Sachverständigenrat fordert Haushaltskonsolidierung mitten im Sparparadoxon

Der Sachverständigenrat hat heute sein Jahresgutachten 2013/14 zur Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung vorgelegt. Es trägt den Titel „Gegen eine rückwärtsgewandte Wirtschaftspolitik“.

Hier ist die interessanteste Abbildung aus dem Bericht, wo deutlich zu sehen ist, wie Deutschland seine Wettbewerbsfähigkeit im Euro-Raum gesteigert hat: durch Abwertung. Deutschland hat den Rest der EU-Länder in Sachen Lohnstückkosten regelrecht unterboten.

Reale effektive Wechselkurse im Euro-Raum, Graph: Sachverständigenrat zur Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung in: Jahresgutachten 2013/14

Deutschland als Niedriglohnland

Im Gefolge der Finanzkrise scheint sich eine neue EU-Realität zu entwickeln. Der Entscheidungsprozess verlagert sich von Brüssel in Richtung nationale Hauptstädte der EU-Mitgliedsstaaten. 

Auffallend ist Berlins Gewicht, wesentlich mitzuprägen, wie die Geld- und Fiskalpolitik im Euro-Raum aussehen sollen. Die deutsche Regierung hat die Euro-Krise von Anfang an als Staatssschuldenkrise dargestellt und die Schuldner-Länder als Schuldige erklärt. Die harschen Sparmassnahmen wurden aus dieser ideologischen Agenda hergeleitet.

Der Rest der Welt schläft aber nicht. Nun wird Kritik laut. Im Mittelpunkt der internationalen Kritik steht Deutschlands Handelsbilanzüberschuss. Vor allem hat der vor rund einer Woche veröffentlichte Bericht des US-Schatzamtes an den amerikanischen Kongress für heikle Schlagzeilen gesorgt.

Jetzt spricht Adam Posen, der renommierte amerikanische Ökonom in einem Interview mit CNBC Klartext. Das ehemalige Mitglied des geldpolitischen Ausschusses der britischen Notenbank (BoE: Bank of England) nimmt kein Blatt vor den Mund. Deutschlands Wirtschaftspolitik ist in vielerlei Hinsicht falsch: 

(1) Es zahlt seinen Arbeitnehmern keinen mit der Produktivität im Einklang stehenden Lohn und prellt damit die Arbeitskräfte. 

(2) Es investiert nicht, weder im öffentlichen Sektor noch in der Privatwirtschaft. 

(3) Das bedeutet, dass Deutschland im internationalen Wettbewerb als Niedriglohn-Wirtschaft agiert. 

(4) Es neppt sowohl Europa als auch den Rest der Welt, wo es seine Ausfuhren (resultierend aus einem schwächeren Euro als es mit der D-Mark der Fall gewesen wäre) subventioniert  und 

(5) Es schnappt sich durch den Export von Deflation weltweit Marktanteile weg, während in der Welt hohe Arbeitslosigkeit vorherrscht.

Lohnstückkosten: Deutschland versus Rest der EMU, Graph: Prof. Heiner Flassbeck

Negative Renditen für Geldmarktbuchforderungen

Die kurzfristigen Zinsen bleiben in den fortentwickelten Volkswirtschaften im historischen Vergleich nach wie vor ausgesprochen niedrig. Es besteht weiterhin eine hohe Nachfrage nach sicheren Anlagen.

Auf der Versteigerung von Geldmarktpapieren mit drei Monaten Laufzeit hat sich in der Schweiz heute erneut eine negative Rendite ergeben. Es gingen Gebote in Höhe von 5,2 Mrd. CHF ein. Zugeteilt wurden 1 Mrd. CHF. Die Rendite belief sich auf minus 0,099%.

Es handelt sich dabei um die 38. Auktion mit einer negativen Rendite in Folge für Papiere in CHF mit drei Monaten Laufzeit. Es gab seit Jahresbeginn insgesamt 45 Versteigerungen, die alle mit einer Rendite unterhalb der Null-Marke abgeschlossen sind.

Schweizer Geldmarktzinsen, Graph: SIX Swiss Exchange

Der Preis der „one-size-fits-all“-Geldpolitik

(Nur für Streber)

Die „one-size-fits-all“-Geldpolitik funktioniert im Euro-Raum offensichtlich nicht. Das Dilemma ist, an wessen Volkswirtschaft sich die EZB orientieren soll, wenn es um die Gestaltung der Geldpolitik geht: Deutschland oder Irland?

Man denke an den Euro-Raum als ganzes: einzelne Schocks oder fiskalpolitische Massnahmen wirken sich sowohl auf Deutschland als auch auf den Rest des Euro-Raums, einschliesslich Peripherie aus.

Ein Beispiel: Angenommen es kommt zu einer scharfen fiskalischen Kontraktion in Südeuropa. Welche makroökonomische Implikationen würden daraus hervorgehen? Die Geldpolitik müsste gelockert werden, um via Zinssenkung kontraktiven Effekten der Austerität entgegenzuwirken. Paul Krugman zeigt den Verlauf des Ganzen anhand eines einfachen IS-LM-Modells.

Die EZB müsste also auf den Fiskal-Schock mit Zinssenkung reagieren. Da Deutschland aber nicht so harsche Sparmassnahmen getroffen hat wie Südeuropa, würde die Zinssenkung in Deutschland eine Wirtschaftsleistung über dem Potenzialwachstum auslösen und zu einem Anstieg der Inflation führen, wodurch die deutsche Wettbewerbsfähigkeit negativ tangiert würde.

Das ist, wie das Ganze sich nach dem Lehrbuch abspielen würde. Es ist aber in der Praxis nicht der Fall. Warum nicht? Weil die EZB sich zurückhält, eine expansive Geldpolitik zu betreiben, trotz der restriktiven Fiskalpolitik an der EU-Peripherie, wie Simon Wren-Lewis erklärt. Die EZB hat in der Tat zu lange gewartet und erst vergangene Woche die Zinsen gesenkt. Daher findet sie sich jetzt plötzlich nahe Nullgrenze (zero lower bound).

Primary Financial Balance: Deutschland versus Euro-Raum, Graph: Prof. Simon Wren-Lewis

Finanzierungssaldo ohne Zinszahlungen auf den Schuldenstand

Frankreich-Bashing und Anhänger der Austerität

Standard & Poor’s hat am Freitag Frankreichs Kreditwürdigkeit herabgestuft. Die Bonität-Senkung hat für Schlagzeilen gesorgt, mit Hinweisen darauf, dass Frankreich in einer Krise steckt.

Die Märkte haben mit Gähnen darauf reagiert. Warum? Die Antwort ist, dass es wirklich viele Leute gibt, die schlecht darüber reden, schreibt Paul Krugman in seiner lesenswerten Kolumne („The Plot Against France“) am Montag in NYTimes.

Es ist ein klarer Beweis dafür, dass die Defizit-Schimpfer sich nicht um Defizite kümmern, sondern die Angst vor Schulden benutzen, eigene ideologische Agenda voranzutreiben.

Angesichts einer solchen Rhetorik erwartet man, aus den Daten von Frankreich das Schlimmste zu sehen. Was man stattdessen erfährt ist ein Land mit wirtschaftlichen Schwierigkeiten, im Allgemeinen genauso gut wie seine Nachbarn oder sogar etwas besser als die meisten seiner Nachbarn. Welches Land hat aber heute keine ökonomische Schwierigkeiten?

Inzwischen sieht Frankreichs fiskalpolitischer Ausblick nicht beängstigend aus, hält Krugman fest. Das Haushaltsdefizit ist seit 2010 stark gesunken. Gemessen an Daten verdient Frankreich keine besondere Schmach. Worum geht es also?

Krugman gibt einen Hinweis: Vor zwei Monaten hat Olli Rehn, EU-Kommissar für Wirtschafts- und Währungsfragen, einer der treibenden Kräfte hinter der harschen Austeritätspolitik, Frankreichs scheinbar vorbildliche Finanzpolitik abqualifiziert. Warum? Weil sie auf Steuererhöhungen beruht, nicht auf Ausgabenkürzungen. Steuererhöhungen würden, erklärte Rehn, das Wachstum zerstören und die Schaffung von Arbeitsplätzen behindern.

Leistungsbilanz in Prozent des BIP: Frankreich, Deutschland und Spanien im Vergleich, Graph: Prof. Paul Krugman

Tapering und Fed Fund Futures

Während die Marktteilnehmer sich zwanghaft auf das Datum ausrichten, wann die Fed mit der Reduktion der Wertpapierkäufe (tapering) beginnen wird, stellen die Forscher bei der Fed Überlegungen an, wie die Geldpolitik danach aussehen könnte.

Dazu gibt es zwei Forschungspapiere (William B. English und Dave Reifschneider) , die zur Zeit von sich viel zu reden machen. Beide Studien sind auf der jährlichen IWF-Forschungskonferenz (annual IMF research conference) vorgestellt worden.

Gayvn Davies fasst in seinem Blog bei FT die beiden Papiere zusammen: Das Tapering dürfte irgendwann ziemlich bald stattfinden. Aber die Zinsen dürften bis 2017 nahe null verharren. Ob die Marktteilnehmer daran glauben, mag dahin gestellt sein. Die Anleihehändler erwarten nämlich, dass mit Tapering höhere Zinsen einhergehen werden.

Für die Fed scheint es daher wie ein hartes Stück Arbeit, die Marktteilnehmer zu überzeugen, dass Tapering  und kurzfristige Future Zinssätze zwei paar Schuhe sind.

Was sagen aber heute die Fed Fund Futures? Die erste Zinssenkung kommt erst im November 2015.

Fed Fund Futures, Graph: Morgan Stanley

Inflation fällt an der Peripherie schneller als im Kern

Die Deflation beschleunigt sich in Griechenland. Im Oktober ist der Verbraucherpreisindex (CPI) auf den niedrigsten Wert seit 51 Jahren gefallen. Die Preise für Güter und Dienstleistungen sind im vergangenen Monat auf Jahresbasis um 2% gesunken.

Die jährlichen Preise im Durchschnitt verzeichnen einen Preisrückgang von 0,4% im Vergleich zu der Inflationsrate von 1,8% vor einem Jahr. Griechenland befindet sich das sechste Jahr in Folge in Rezession. Das verfügbare Einkommen ist um mehr als 30% gefallen. Die Löhne sind in den vergangenen zwei Jahren um 12% gesunken. Die Arbeitslosigkeit verharrt auf 27%.

Bemerkenswert ist, dass die Deflationsrisiken an der Peripherie schwerer sind als im Kern der Eurozone. Die Preise fallen nämlich in der Peripherie trotz der Erhöhung von indirekten Steuern und der durch die Behörden kontrollierten Preise schneller als im Kern. Und oben darauf sind die austeritätspolitischen Massnahmen in der Peripherie harscher als im Kern.

Das alles deutet darauf hin, wie schmerzhaft die Anpassung (rebalancing) im Euro-Raum stattfindet. Die historischen Präzedenzfälle legen nahe, wie schlimm die Auswirkungen des Schuldenabbau-Prozesses (deleveraging) und der Austerität (fiscal austerity) in einem deflationären Umfeld sind.

Euro-Raum: Inflation ist in der Peripherie niedriger als im Kern, Graph: Morgan Stanley