Kritik an QE ist Kritik an Modelle à la Keynes

Die meisten Kommentare, die man in diesen Tagen liest, beklagen negative Folgen der mengenmässigen Lockerung der Geldpolitik (QE: quantitative easing) durch die modernen Zentralbanken. Die Kritik an Niedrigzinsen und QE-Politik basiert aber auf keinem Wirtschaftsmodell, bemerkt Antonio Fatas in seinem Blog.

Die Kritier verweisen permanent auf die „verzerrten“ Zinsen und „künstlich niedrigen“ Kapitalkosten und Fehlbewertungen der Anleihen hin. Die Behauptung lautet, dass die fehlgeleitete Politik der Zentralbanken ein geringes Wirtschaftswachstum verursache, Unsicherheit und Schwankungen auslöse.

Welches wirtschaftliche Modell liefert aber eine solche theoretische Begründung?

„Wenn wir über die Auswirkungen der Geldpolitik unterrichten, neigen wir dazu, ökonomische Modelle mit einem keynesianischen Beigeschmack zu verwenden, mit einer Form von price rigidity (nach unten starre Preise) und wo Veränderungen des Nominalzinssatzes auf die Realzinsen kurzfristig auswirken, da die Inflation träge läuft. Das funktioniert nur auf kurze Sicht, während Preise starr sind. Sobald Preise flexibel werden, gibt es keine Möglichkeit für die Zentralbank, einen Einfluss auf die relativen Preise zu nehmen (von Vermögenswerten oder Waren und Dienstleistungen)“, erklärt Fatas.

Was der an der INSEAD lehrende Wirtschaftsprofessor rätselhaft findet, ist, dass diejenigen, die über verzerrte und manipulierte Zinsen sprechen, diejenigen sind, die in erster Linie die Vorhersagen der keynesianischen Modelle kritisieren.

EZB und Störung der geldpolitischen Transmission

Die Ratingagentur Standard & Poor’s (S&P) hat die Kreditbewertung Italiens von „BBB+“ auf „BBB“ gesenkt: Begründung: schwache Aussichten für die konjunkturelle Entwicklung. Die S&P hat den Ausblick auf „negativ“ gesetzt. Die Analysten gehen von einer Schrumpfung der italienischen Wirtschaft um 1,9% in diesem Jahr aus.

Eine weitere Begründung für die Herabstufung des Länder-Ratings deutet auf die Störung der geldpolitischen Transmission hin: Das Problem, dass italienische Unternehmen für Kredite höhere Zinsen zahlen müssen als andere Unternehmen im Kern der Eurozone.

Die Risikoaufschläge (spreads) an der Peripherie haben sich seit der Vorstellung des OMT-Programms (geldpolitische Outright-Geschäfte) in der Tat zurückgebildet, wie in der Abbildung schön zu sehen ist. Dennoch bleiben die Kreditzinsen für Unternehmen aus dem Nicht-Finanz-Sektor in der Peripherie höher als im Kern der Eurozone.

Risikoaufschläge für Staatsanleihen (Italien-Deutschland sowie Spanien-Deutschland) und Verlauf der Refinanzierungskosten, Graph: Morgan Stanley

Wahnvorstellungen des Populismus in der US-Politiklandschaft

Haben Sie über „libertären Populismus“ noch nie was gehört? Wenn nicht, dann macht Paul Krugman in seiner lesenswerten Kolumne („Delusions of Populism“) am Freitag in NYTimes eine hilfreiche öffentliche Ankündigung. Es ist Quatsch. Die Idee ist hier, dass es ein Reservoir von unzufriedenen weissen Arbeitnehmer-Wählern gibt, die sich letztes Jahr nicht zeigten, die aber mit der richtigen Art eines konservativen Wirtschaftsprogramms wieder mobilisiert werden könnten.

Man kann sehen, warum viele auf der rechten Seite des politischen Spektrums diese Idee ansprechend finden. Es legt nahe, dass die Republikaner ihren früheren Glanz wieder zurückgewinnen können, ohne viel zu ändern: keine Notwendigkeit, nicht-weisse (non-white) Wähler zu erreichen, keine Notwendigkeit  ihre wirtschaftliche Ideologie zu überdenken. Das mag sich anhören wie „zu schön, um wahr zu sein“. Und es ist richtig. Der libertäre Populismus ist zumindest auf zwei Ebenen wahnhaft.

Zunächst einmal beruht die Vorstellung schwer auf der Behauptung des politischen Analysten Sean Trende, dass Mitt Romney im vergangenen Jahr die Wahl wegen der „fehlenden weissen Wähler“ verloren hat: Millionen von zurückgebliebenen, ländlichen, nördlichen Weissen, die an den Urnen nicht erschienen sind. Aber ernsthafte Politologen stellen fest, dass es ein Mythos ist, von fehlenden weissen Wählern zu reden.

Legen wir dieses Entlarvung vorläufig auf die Seite und nehmen an, dass die Republikaner es besser abschneiden könnten, wenn sie mehr Begeisterung unter „abgewerteten“ weissen Wählern auslösen würden. Was kann die Partei anbieten, was eine solche Begeisterung erwecken würde?

Arbeitslosigkeit und Arbeitslosenversicherung, Graph: Monthy Labor Review, July 2012, Unemployment Insurance Recipients via Paul Krugman

Weltexport

Der gesamte Weltexport betrug im vergangenen Jahr nach Angaben der Welthandelsorganisation (h/t to Heiner Flassbeck) etwa 18‘000 Mrd. $.

Davon kamen aus

China (1,3 Mrd): 2‘000 Mrd. $

USA (300 Mio.): 1‘500 Mrd. $

Deutschland (80 Mio.): 1‘400 Mrd. $

PS: In Klammern die Anzahl der Bevölkerung.

China und armselige Wirtschaftspolitik im Westen

China hat zunächst investiert. Jetzt will es konsumieren. Die chinesische Regierung strebt nun Schuldenabbau (deleveraging) im Bankensektor an. Die Verlangsamung des Wirtschaftswachstums wird aber weltweit als Stein des Anstosses empfunden. Die derzeit nachlassende Dynamik der chinesischen Wirtschaft wirkt sich nämlich negativ auf die Emerging Markets aus.

China besteht aber auf Rebalancing des eigenen Wachstumsmodells mit mehr Fokus auf den Konsum. Das Ziel ist, das Finanzsystem zu stabilisieren und den privaten Verbrauch anzukurbeln. Die allmähliche Drosselung der Investitionen in China bedeutet jedoch aus Sicht der Schwellenländer, die Rohstoffe exportieren, weniger Nachfrage. Länder wie Chile, Südafrika, Peru und Sambia, die China mit Kupfer, Eisenerz und Stahl beliefern, könnten leiden.

Damit rückt die Rolle der sog. „emerging markets“ (EM) wieder in den Mittelpunkt der Wirtschaftspolitik in den fortentwickelten Volkswirtschaften. Fest steht, dass die EM nicht als Lokomotive der Weltwirtschaft die Nachfrage stützen können. Die reichen Länder müssen daher auf den Plan treten.

Es sieht aber nicht danach aus. Die EU ist im neoliberalen Dogma verfangen: „Die Wirtschaft erholt sich von selbst. Es sind keine besonderen Massnahmen notwendig“. Die Finanzpolitik ist aber restriktiv. Die Störung der geldpolitischen Transmission  in der Eurozone bleibt bestehen. Die Fragmentierung ist trotz OMT-Programm nicht aufgehoben. Die Refinanzierungskosten sind im Süden sowohl für Finanzinstitute als auch für private Unternehmen erheblich höher als im Norden.

China: reales BIP-Wachstum und reale Einlagenzinssätze, Graph: Morgan Stanley

Erholt sich die deutsche Wirtschaft?

Das ist der Eindruck, den Olaf Storbeck mit seinem aktuellen Blogeintrag hinterlässt: „Euro-Weltuntergangsproheten aufgepasst; Rebalancing ist im Werk“. „Domestic demand in Germany might get another kick as well“, lautet die Botschaft.

Es ist für einen schwer, im Angesicht der deflationären Kräfte im Euroraum dem Argument einer Belebung der Binnennachfrage zu folgen.

Die Reallöhne sind in Deutschland im ersten Quartal 2013 gesunken.

Der deutsche Einzelhandel ist rückgängig. Der private Verbrauch verläuft flach. Von einer Erholung der Binnennachfrage kann keine Rede sein.

Der Auftragseingang in deutscher Industrie ist im Mai den zweiten Monat in Folge gesunken, und zwar um 1,3% gegenüber dem Vormonat.

Mehr Cash im Umlauf

Die Verbreitung von Kredit- und Debitkarten und anderen Technologien bedeutet, dass die gute alte Papier-Währung im Sterben liegt? Falsch. Der Notenumlauf hat in den USA am 26. Juni laut Angaben der US-Notenbank (Fed) ein Allzeithoch von 1‘119 Mrd. $ erreicht, berichtet Zachary Goldfarb in einem lesenswerten Artikel in The WaPo.

Was steckt dahinter? Angst? Vielleicht. Infolge der Finanzkrise von 2008 und der Rezession ist der Bargeldumlauf durch die Decke geschossen, auch wenn die Wirtschaft geschrumpft ist.

Was auffällt, ist, dass die Verwendung von kleineren Stückelungen (small denomination currencies), nämlich 50 $ und weniger, die Talsohle durchschritten hat, weil die Menschen vielleicht alternative Zahlungsmittel für alltägliche Transaktionen benutzen.

Auf der anderen Seite sieht es aber so aus, als ob die Menschen 100$ Scheine horten würden.

John Williams, Präsident der San Francisco Fed bezeichnet die Situation zwischen der elektronischen Zahlungstechnologie und der menschlichen Sehnsucht nach dem guten alten Bargeld als ein „Tauziehen“ in Bersorgnis erregenden Zeiten.

Es gibt aber angesichts der Tatsache, dass sich das Bargeld rasch über Grenzen hinweg bewegt, keine genaue Möglichkeit, zu messen, wie viel harte Währung sich in den USA im Umlauf befindet. Ökonomen gehen davon aus, dass eine grosse Menge der Nachfrage nach US Papiergeld aus dem Ausland stammt, aufgrund der weitweiten finanziellen Instabilität.

US Notenumlauf, Graph: FRED Fed St. Louis