Jon Hilsenrath hat vergangene Woche im WSJ vor der bevorstehenden Fed-Sitzung am 13. März berichtet, dass die Mitglieder des geldpolitischen Aussschusses der Fed zur Zeit die Möglichkeit einer Massnahme, die als „sterilisierte“ mengenmässige Lockerung der Geldpolitik („sterilized“ QE) beschrieben wird, auswerten.
Die Fed-Vertreter erwägen dem Bericht nach, eine neue Art von Anleihe-Kauf-Programm zu entwickeln, um Bedenken in Bezug auf die Inflation in Zukunft zu bändigen. Im Rahmen des neuen Ansatzes würde die Fed Geld drucken, um mit dem neu geschaffenen Geld langfristige US-Staatsanleihen oder Hypotheken-Bonds zu kaufen.
Hilsenrath hebt jedoch hervor, dass die Fed sich zur Zeit keine Sorgen über die Inflation macht und auf der heutigen Sitzung mit grosser Wahrscheinlichkeit keine solche Massnahme ankündigen werde.
James Hamilton befasst sich in seinem Blog damit, wie der Ansatz funktionieren würde und was damit bezweckt werde.
Um zu verstehen, was das alles bedeutet, lohnt es sich, einen Blick auf die konsolidierte Bilanz der US-Notenbank zu werfen, legt Hamilton dar.
Auf der Aktiv-Seite hat die Fed i.d.R. US-Treasury Bonds, wie im blauen Bereich in der Abbildung unten dargestellt werden. Im Sog der Finanzkrise hat die Fed eine Reihe von Notfall-Darlehen in Form von Währungsswaps, Commercial Papers Funding Facility, Term Auction Facility ausgeweitet, wie im orangen Bereich in der Abbildung gekennzeichnet wird. Als die Sorgen über die Finanzkrise nachliessen, ersetzte die Fed die Notfall-Kredite durch eine grosse Menge an hypotheken-besicherten Anleihen, was den Bestand an Vermögenswerten in ihrer Bilanz in die Höhe schoss.
Fed-Bilanz Aktiv-Seite: Entwicklung im Verlauf der Krise, Graph: Prof. James Hamilton
Im November 2010 hat die Fed den Beschluss gefasst, ihren Bestand an langlaufenden US-Treasury Bonds erheblich zu erweitern, was als die zweite Runde von QE oder m.a.W. als QE2 bezeichnet wurde.
Fed-Bilanz Passiv-Seite: Entwicklung im Verlauf der Krise, Graph: Prof. James Hamilton
Auf der Passiv-Seite hat die Fed insbesondere Notenumlauf (Geld in Zirkulation), wie im dunkelgrünen Bereich in der Abbildung dargestellt wird. Aus diesem Grund heisst es im Volkmund, wenn die Fed Staatsanleihen ankauft, dass sie die „Notenpresse“ anwerfe, d.h. Geld drucke (money printing). Allerdings wurden die von der Fed ergriffenen Massnahmen seit 2008 nur wenig auf diese Weise finanziert, hält an der University of California, San Diego lehrende Wirtschaftsprofessor fest. Das Wachstum der Verbindlichkeiten der Fed kommen hauptsächlich in Form von Reserven (das elektronische Geld), die die Geschäftsbanken in ihren Konten bei der Fed unterhalten.
Obwohl die Währung nicht eine echte Verbindlichkeit darstellen dürfte, haben die Reserven viel mehr eine Funktion als Verbindlichkeit. Die Banken könnten sich nämlich die Reserven jederzeit in Bargeld umwandeln lassen.
Wenn die gegenwärtige grosse Menge an Reserven als Geld in Umlauf kommen würden, wäre das Ergebnis höchst inflationär. Und die Fed müsste einen Teil der Vermögenswerte verkaufen oder andere Massnahmen treffen, um die Inflationsgefahr zu unterbinden, betont Hamilton.
Darüber hinaus verzinst die Fed die Bankeinlagen (Reserven) zur Zeit mit 0,25% p.a., sodass die Banken die Reserven über Nacht bei der Fed halten. Was die Fed seit dem Herbst 2008 macht ist, die Kreditaufnahme über Nacht zu „rollen“. Und die Fed verwendet diese Mittel, um Not-Darlehen zu vergeben oder längerfristige Staatsanleihen (US-Treasury Bonds) zu kaufen.
Das alles betrifft jedoch die „Exit Strategie“ der Fed. Der Verkauf von Vermögenswerten ist eine Option. Fed-Chef Ben Bernanke hat vor rund zwei Jahren die alternativen Möglichkeiten wie folgt beschrieben: (1) Ein Instrument ist Reverse Repurchase Agreements (reverse repos), wobei die Fed ein Wertpapier verkauft, mit der Vereinbarung es zu einem bestimmten Zeitpunkt in Zukunft zurückzukaufen. Die Zahlung durch die Gegenpartei an die Fed sorgt dafür, dass dem Banken-System Liquidität entzogen wird. (2) Das weitere Instrument für den Liquiditätsentzug sind Term Deposits. Term Depositen funktionieren etwa so wie Certificates of Deposit, welche Banken an ihre Kunden bieten. Die Fed versteigert in grossen Blöcken solche Deposits, welche einen Teil der Bankeinlagen in Depositen umwandelt, die für den kurzfristigen Liquiditätsbedarf nicht eingesetzt werden können und daher auch nicht als Reserven gezählt werden.
Repos und Reverse Repos gehören zu ganz traditionellen Werkzeugen, die die Fed schon immer eingesetzt hat, um Liquidität hinzuzufügen oder für einen temporären Zeitraum abzupumpen. Reverses Repos mit 28 Tagen Laufzeit oder Versteigerung von Term Deposits mit 28 Tagen Laufzeit würden eine Möglichkeit für die Fed darstellen, um die Verbindlichkeiten, die sie geschaffen hat, unter Kontrolle zu halten.
In der Tat finanziert sich die Fed die Ankäufe von Vermögenswerten durch Kreditaufnahme über Nacht, während unter dem neuen Ansatz die Laufzeit der Kreditaufnahme 28 Tage betragen würde.
Welchen Unterschied macht es aber, ob die Kreditaufnahme eine Laufzeit von einem Tag oder 28 Tagen beträgt? Spielt es für die Inflationserwartungen eine Rolle, wie das WSJ nahelegt? Kaum, denkt Hamilton zu Recht.
Noch grundlegender ist die Frage, die sich stellt, was es der Fed nützt, kurzfristig Geld zu leihen, und langfristig zu verleihen? Der Netto-Effekt ist, die Zinsen am langen Ende der Ertragskurve weiter nach unten zu drücken, um auf diese Weise den Erwerb von Wohneigentum zu fördern, die Refinanzierung der privaten Haushalte zu unterstützen und Investitionen und Nett-Exporte anzukurbeln.
Hamiltons Fazit ist, dass die Massnahmen wie QE2 in erster Linie, soweit sie eine Auswirkung hätten, als ein Instrument gelten, die die Fed einsetzen kann, um ihre kurz- und langfristigen geldpolitischen Zielsetzungen zu unterstreichen.
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