Stimulus versus Austerity

Die Welt ist durch eine Debatte zwischen Fiscal Austerity und Fiscal Stimulus ergriffen. Gegner der Austeritätspolitik sorgen sich um kontraproduktive Auswirkungen auf die Wirtschaft. Gegner der Konjunkturprogramme sorgen sich um die Verschuldung und das Moral Hazard-Problem, beschreibt Jeffrey Frankel in einem lesenswerten Artikel („The Procyclicalists: Fiscal austerity vs. stimulus“) in voxeu.

Ist Austerität gut oder schlecht? „Es ist so dumm, über diese These zu diskutieren, als ob man darüber debattieren würde, ob es für einen Lenker besser sei, rechts oder links zu fahren. Manchmal ist es angebracht, links zu fahren, manchmal rechts. Wenn eine Volkswirtschaft in einem Boom ist, sollte die Regierung einen Überschuss fahren. Wenn die Wirtschaft in einer Rezession steckt, dann sollte die Regierung ein Defizit fahren“, erklärt der an der Harvard Kennedy School lehrende Wirtschaftsprofessor.

Es stimmt, dass es für die Politiker schwer ist, das Timing für antizyklische Finanzpolitik genau richtig hinzukriegen. Aus diesem Grund hat Wirtschaftspolitik à la Keynes wohl ihren Glanz verloren, hält Frankel fest. Es wurde „Fine-tuning“ (Feinabstimmung) genannt. Manchmal würden die fiskalpolitische Impulse, erst nach dem die Rezession bereits zu Ende gegangen ist, zur Entfaltung kommen.

Das ist aber kein Grund, eine pro-zyklische Finanzpolitik zu verfolgen. Eine prozyklische Politik bedeutet Ausgaben und Steuersenkungen auf der Spitze eines Aufschwungs. Es bedeutet aber Ausgabenkürzungen und Steuererhöhungen als Reaktion auf einen Abschwung: haushaltspolitische Verschwendung während Expansion und Austerität während Rezessionen.

Prozyklische Politiker: Austerität (fiscal austerity), Pfeile nach unten oder Konjunkturprogramm (fiscal stimulus), Pfeile nach oben, Graph: Prof. Jeffrey Frankel

EZB-Bilanzsumme im Vergleich

Ja, es stimmt. Auch die EZB hat im Einklang mit anderen Zentralbanken ihre Bilanz erweitert, aber nur 2,5mal und das bedeutet, dass sie damit hinter der Fed und der Bank of England (BoE) bleibt, die ihre Bilanzsumme jeweils um drei- resp. viermal ausgedehnt haben.

Die Anleihekäufe durch die EZB machen bisher nur einen geringen Teil der Bilanz-Aufblähung aus, wobei das Meiste aus der Bereitstellung der längerfristig ausgerichteten Liquidität an die Banken stammt.

Der Anteil der Anleihe-Käufe beläuft sich auf knapp 3% des BIP. Das steht im krassen Gegensartz zum Anleihekaufprogramm der US-Notenbank, wo die zwei QE-Programme rund 20% des BIP ausmachen. In Grossbritannien beträgt der vergleichbare Wert, sobald QE Ende Oktober abgeschlossen sein wird, 25% des BIP.

EZB-Bilanz im Vergleich zu Bilanz der Fed und der BoE, Graph: Cardiff, FT Alphaville,

Was heisst Macroprudential Policy?

Die Finanzkrise von 2008 hat deutlich vor Augen geführt, dass das geldpolitische Instrumentarium nur beschränkt geeignet ist, das systemische Risiko im Finanzsystem anzugehen. Es bedarf zur mikroprudenziellen Aufsicht der Regulierungsbehörden eines komplementären Ansatzes.

Die makroprudenzielle Regulierung wird in diesem Zusammenhang als eine sinnvolle Möglichkeit angesehen. Das heisst, dass auch systemische  und makroökonomische Aspekte in der Regulierung stärker berücksichtigt werden müssen, um u.a. das prozyklische Verhalten des Bankensektors zu reduzieren.

Wie konventionelle Geldpolitik durch die Regulierung des Finanzsektors auf der Ebene der Makroökonomie ergänzt werden kann, zeigen Lev Ratnovski und Giovanni Favara in einem lesenswerten Artikel („Macroprudential policy: Economic rationale and optimal tools“) in voxeu.

Die Autoren argumentieren, dass die makroprudenzielle Politik durch das Prisma des Marktversagens analysiert werden soll. Die Absicht der makroprudenziellen Politik ist, das systemische Risiko zu verringern. Während es schwer ist, eine formale Definition zu finden, wird systemisches Risiko als „das Risiko der Entwicklungen, die die Stabilität des Finanzsystems als Ganzes und folglich die breitere Wirtschaft gefährden“ (Bernanke, 2009).

Die Vorstellung umfasst die Art von finanziellen Ungleichgewichten, die zum Ausbruch der Krise von 2007-2008 geführt haben, heben die beim IWF tätigen Wirtschaftswissenschaftler hervor.

Es ist üblich, zwischen zwei Aspekten des systemischen Risikos zu unterscheiden. 

Der eine ist die „time-series dimension“: Es bedeutet die Prozyklizität des Finanzsystems, welche übermässige Risikobereitschaft in Booms und übermässige Hebelwirkung (leverage) in Bust manifestiert.

Der andere ist die „cross-sectional dimension“: Es beschreibt das Risiko einer Ansteckung wegen gleichzeitiger Schwäche oder des Versagens der Finanzinstitute.

Externalitäten und makroprudenzielle Politik, Graph: Lev Ratnovski und Giovanni Favara

Zinsstrukturkurve Deutschland versus Schweiz

Die Zürcher Kantonalbank (ZKB) liefert heute in „Daily Market Opinion“ eine bemerkenswerte Abbildung: deutsche und schweizerische Zinsstrukturkurve.

Was auffällt, ist das kürze Ende der sog. Ertragskurve (yield curve). Die Zinskurven haben sich im Verlauf der Euro-Krise weiter nach unten verschoben. Der Analyst bemerkt, dass die Kurve seiner Ansicht nach die Verunsicherung der Marktteilnehmer über die zukünftige Geldpolitik und den Fortbestand der Eurozone zeigt.

Nicht ganz. Es hat viel mehr mit Erwartungen zu tun. Die Marktteilnehmer gehen davon aus, dass die Wirtschaft in den nächsten Jahren weltweit so ziemlich wie die von heute aussehen wird. Wie die Zentralbanken gebetsmühlenartig wiederholen, gibt es neben Chancen nach oben aber auch Risiken nach unten.

Die Zinsen am kurzen Ende der Ertragskurve werden von der Zentralbank kontrolliert. Die kurzfristigen Zinsen liegen seit 2008 nahe Null Prozent. Niemand will in diesem Marktumfeld gern eine Anleihe mit z.B. 10 Jahren Laufzeit kaufen, weil man, falls die Zinsen wieder ansteigen würden, keinen Verlust in Kauf nehmen will.

Zinsstrukturkurve Deutschland vs. Schweiz, Graph: ZKB in: "Daily Market Opinion"

Fünf Mythen über die Mittelschicht

Sowohl Präsident Obama als auch Mitt Romney, der republikanische Kandidat für das Weisse Haus wollen die Mittelschicht unterstützen. Und viele Amerikaner bezeichnen sich selbst als Mittelschicht.

Lane Kenworthy befasst sich in einem lesenswerten Artikel („Five myths about the middle class“) in Washington Post damit, wie es um die Mittelschicht bestellt ist. Es gibt laut dem an der University of Arizona lehrenden Professor für Soziologie und Politikwissenschaften v.a. fünf Mythen:

(1) Die heutige Mittelschicht-Amerikaner sind schlechter dran als ihre Eltern:

Der Lebensstandard für die Amerikaner in der breiten Mitte der Einkommen Leiter der privaten Haushalte mit Einkommen höher als die unteren 20% und niedriger als die obersten 20% hat in der letzten Generation nicht stagniert oder sich verschlechtert, sondern verbessert.

86% der Amerikaner, die in einem Mittelklasse-Haushalt aufgewachsen sind, hatten (um die Inflation bereinigt) ein höheres Einkommen als ihre Eltern. Dieser Anteil ist seit Jahren sicherlich gesunken, aber wahrscheinlich nicht viel: Median-Haushaltseinkommen ist zwischen 2008 und 2010 nur um 1‘500$ gesunken.

(2) Alles, was die Mittelschicht braucht, ist eine Rückkehr zu einem soliden Wirtschaftswachstum:

In den drei Jahrzehnten nach dem Zweiten Weltkrieg ist die US-Wirschaft schnell gewachsen und so auch das Einkommen der Mittelschicht-Haushalte. Also, wenn wir einfach dafür sorgen, dass die Wirtschaft auf einem angemessenen Niveau wächst, dann wäre der Mittelstand wieder besser dran?

Leider ist es Wunschdenken. Seit den 1970er Jahren ist die US-Wirtschaft weiterhin relativ schnell gewachsen. 

Doch die Mittelschicht hat einen relativ kleinen Gewinn an Einkommen gesehen. Zwischen 1979 und 2007 (zwei Höhepunkte im Konjunkturzyklus) ist das Pro-Kopf-BIP des Landes um 50% gewachsen. Während derselben Zeit ist das Durchschnittseinkommen der Mittelschicht-Haushalte um weniger als 30% gestiegen, von 44‘000$ auf 57‘000$. Die reichsten Amerikaner hatten einen grösseren Anteil am Einkommenszuwachs aus dem Wirtschaftswachstum, was der Mittelschicht weniger hinterlassen hat.

Markterfolg: Talent, Leistung und Glück

Möglicherweise gibt es kein Thema, welches Sozialdemokraten und Konservative mehr spaltet als das Verhältnis zwischen Erfolg und Glück. Viele Konservative feiern Markterfolg gern als eine fast unausweichliche Konsequenz von Talent und Leistung. Sozialdemokraten hingegen erinnern uns gern daran, dass, auch talentierte Menschen, die hart arbeiten, manchmal in harten Zeiten ohne eigenes Verschulden scheitern, schreibt Robert Frank in einem lesenswerten Artikel („Luck v. Skill“) in NY Times am Sonntag.

Beide haben wichtige Implikationen für die Politik, sodass es gut wäre, darüber mehr zu wissen, wie wichtig Glück eigentlich ist. Leider ist es eine inhärent schwierige Frage zu beantworten. Aber die jüngsten Experimente deuten darauf hin, dass die zufälligen Ereignisse Marktergebnisse stark beeinflussen können, und zwar viel stärker als bisher angenommen, hebt der an der Cornell University lehrende Wirtschaftsprofessor hervor.

Die Soziologen Duncan H. Watts, Matthew Sagalnik und Peter Dodds haben einige dieser Experimente durchgeführt, welche Watts in einem hervorragenden Buch „Everything is Obvious“ *(2001), * „Once You Know the Answer“ beschreibt. Die Arbeit der Autoren konzentriert sich auf die online-Märkte, aber es hat viel weiter reichende Auswirkungen. 

Die Analyse legt nahe, dass die Verbindung, obwohl der Markterfolg von der Qualität eines Produktes abhängt, extrem variabel und unsicher ist. Sogar der beste Mitbewerber kann in einer Produktkategorie scheitern, und sogar der schlechteste manchmal gewinnen. Und für eine überwältigende Mehrheit der Teilnehmer im Bereich Mittelstufe-Qualität haben die Wissenschaftler herausgefunden, dass der Erfolg weitgehend eine Sache des Zufalls ist.

FDIC schliesst in diesem Jahr 40 Banken

Die FDIC (Einlagensicherungsbehörde) hat am Freitag laut Washington Post eine kleine Bank in Illinois geschlossen.

Damit ist die Anzahl der Banken, die im Jahre 2012 verstaatlicht wurden, auf 40 gestiegen, nachdem im Vorjahr insgesamt 92 Banken gescheitert waren.

Die Zahl der Bankschliessungen im Jahr 2012 markiert einen deutlichen Rückgang aus den beiden Vorjahren. Zu diesem Zeitpunkt vor einem Jahr hatten die Behörden 61 Banken geschlossen.

Die verstaatlichte  Bank verfügt über ein Anlagevermögen von 88,9 Mio. $ und Einlagen von 77,5 Mio. $. Die Kosten der geschlossenen Bank betragen für die öffentliche Hand  schätzungsweise 19,8 Mio. $.

Bankpleiten:

2012: 40

2011: 92

2010: 157

2009: 140

2008: 25

2007: 3