aus.
Wie sieht es mit Recovery Rates aus?
Gemessen an der Geschichte der Umstrukturierung von Staatsanleihen gelten 25 Cents für einen Euro als Markstein. Das scheint aber zur Zeit weder in den Anleihen- noch in den CDS-Preisen eingeschlossen, bemerkt FT Alphaville dazu. Für die CDS gilt ein Wert von 40-45% als gewöhnlich.
Recovery Rates auf notleidende Anleihen, Graph: Moody’s via FT Alphaville
Der Wert bringt zum Ausdruck, wie viel Prozent der Verschuldung im Kredit-Event (default) einbringlich ist. Mit anderen Worten handelt es sich dabei um eine Rückzahlungsquote bei Insolvenz (credit event).
Eine Recovery Rate (Rückzahlungsquote) von 40% bedeutet, dass im Falle eines Defaults 60% des Nominalwertes verloren gehen.
Ein Beispiel zur Schätzung von Ausfallwahrscheinlichkeit:
Die Ausfallwahrscheinlichkeit für ein Unternehmen lässt sich anhand der Preise der vom Unternehmen emittierten Anleihen abschätzen.
Die Anleihe erbringt, angenommen, eine Rendite, die um 200 Basispunkte (d.h. 2%) höher ist als eine entsprechende risikolose Anleihe. Die erwartete Recovery Rate bei einem Ausfall beträgt 40%. Der Inhaber der Anleihe erwartet bei einem Ausfall einen Verlust von 200 Basispunkten. Mit der Recovery Rate von 40% führt dies zu einem Schätzer für die jährliche Ausfallwahrscheinlichkeit von 0,02/(1 – 0,4) = 3,33%.
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