Montag, 18. Juli 2011

Fragwürdige Brauchbarkeit von CDS-Kontrakten

Satyajit Das befasst sich im Blog MacroBusiness mit der kritischen Frage der Rolle und der Effizienz der Credit Default Swaps (CDS) im Allgemeinen.

Die sprachliche Gymnastik der EU, default (Zahlungsunfähigkeit) als „Restrukturierung“ oder „Re-Profiling“ zu definieren und die Struktur einer endgültigen Einigung über die griechischen Schulden hat „reale“ Auswirkungen auf die geheimnisvolle Funktionsweise der CDS-Marktes, beschreibt der Risk Consultant.

Die Absicherungen (hedges) stellen nicht den gesuchten Schutz bereit. Während die netto Aussenstände an CDS für griechische Staatspapiere mit rund 5 Mrd. $ bescheiden sind, wirft die verwickelte Lage die Frage nach der Rolle und Wirksamkeit der CDS-Kontrate auf.

Ähnlich wie bei Kreditversicherungen zahlt der Käufer eines Schutzes mit einem CDS-Kontrakt eine Gebühr für den Schadenersatz gegen das Ausfallrisiko eines Kreditnehmers (z.B. Griechenland) und alle daraus resultierenden Verluste von einem Sicherungsgeber. Die Bezahlung erfolgt durch einen „credit event“, technisch als Versäumnis von Zins- oder Tilgungszahlungen, Schuldenmoratorium oder Erfüllungsverweigerung oder „Umstrukturierung“ definiert.

Die letzte Instanz, die darüber befindet, ob die griechischen CDS abgewickelt werden, ist das Determinations Committee (DC), welches von ISDA (International Swap Dealers Association) gebildet wird. Es ist eine ehrenamtliche Körperschaft, die den Markt regelt, erklärt Das. Das DC umfasst 10 Banker und 5 Investoren. Sofern eine qualifizierte Mehrheit mit 12 von 15 Mitgliedern erreicht wird, werden die Entscheidungen des DC von einem externen Ausschuss von „unabhängigen Experten“ überprüft. Während es vollkommen legal ist, ist die Fähigkeit einer privaten Körperschaft von Finanziers und Juristen, die bestimmen, ob ein Default (Zahlungsverzug) vorliegt, ist ungewöhnlich und juristisch unerprobt, legt Das dar.

Ein Instrument, wo die beabsichtigten Konsequenzen (Schutz vor Verlust) mit verschiedenen Vereinbarungen (arrangements) manipuliert werden kann, mit ähnlichen wirtschaftlichen Ergebnissen, hat als Absicherung eine fragwürdige Brauchbarkeit, unterstreicht Das. Die Tatsache, dass ein nicht gewähltes und aussergerichtliches Komitee von Kapitalgebern über die Beilegung von Streitigkeiten befindet, verschärft das Problem obendrauf.

Beispielsweise wurde mit der Umstrukturierung von MBIA vermieden, dass die CDS-Kontrakte (lautend auf das Unternehmen) ausgelöst wurden.

Die MBIA-Restrukturierung hat nach sich gezogen, dass das US kommunale Underwriting Buch durch eine neue Einheit (National Public Finance Guarantee Corporation: „NPFGC“) rückversichert wurde. Die Rückversicherungsverträge mit FGIC wurden dann an NPFGC abgetreten, erläutert der Autor des Buches Traders, Guns & Money“. NPFGC hat auch second-to-pay-Richtlinien für alle Versicherungsnehmer, die durch die Abtretung gedeckt werden, erlassen, indem es an die betroffenen Empfänger einen direkten Anspruch auf das neue Unternehmen und das Vorteil aus der Bonität des neuen Unternehmens gewährt hat. Alle anderen Geschäfte, einschliesslich der strukturierten Produkte sind bei MBIA verblieben.

Die Vereinbarungen wurden zum Teil getroffen, um eine Auslösung der CDS-Kontrakte im Rahmen eines „restructuring“ credit events zu vermeiden. Die Wirksamkeit der Arragements in nicht-Auflösung-der-CDS-Kontrakte stützte sich auf hochtechnische Lesungen des Vertrages ausdrücklich des Konzeptes der „qualifying policy“ unter dem Monoline Credit Derivatives Supplement ab, schildert Das.

Das ökonomische Ergebnis der Vereinbarungen war, dass MBIA die gebeutelten Exposures in strukturierten Produkten zurückbehalten hat, während es das profitable und wohl das weniger riskante kommunale Rückversicherungsgeschäft hat abgeben müssen.

Fazit: Diese Probleme werfen eine grundsätzliche Frage auf: Sind die CDS und weiter gefasst, die Derivate sinnvolle und legitime Instrumente des Risikotransfers oder mit den Worten eines FT-Kommentators nichts als anderes als ein Würfelspiel?, fasst Das zusammen.

Keine Kommentare: