Fed und die bevorstehende Zinssenkung, sicherheitshalber

Die Futures Märkte für die Fed Funds Rates legen derzeit nahe, dass eine US-Zinssenkung auf der nächsten FOMC-Sitzung am 31. Juli so gut wie sicher ist. 

Bekanntlich fordert US-Präsident Donald Trump von Jerome Powell schon länger eine Zinssenkung.

Dass die Aussagen des Chefs der US-Notenbank Powell im Rahmen seiner halbjährlichen Anhörung vor dem US-Kongress am Mittwoch nun als Signal für eine Zinssenkung gedeutet werden, hat aber damit nichts zu tun.

Powells Priorität ist nämlich die mittlerweile seit 10 Jahren anhaltende wirtschaftliche Expansion aufrechtzuerhalten.

Es geht darum, die „Risiken zu managen“, insbesondere solche, die auf das schwächere globale Wachstum und die Handelspolitik von Präsident Trump zurückzuführen sind.

Mit anderen Worten sind die bevorstehenden Zinssenkungen als „sicherheitshalber“ („insurance cuts“) zu verstehen, keine Kürzungen gegen eine wirtschaftliche Rezession.

Das ist die Lesart von Powell.

Stimmt es aber, was den Teil „Rezession“ betrifft?

Fed Funds Rates und die Erwartungen für Januar 2020, die von CBOT Futures abgeleitet sind, Graph: FT, July 12, 2019

IWF denkt über Deutschlands Leistungsbilanzüberschuss nach

Der IWF hat am Mittwoch den Länder-Bericht Deutschland vorgelegt. 

Der Verfasser des Berichtes betonen, dass Deutschlands „Erfolg“ auf den globalen Exportmärkten vor dem Hintergrund seiner hohen Vermögensungleichheit (wealth inequality) betrachtet werden muss, um die Antreiber für den Anstieg der privaten Ersparnisse und die Akkumulation von gigantischen Leistungsbilanzüberschüssen zu beleuchten.

Es wurde vielfach dokumentiert, so IWF weiter, dass die Brutto- und Netto-Sparquote der deutschen nicht-finanz-Unternehmen (NFC) in den letzten zwei Jahrzehnten zugenommen hat, während die relativ hohen Ersparnisse der privaten Haushalte weitgehend unverändert geblieben sind. 

Und der Leistungsbilanz-Überschuss ist weiter angestiegen. Der Anstieg wurde zunächst von steigenden Gewinnen, Lohnzurückhaltung und dem Rückgang der Arbeitsanteile (labor share) und seit 2008 von den fallenden Dividendenausschüttungssätzen getrieben.

Es fällt einem nicht schwer, zu resümieren, dass es einmalig ist, dass der IWF in einem Länder-Bericht die Lohnzurückhaltung in Deutschland als Treiber des wachsenden Leistungsbilanzüberschusses mehrmals und so deutlich hervorhebt.

Verbrauch der privaten Haushalte und das verfügbare Einkommen in Deutschland, Graph: IMF Art. IV Consultation, July 10, 2019

Sparen behindert Investitionen und verringert Kapitalstock

Die Rendite der deutschen Bundesanleihen mit 10 Jahren Laufzeit setzt die Talfahrt fort.

In den vergangenen 6 Monaten hat der 10-jährige German Bund einen Rendite-Rückgang von 57,5 Basispunkten verbucht und nun mit minus 0,40% ein neues Rekordtief erreicht.

Am Donnerstag lag die Rendite der zehnjährigen Bundesanleihe mit minus 0,409% sogar unter dem Einlagensatz (deposit facility) der EZB von minus 0,40%.

Das ist der Zinssatz, den die EZB für das Geld, das die Banken bei ihr parken, zahlt. Bemerkenswert ist, dass alle EUR-Länder (wie z.B. Frankreich und Italien) davon profitieren, zu rekordtiefen Kreditkosten Obligationen zu versteigern.

Zugleich mehren sich die Anzeichen dafür, wie schwer die Aufgabe der EZB wird, die anhaltend niedrige Inflation zu bekämpfen und das Wirtschaftswachstum wieder zu beleben.

Der deutsche Kapitalstock ist in den letzten 20 Jahren im Vergleich zu EUR-Nachbarstaaten kaum gewachsen. Der Grund ist der rigorose Sparkurs, genannt Fiscal Austerity, Graph: BloombergQuint, July 5, 2019

Das antizyklische Potential der Fiskalpolitik

In der Eurozone werden mittlerweile alle Staatsanleihen mit zwei Jahren Laufzeit mit einer Negativ-Rendite gehandelt.

Die Rendite der 10-jährigen Bundeswertpapiere mit minus 0,399% steht kurz davor, unterhalb des Satzes der Einlagefazilität mit minus 0,40% zu fallen.

Die Futures Märkte preisen inzwischen die erste Zinssenkung durch die EZB im September 2019 und dann eine zweite in 12 Monaten ein.

Die Zentralbanken halten vor diesem Hintergrund am extra-lockeren Kurs der Geldpolitik, der nach dem Ausbruch der GFC (Global Financial Crisis) von 2008-2009 eingeschlagen wurde, weiterhin fest.

Das ist insofern interessant, als die geldpolitischen Entscheidungsträger und Ökonomen auf beiden Seiten des Atlantiks seit ein paar Monaten Überlegungen anstellen, welche geldpolitische Mittel in welcher Reihenfolge eingesetzt würden, falls die nächste Rezession einschlagen würde.

In der Eurozone werden alle Staatsanleihen mit 2 Jahren mit Negativ-Rendite gehandelt, Graph: FT, July 3, 2019 

Evolution or Revolution?

Buchbesprechung:

Olivier Blanchard and Lawrence H. Summers: Evolution or Revolution? Rethinking Macroeconomic Policy After the Great Recession, MIT Press, May 2019

Dieses von Olivier Blanchard und Larry Summers kürzlich gemeinsam herausgegebene Buch befasst sich mit der Frage, wie die Erfahrung aus der jüngsten Krise (gemeint ist die GFC, Global Financial Crisis von 2008-2009) das makroökonomische Denken und die makroökonomische Politik verändern sollte.

Denn die Frage, wie und wann Zurückhaltung angewendet werden soll, ist heute wichtiger als die Frage, wie die Nachfrage gesteigert werden kann, so die Autoren ganz am Anfang des Buches.

Sind die politischen Entscheidungsträger auf die nächste Krise vorbereitet? 

Das Buch, das lesenswerte Beiträge von z.B. Ben Bernanke, Lael Brainard, Adam Posen, Mario Draghi, Jay C. Shambaugh, Markus K. Brunnermeier, Gita Gopinath und Barry Eichengreen beinhaltet, behandelt hauptsächlich fünf Themen: Geldpolitik, Fiskalpolitik, Finanzpolitik, Ungleichheit und politische Ökonomie sowie das internationale Währungs- und Finanzsystem. 

Eine der wesentlichen Aussagen, die die Herausgeber wiederholt unterstreichen, ist die Tatsache, dass das blinde Vertrauen in die sich selbst wiederherstellenden Eigenschaften von Volkswirtschaften, wie es in der Frühphase der Krise von einigen Ökonomen zum Ausdruck gebracht wurde, mittlerweile weitgehend abzulehnen ist.

Euroraum im Trugschluss der Verallgemeinerung

Es sei nämlich interessant, gerade, wo die EZB und Brüssel die deutsche Bundesregierung auffordern, Ausgaben zu erhöhen, plane Berlin, den Haushalt zu kürzen (um 3 Mrd. EUR). Ist es etwa wegen Haushaltsdefizite?

Das ist die Frage, die Matt Miller, Bloomberg Reporter an Marcel Fratzscher in einem TV-Gespräch stellt. 

Fratzscher, DIW-Präsident sagt, die deutschen Einnahmen seien rückgängig, weniger als geplant. Die deutsche Wirtschaft wachse langsam und sei globalen Unsicherheiten ausgesetzt, so die Begründung.

Es gibt aber kein Haushaltsdefizit, hackt Miller nach. Im Gegenteil, Deutschland habe einen gigantischen Haushaltsüberschuss, so die Betonung.

Dann sagt Fratzscher, Wirtschaftsprofessor für Makroökonomie an der Humboldt-Uni zu Berlin, „Wir Deutschen mögen Überschüsse“. Und die Schwierigkeit sei, dass Deutschland eine Schuldenbremse habe. Und das bedeute, dass Deutschland einen Überschuss aufweisen müsse.

Das ist in der Tat eine aufschlussreiche Unterhaltung.

Die Frage ist, warum die Einnahmen des Staates zurückgehen. Die Antwort liegt auf der Hand: Weil der Staat auf Sparkurs ist, sprich „fiscal austerity“. 

Berlin plant Haushaltskürzungen trotz Haushaltsüberschuss, Graph: BloombergQuint, June 27, 2019

Wie niedrige Zinsen und Fiskalpolitik interagieren

Die Inflationserwartungen bilden sich auf beiden Seiten des Atlantiks zurück. 

Das ist ein neues Phänomen, das v.a. im Nachspiel der GFC (Global Financial Crisis 2008-2009) augenfällig wurde.

Was sagt aber der Rückgang der Inflationserwartungen über die makroökonomische Politik aus?

Seit rund 15 Jahren geben die privaten Haushalte gemäss Umfragen (zur Ermittlung der Inflationserwartungen) in den USA (*) an, dass sie mit einer Schrumpfung ihres Einkommenswachstums rechnen.

Kein Wunder, dass sie sich mit Ausgaben zurückhalten.

Ein geringeres Produktivitätswachstum wird häufig als Grund dafür herangezogen, sich mit einem geringeren Lohnwachstum zufrieden zu geben.

Aber warum sind bisherige Produktivitätsgewinne nicht an die Arbeitnehmer zurückgeflossen?

Skanda Amarnath bietet dazu ein paar sehenswerte Abbildungen in seinem Blog. 

Inflationserwartungen in den USA (blaue Kurve) und im Euroraum (weisse Kurve), gemessen an 5y5y Inflation Swap Forward Rates, und Oil Futures (Brent, linke Skala), Graph: BloombergTV, June 25, 2019