Coco Bonds: Death Spiral Bonds

Es geht um neue Fremdkapitalinstrumente: Bedingte Pflichtwandelanleihen (sog. „Contingent Convertible Bonds“, kurz CoCos). Die Anleihen werden beim Unterschreiten vertraglich vordefinierter Eigenkapitalquoten einer Bank (sog. „Trigger“) oder bei einer Stützung durch den Staat automatisch in Eigenkapital gewandelt. Was passiert aber, wenn die Wandlung durch das Unterschreiten bzw. Erreichen einer regulatorischen Kapitalquote (“Common Equity Quote“) ausgelöst wird? Wenn Fremd- in Eigenkapital zwangsweise gewandelt wird, werden die Investoren versuchen, die Aktien der Bank zu verkaufen. Warum? Weil niemand gern die Aktien einer Bank besitzen würde, die über eine schwache Kapitalstruktur verfügt. Wenn die Eigenmittelanforderungen nicht erfüllt sind, werden die Investoren sogar nicht abgeneigt sein, dazu überzugehen, die Aktien leer zu verkaufen („short“). Weil sie damit rechnen, dass die Aktien der Bank weiter fallen werden. Durch das „short selling“ lassen sich nämlich Erträge erzielen. Es entsteht damit aber eine Abwärtsspirale. Die Japaner, die die bittere Erfahrung gemacht haben, nennen die CoCo Bonds daher „death spiral bonds“, wie Anousha Sakoui und Patrick Jenkins in einem Artikel („Stability concerns over CoCo Bonds”) in FT vor rund drei Jahren schrieben.

Märkte im Stress?

Axel Weber, Bundesbankpräsident hat heute laut Bloomberg auf einer Pressekonferenz angedeutet, dass die EZB im Lauf des Jahres die Leitzinsen in drei Schritten auf 1,75% erhöhen wird. Die Rendite der griechischen Staatsanleihen mit 10 Jahren Laufzeit ist mit 12,85% auf neue Rekordstände geklettert. Die Ratingagentur Moody’s hat gestern die Bonität des Landes von „Ba1“ auf „B1“ um drei Noten gesenkt. Die CDS-Prämien für Griechenlands Staatspapiere sind um 46 Basispunkte auf 1'104 Basispunkte gestiegen. Das bedeutet, dass die Anleger jährlich 1,1 Mio. Euro zahlen müssen, um griechische Staatsanleihen im Wert von 10 Mio. Euro für fünf Jahre gegen den Ausfall zu versichern. Die Renditedifferenz zwischen 10jährigen griechischen Papieren und vergleichbaren Bundesanleihen vergrösserte sich auf 956 Basispunkte (d.h. 9,56%).

Rendite-Spreads, Griechenland versus Deutschland, Graph: Bloomberg.com

Ursachen der Krise aus keynesianischer Sicht

Lance Taylor beschreibt in einem lesenswerten Beitrag in TripleCrisis drei Ideen von Keynes, die von entscheidender Bedeutung sind, um die gegenwärtige Situation der Wirtschaft zu verstehen: (1) Fundamentale Unsicherheit. Die Wirtschaftsakteure können sich die Art der künftigen Entwicklungen weder vorstellen noch vorhersagen. Beispiel: Die Annahme von „Great Moderation“ und die fatalen Folgen. (2) Konventionen mit Bezug auf die Preise von Vermögenswerten. Beispiel: 2006 dachten viele Marktteilnehmer, dass die Preise für Immobilien weiterhin steigen würden. Die Folgen waren verheerend. (3) Effektive Nachfrage. Die Ausgaben bzw. die effektive Nachfrage sind für das Niveau der wirtschaftlichen Aktivität entscheidend: Nach dem Ausbruch der Krise hielten sich die Verbraucher mit Ausgaben zurück. Die Unternehmen investierten weniger. Die Produktion und die Beschäftigung gingen stark zurück. Das Postulat der Mainstream-Ökonomie, dass die Märkte immer in Vollbeschäftigung sind (das Say’sche Gesetz), hat sich damit als falsch erwiesen.

Lance Taylor: Maynard’s Revenge: “The Collapse of Free Market Macroeconomics”, 

Schweiz: Weniger Jugendarbeitslosigkeit im Februar

Gemäss den heute vorgelegten Angaben des Staatssekretariats für Wirtschaft (SECO) waren Ende Februar in der Schweiz 143'325 Arbeitslose angemeldet. Das heisst 5'459 weniger als im Vormonat. Die Arbeitslosenquote ist damit von 3,8% im Januar auf 3,6% im Berichtsmonat gesunken. Gegenüber dem Vorjahresmonat hat sich die Arbeitslosigkeit um 29'674 Personen (-17,2%) verringert.

Von den insgesamt 143'325 Arbeitslosen im Februar waren 73'329 Schweizer (Arbeitslosenquote: 2,1%), 64'996 Ausländer (Arbeitslosenquote: 5,2%), davon 6'092 aus Deutschland, 3'351 aus Frankreich, 8'024 aus Italien, 701 aus Österreich und 10'003 aus Portugal.

Anteil der Langzeitarbeitslosen am Total der Arbeitslosen, Graph: SECO

Beobachtungen über US-Haushalt

Douglas W. Elmendorf, der Direktor des Congressional Budget Office (CBO) hat gestern im Rahmen eines Vortrags auf der Economic Policy Conference seine Beobachtungen über den amerikanischen Haushalt präsentiert. Das CBO ist eine Behörde des Kongresses der USA. Die Aufgabe der Behörde ist die Belieferung des Kongresses mit überparteilichen und zeitnahen Analysen in wirtschafts- und haushaltspolitischen Entscheidungen über eine breite Palette von Programmen durch den Bundeshaushalt. Es geht dabei um Informationen und Schätzungen, die der Kongress beim Haushaltsprozess benötigt.

Wenn die gegenwärtige Politik fortgesetzt wird, wird die Lücke zwischen Ausgaben und Einnahmen nach wie vor sehr gross bleiben, auch nachdem wir wieder in normale wirtschaftlichen Bedingungen zurückkehren.

Projizierte Einnahmen und Ausgaben im Jahr 2021, Graph: Douglas W. Elmendorf, CBO

Umlaufsgeschwindigkeit der Reserve-Einlagen

James Hamilton betont in einem weiteren lesenswerten Beitrag in Econbrowser, warum die US-Notenbank nicht im herkömmlichen Sinn Geld druckt, was schliesslich in jedermanns Portemonnaie landet. Stattdessen schafft die Fed neue Reserven, indem sie die Mittel den Konten der Banken, die sie bei der Fed unterhalten, gutschreibt. Nun erklärt der an der University of California, San Diego lehrende Wirtschaftsprofessor, was diese Reserven für die Wirtschaft historisch bedeuten, was sie in der gegenwärtigen Umgebung bedeuten und was sie in Zukunft bedeuten dürften. Wenn die Fed zum Beispiel US-Treasury Bonds (UST) kauft, tut sie das, indem sie den Kaufbetrag dem Konto der Bank (bei der Fed), der sie die Anleihe abkauft, gutschreibt. Neue Mittel werden also aus der Luft geschaffen. Die Bank, die die Anleihe verkauft, gibt die Anleihe ab und verfügt somit über neue Mindestreserve-Einlagen, mit denen sie machen kann, was sie will. Zum Beispiel könnte die Bank die Mittel zum Kauf von anderen Vermögenswerten (assets) verwenden, indem sie der Fed die Instruktion gibt, die Mittel an die Bank zu übertragen, von der sie die Assets kauft.

Bargeldumlauf (blau) und Reserve-Guthaben der Banken bei der Fed (rotbraun) in Milliarden US-Dollar, Graph: Prof. James Hamilton in Econbrowser

EZB: Politische Zinswende

Es gibt keinen Grund, die Zinsen zu erhöhen. Dennoch schickt sich die EZB an, im April den geldpolitischen Kurs zu straffen. EZB-Präsident Jean-Claude Trichet begründet die Zinswende mit (a) dem Preisschock, und (b) dem wachsenden Risiko von Zweitrundeneffekten.

Zu (a): Die Kerninflation (core inflation), wenn man die schwankungsanfälligen Energie- und Nahrungsmittelpreise nicht berücksichtigt, liegt in der Euro-Zone mit knapp 1% ziemlich niedrig. Die leichte Zunahme der allgemeinen Inflation (headline inflation) auf rund 2,3% ist in erster Linie auf den Anstieg des Rohölpreises der Sorte Brent zurückzuführen. Und das ist ein vorübergehendes Phänomen.

Zu (b): Wie sollen die Löhne steigen, wenn die Arbeitslosigkeit in der Euro-Zone noch sehr hoch verläuft. Selbst wenn die Löhne um 3% steigen würden, stünde das mit dem Produktivitätswachstum im Einklang, wie Prof. Peter Bofinger in einem Interview mit der Zeit betont.