Im Ergebnis
einer sowohl theoretischen als auch quantitativen Analyse kommen die Autoren
einer aktuellen Studie zum Schluss, dass eine strenge Koordinierung der Fiskal-Politik in einer
Währungsunion notwendig ist. Das angewandte Modell legt nahe, dass eine
No-Bailout-Politik in einer Währungsunion nicht glaubwürdig sein kann.
Die
Verfasser der Studie unterstreichen zugleich auch die ökonomische Bedeutung der
Aussagen von Politikern und Entscheidungsträgern in einer Währungsunion. In der
Tat ist hier an die Wortwahl von Mario Draghi, dem
EZB-Präsidenten am 26. Juli
2012 zu erinnern: „The ECB is ready to do whatever it takes to
preserve the euro“.
Wie in der
folgenden Abbildung deutlich zu sehen ist, markiert das zitierte Versprechen
von Draghi den Wendepunkt der Spreads der Staatsanleihen nach dem Höchststand
der Weggabelung im Sog der europäischen Krise nach 2008.
Entwicklung
der Spreads der Rendite für Staatsanleihen in der Eurozone, Graph: Michal Kobielarz, Burak Uras,
Sylvester Eijffinger, in voxeu:
“Sovereing debt, bailouts and contagion
in the Eurozone”
Das Phänomen
des signifikanten Rückgangs der Renditen in einer Bilanzrezession (balance sheet recession) betrachtet
Richard Koo als einen wesentlichen Bestandteil des sich selbst korrigierenden
Mechanismus (self-corrective mechanism),
den alle Volkswirtschaften vorweisen können.
Die EWU
bildet jedoch eine Ausnahme, weil institutionelle Investoren, die denken, dass
das Haushaltsdefizit der eigenen Landesregierung zu hoch sei, die Möglichkeit
haben, die Staatsanleihen eines anderen Landes zu kaufen, da alle Mitglieder
der Währungsunion über dieselbe Währung verfügen und es daher kein
Wechselkursrisiko gibt.
Das Problem
ist, dass das Augenmerk wegen der restriktiven Regeln des Stabilitäts- und
Wachstumspakt auf Haushaltskonsolidierung statt auf Fiskal-Stimulus gerichtet
wird. Die Grössenordnung der Ersparnisbildung im Privatsektor wird ignoriert.
Und die Grössenordnung des Haushaltsdefizits rückt immer mehr in den
Mittelpunkt.
Dabei bietet
der steile Rückgang der Renditen Unterstützung für Fiscal Stimulus und liefert
einen Selbstkorrektur-Mechanismus in einer Bilanz-Rezession. Die Tatsache, dass
der Selbstkorrektur-Mechanismus in der EWU nicht funktioniert ist, ein Beleg
für die strukturelle Schwachstelle der Europäischen Union.
Dass die
Ersparnisbildung z.B. in Irland, Spanien und Portugal deutlich höher ist als
das Haushaltsdefizit, deutet darauf hin, dass die Staatsausgaben zu wenig sind.
Die "Deflationslücke" (deflationary gap)
gleicht daher in einer Bilanz-Rezession der nicht geliehenen Ersparnisbildung (unborrowed savings) im Privatsektor. Man
denke daran, dass die Nominalzinsen nahe null (zero lower bound) liegen.
Fazit: Wenn einer spart, muss ein anderer Schulden machen. Eine Volkswirtschaft
kann nicht als Ganzes Geld sparen. Jemand muss das angesparte Geld aufnehmen, d.h.
sich verschulden, um zu investieren. Da der Privatsektor keine Verwendung für
die Ersparnisse findet, entfällt die Aufgabe auf die öffentliche Hand, die als
die einzige Kreditnehmerin im Spiel bleibt.
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