Montag, 16. Juli 2018

Macroeconomics in Context


Buchbesprechung

Sebastian Dullien, Neva Goodwin, Jonathan M. Harris, Julie A. Nelson, Brian Roach and Mariano Torras: Macro Economics in Context – A European Perspective, Routledge, 2018.

“Makroökonomie im Zusammenhang” ist ein neues Lehrbuch, das die Grundsätze der Makroökonomie auf eine aktuelle Art und Weise für Studenten der Volkswirtschaftslehre darlegt. 

Eine besondere Eigenschaft des Buches ist, dass sich das Augenmerk vorwiegend auf europäische Daten, Institutionen und historische Ereignisse richtet. 

Die Wirtschaftstheorie wird m.a.W. aus einer europäischen Perspektive dargestellt. Das heisst, dass hochinteressante Themen wie europäische Krise, „Brexit“, Nachhaltigkeit, steigende Ungleichheit usw. im makroökonomischen Kontext angepackt werden.

Das Buch besteht aus vier Teilen: 

Im ersten Teil wird der Kontext der wirtschaftlichen Analyse vorgestellt, einschliesslich grundlegender makroökonomischer Statistiken und Instrumente.

Warum ist die Rendite der 10-jährigen Staatsanleihen in den USA höher als in Europa?


Staatsanleihen mit 10 Jahren Laufzeit werden von Volkswirten genau beobachtet, da es sich dabei um Referenz-Zinssätze (benchmark) handelt, die alle Arten von langfristigen Krediten für Verbraucher und Unternehmen betreffen.

In der Regel bewegen sich die internationalen Renditen zusammen, aber nicht immer.

Was auffällt, ist, dass die Rendite der 10-jährigen US-Treasury Bonds (10y UST) seit 2014 im Vergleich zu den Renditen der anderen Staatsanleihen z.B. aus Deutschland, der Schweiz, Grossbritannien und Kanada stärker gestiegen ist und alle übertrifft.

Warum? Eine neue Analyse der Economic Research Abteilung der Fed St. Louis befasst sich genau mit dieser Frage und präsentiert eine vernünftige Schlussfolgerung.

Die wichtigsten Faktoren, die die langfristigen Renditen beeinflussen, sind die erwartete langfristige Inflationsrate und die erwartete langfristige reale Wachstumsrate der Wirtschaft.


Der Verlauf der Rendite der 10-jährigen Staatsanleihen im Vergleich, Graph: St. Louis Fed, July 6, 2018

Sonntag, 15. Juli 2018

The Germany Illusion


Buchbesprechung

Marcel Fratzscher: The Germany Illusion – Between Economic Euphoria and Despair, Oxford University Press, June 2018


Deutschland geht es gut. Es hätte aber besser gehen können, wenn das Land nicht unter zwei Illusionen gelitten hätte. 

Marcel Fratzscher stellt uns in seinem neuen Buch die Trugbilder analytisch und ausführlich vor. 

Die erste Imagination ist die Wahrnehmung, dass Deutschlands Wirtschaftspolitik makellos ist und die Zukunft des Landes dank dem erfolgreichen Export-Sektor und der flexiblen Wirtschaft glänzend erscheint.

Die zweite Fantasie bezieht sich auf den in Deutschland weit verbreiteten Glauben, dass das, was für Europa gut ist, schlecht für Deutschland ist.

Im ersten Teil behandelt der Autor die wirtschaftliche Story Deutschlands vom Zustand des „kranken Manns Europas“ bis zum selbst zugeordneten Titel des „economic superstar“. 

Im zweiten Teil geht es um etwas dämpfende Schilderung der Rolle, die Berlin während der europäischen Krise gespielt hat.

Mittwoch, 11. Juli 2018

US-Dollar und Signale für Rezession


Wenn sich eine Rezession abzeichnet, in den USA oder weltweit, ist es an der Zeit, USD, JPY und/oder CHF zu besitzen. Denn es handelt sich dabei um sog. „safe haven“ (sicherer Hafen) Währungen.

Rezessionen sind, wenn Gläubiger ihr Geld zurückfordern, wie ein Analyst von JPMorgan Chase es treffend beschreibt.

Wie wahr!

USD profitiert davon, dass der Rest der Welt die US-Währung zurückkauft, wenn Banken und Unternehmen während einer Rezession die Schulden abbauen (deleveraging).

Greenback hat vor diesem Hintergrund (Handelsspannungen) in den vergangenen Wochen eine nicht unwesentliche Outperformance hingelegt. 


Die Entwicklung des USD-Wechselkurses, Graph: Bloomberg, July 9, 2018 

Dienstag, 10. Juli 2018

Bitte merken: Target2 ist kein Kreditsystem


Target2-Salden sind wieder in den Schlagzeilen. Die FAZ bemerkt in einem wunderlichen Artikel (*), dass Deutschland auf einer Bombe sitzt. 

FT aus London berichtet, dass Italiens Schulden gegenüber der EZB in diesem Jahr die Marke 500 Mrd. EUR erreichen werden, während Deutschlands Target2-Salden auf 1‘000 Mrd. EUR zusteuern.

Der Grundtenor hinterlässt den Eindruck, wie wenn es sich dabei um Kreditsystem handeln würde. 

Dies trifft aber nicht zu. Denn Target2 Salden verkörpern „lediglich“ Informationen darüber, welche nationalen Zentralbanken wie viel Zentralbankguthaben ins Ausland überwiesen haben.

Es geht, vereinfacht gesagt, um Verbindlichkeiten und Forderungen zwischen den Zentralbanken in der Eurozone.

Wenn die deutschen Banken EZB-Guthaben von Banken aus dem Ausland empfangen, steigen die Forderungen der deutschen Bundesbank gegenüber den Zentralbanken in den betreffenden Ländern.

Target2 wurde von der EZB und den nationalen Zentralbanken der Eurozone eingerichtet, um es den Banken zu ermöglichen, so schnell wie möglich grosse Zahlungen aneinander zu leisten. Mehr als 1‘700 Banken sind am System beteiligt, um miteinander zu handeln.


Target 2: Italien versus Deutschland, Graph: FT, July 9, 2018 


Samstag, 7. Juli 2018

Heisser Sommer und träge Konjunktur mit Rezessionswolken


Der Sommer wird wahrscheinlich heiss, schreibt PictetWM aus Genf.

Die aktuelle Analyse über den Ölmarkt deutet darauf hin, dass das derzeitige Ölangebot im Vergleich zur Nachfrage sehr dünn erscheine.

Es bestehe ein deutliches Risiko, dass die Ölpreise in diesem Sommer deutlich über ihr langfristiges Gleichgewicht steigen werden.

Jüngste Anzeichen einer wirtschaftlichen und internationalen Handelsverlangsamung könnten gegen Ende des Jahres dazu beitragen, Ölknappheit zu beseitigen, so die Studie weiter.

Ein besseres Verhältnis zwischen Angebot und Nachfrage wird jedoch erst Mitte 2019 sichtbar, wenn in den USA neue Pipeline-Anlagen in Betrieb genommen werden.

Infolgedessen bleibt die Ölpreis-Prognose der Schweizer Privatbank für das Jahr 2018 unverändert bei 77 USD pro Barrel für Brent-Öl (70 USD für WTI), wobei das Risiko bestehe, dass die Preise bis dahin überschwingen.


Die Produktion der grössten Öllieferanten, Graph: PictetWM, July 6, 2018

Freitag, 6. Juli 2018

Die fehlende Nachfrage und die schwache Inflation im Euroraum


Die EZB hat in den vergangenen Tagen deutlich unterstrichen, dass die Zinsen im Euroraum zumindest bis zum Ende des Sommers 2019 auf dem derzeitigen Niveau verharren werden, und zwar auf jeden Fall so lange wie erforderlich, um sicherzustellen, dass die Inflationsentwicklung weiterhin mit den derzeitigen Erwartungen des EZB-Rats von einem nachhaltigen Anpassungspfad übereinstimmt.

Der schrittweise Abbau des Wertpapierkaufsprogramms (APP) ist daher vor diesem Hintergrund zu verstehen.

Die Erwartung ist, dass die Inflationsrate im Euroraum nahe bei den anvisierten 2% liegt, obwohl die Kerninflationsrate mit knapp 1.0% immer noch weit entfernt davon notiert.

Inflation steigt, wenn die Kosten für die Produkte steigen. Wenn Löhne steigen, steigen die Kosten.

Wenn die Löhne nicht steigen, bleibt die gesamtwirtschaftliche Nachfrage zurück. Die folgende Abbildung, die Peter Praet am Donnerstag präsentiert hat, zeigt den Verlauf der Nachfrage im Euroraum: ein Tal der Tränen.


Faktoren, die die Produktion in der Fertigungsindustrie einschränken: Nachfrage, Graph: Peter Praet, ECB, July 5, 2018 in Brussels

Mittwoch, 4. Juli 2018

Das Euro-Desaster


Buchbesprechung

Jörg Bibow & Heiner Flassbeck: Das Euro-Desaster – Wie deutsche Wirtschaftspolitik die Eurozone in den Abgrund treibt, Westend Verlag, März 2018


Es ist ein offenes Geheimnis, dass Europas Wirtschaftspolitik gescheitert ist. Die Indizien sind im Wesentlichen (1) die nach wie vor hohe Arbeitslosigkeit und (2) das verfehlte bzw. unterbotene Inflationsziel.

Während die Arbeitslosenquote zehn Jahre nach der GFC (Global Financial Crisis) im Euroraum 8,5% beträgt, verläuft sie in den USA mittlerweile unter 4%. Die europäische Wachstumsdynamik (8 Jahre Nullwachstum) ist so schwach, dass die Unterbeschäftigung heute noch auf 18% verharrt.

Zur Erinnerung: Die EZB unterbietet den eigenen Zielwert (von knapp 2%) inzwischen seit 5 Jahren.

Der Policy Mix, mit dem die EU-Behörden darauf reagieren, besteht hauptsächlich aus zwei Komponenten: A) fiskalische Austeritätspolitik und B) Lohnsenkung. 

Das erste Instrument zielt auf das interne Gleichgewicht, d.h. Haushaltskonsolidierung und Preisstabilität, ab.

Das zweite Instrument hat das externe Gleichgewicht im Visier, v.a. die Wiederherstellung der Wettbewerbsfähigkeit. Gleichzeitig wird eine nachhaltige Position in der Leistungsbilanz angestrebt. 

Dienstag, 3. Juli 2018

Wer geht vor der Ertragskurve in Deckung?


Alle reden über den Verlauf der Ertragskurve (yield curve) der US-Staatsanleihen. 

Die Abbildung der Zins-Strukturkurve der US-Treasury Bonds wurde bei Bloomberg TV inzwischen zu einem Evergreen. Tag täglich wird der Chart immer wieder präsentiert. In Farbe und live.

Was auffällt, ist, dass der Spread (woran die Form der Ertragskurve i.d.R. gemessen wird: 10y UST minus 3 Monate T-Bills) seit Ende der Great Recession deutlich gesunken ist, mittlerweile bis auf 95 Basispunkte. Der historische Durchschnitt liegt bei etwa 150 Basispunkten.

Die Frage, die sich in diesem Kontext stellt, lautet, ob die flacher werdende Ertragskurve als eine Warnung vor einem bevorstehenden schwachen Wachstum der Wirtschaft oder sogar einer Rezession aufzufassen ist.

Noch nicht, schreibt James Hamilton dazu in seinem Blog.

Seine Begründung: Wir sind immer noch sehr früh im aktuellen Straffungszyklus. Die Rendite der 3 Monats-Treasury Bill ist nicht so stark gestiegen wie in den vorangegangenen (abgeschlossenen) Zyklen. Und die Inflation ist immer noch sehr moderat.

Es ist also noch nicht Zeit, in Deckung zu gehen.



US Ertragskurve (yield curve), Graph: Prof. James Hamilton in: econbrowser, July 1, 2018

Sonntag, 1. Juli 2018

Wirtschaftsbücher für Sommer 2018


Hier sind ein paar Bücher über brandneue Themen, die ich im Sommer 2018 lesen will. Ich freue mich darauf:



Jörg Bibow und Heiner Flassbeck: Das Euro-Desaster – Wie deutsche Wirtschaftspolitik die Eurozone in den Abgrund treibt, Westend Verlag, März 2018. 

Steven K. Vogel: Marketcraft - How Governments Make Markets Work, Oxford University Press, March 2018. 

William Mitchell and Thomas Fazi: Reclaiming the State – A Progressive Vision of Sovereignty for a Post-Neoliberal World, Pluto Press, Sept 2017. 

Jeffrey D. Sachs: Building the New American Economy – Smart, Fair & Sustainable, Columbia University Press, March 2018. 

Tamim Bayoumi: Unfinished Business – The unexplored causes of the Financial Crisis and the lessons yet to be learned, Yale University Press, October 2017. 

Marcel Fratzscher: The Germany Illusion, Oxford University Press, April 2018. 



Ein paar neue Wirtschaftsbücher, die ich im Sommer 2018 lesen will

Donnerstag, 28. Juni 2018

Ein starkes Signal für Rezession kann die Kurve nicht schneiden


Will man eine Prognose über die Wirtschaft stellen, muss man die einschlägigen Daten überprüfen und die Indikatoren beobachten. Ein wichtiges Signal, das die Anleihenmärkte geben, kann dabei nicht ignoriert werden.

Die Rede ist von der Renditekurve (yield curve). Die graphische Veranschaulichung des Verhältnisses verschiedener Zinssätze eignet sich insbesondere für die Vorhersage von Rezessionen, wie die empirische Erfahrung nahelegt.

Es wäre daher nicht vermessen, zu sagen, dass die Form der sog. Zinsstruktur-Kurve derzeit wegen ihrer grossen Bedeutung zur Abschätzung der künftigen Entwicklung der Konjunktur das Thema Nr. 1 an der Tagesordnung von Wall Street ist.

Wenn eine Volkswirtschaft gesund läuft, ist der Zinssatz für längerfristige Anleihen i.d.R. höher als der Zinssatz für kurzfristige Papiere.

Der zusätzliche Zins (premium) dient zum Teil als Entschädigung für das Risiko auf die lange Sicht, da die Zukunft unsicher und nicht erschlossen ist.

In letzter Zeit steigen jedoch die Renditen am langen Ende der Ertragskurve langsamer als die am kurzen Ende. Das deutet darauf hin, dass die Händler am Anleihemarkt über langfristiges Wachstum besorgt sind, selbst wenn die Wirtschaft gewisse Vitalität ausstrahlt und die Fed die Zinsen erhöht.

Dazu liefert NYTimes ein paar sehenswerte Abbildungen. 

Der folgende Chart zeigt, dass die Renditekurve, gemessen an 10y UST minus 2y UST, flacher wird. Der Renditeabstand ist inzwischen auf 0,34% gesunken, was den niedrigsten Wert seit 2007 markiert.



Die flacher werdende UST-Rendite-Kurve gemessen an 10yUST minus 2y UST, Graph: NYTimes @nytimes June 25, 2018

Mittwoch, 27. Juni 2018

Anleihen mit Negativrendite: Kognitive Dissonanz?


Der Rendite-Abstand zwischen den USA (2,89%) und Deutschland (0,33%) nimmt weiter zu. Gemessen an der Rendite der Staatsanleihen mit 10 Jahren Laufzeit beträgt der Spread per Dienstag 2,56%.

Damit spiegelt sich der unterschiedliche Verlauf der Geldpolitik der Notenbanken auf beiden Seiten des Atlantiks wider. 

Die Fed hat im Dezember 2015 begonnen, die Zinsen allmählich anzuheben.

Die US-Notenbank hat seither (im gennannten Zyklus) die Zinsen bis Mitte Juni 2018 insgesamt siebenmal erhöht. 

Die Staatspapiere aus den USA und Deutschland haben aber einen gemeinsamen Nenner: die Gefahr des Ausfalls (default) ist minimal; sie sind daher sicher, liquide und hochwertig, unabhängig davon, ob Inflation oder Deflation droht.

Bemerkenswert ist, dass die Realrendite der 10-jährigen Staatsanleihen Deutschlands negativ (-1.856%) ist, wie BloombergTV meldet.


Die Real-Rendite der deutschen Staatsanleihen mit 10 Jahren Laufzeit ist negativ, Graph: BloombergTV live June 26, 2018

Montag, 25. Juni 2018

Inverse Ertragskurve als Sirenengesang


Der Fokus bleibt beim Bondmarkt. 

Die Zinsen sind wieder die besseren Dividenden, betitelt die FuW aus Zürich einen lesenswerten kurzen Bericht.

Zum ersten Mal seit 2008 liegt die gesamte UST-Kurve über der Dividenden-Rendite (1,9%) des US-Aktienmarktes gemessen am S&P-500 Index. (*)

Der Rendite-Abstand zwischen den UST mit 10 Jahren Laufzeit und den UST mit 2 Jahren Laufzeit ist inzwischen auf 37 Basispunkte (0,37%) geschrumpft. Das markiert den dünnsten Spread seit September 2007.

Was bemerkenswert ist, dass die globale Ertragskurve (yield curve) inzwischen erstmals seit 2007 invers wurde. Das bedeutet, dass die Zinsen am langen Ende der Ertragskurve tiefer liegen als die am kurzen Ende. Und das deutet i.d.R. auf eine Rezession hin, in nicht allzu ferner Zukunft.

Konkret:Die durchschnittliche Rendite von Anleihen im JPMorgan Government Bond Index mit 7 und 10 Jahren Laufzeit ist unter die durchschnittliche Rendite von Anleihen mit 1 bis 3 Jahren Laufzeit gerutscht.

Mit anderen Worten erhalten Anleger auf globaler Ebene keine Prämie mehr, um Anleihen mit längerer Laufzeit zu halten. 


Die globale Ertragskurve (global yield curve) ist jetzt invers, Graph: Robin Wigglesworth @RobinWig @FT, June 24, 2018 

Sonntag, 24. Juni 2018

Necessary Evil


Buchbesprechung

David Kinley: Necessary Evil – How to Fix Finance by Saving Human Rights, Oxford University Press, New York, June 2018

Die Global Financial Crisis (GFC) hat u.a. aufgezeigt, wie entscheidend die Form und die Funktion des Finanzsystems für die Erfüllung unserer meisten Grundrechte ist, was z.B. den Zugang zum Wohnen, zur Bildung, zur Gesundheit, aber auch die Arbeitsplatzsicherheit und die Sozialhilfe betrifft. 

Für Millionen von Menschen, die am wenigsten dafür tun können, weshalb und wie die Krise entstanden ist, hat sie fatale Auswirkungen ausgelöst. Unzählige Menschen haben nicht nur den Job, sondern auch das Eigenheim verloren. Und die Fiscal Austerity hat dazu geführt, dass die Lebensstandards scharf gesunken sind. (*)

Die Macht und die Wucht der Durchdringung des globalen Finanzsystems über alle möglichen Formen der sozialen, wirtschaftlichen und politischen Interaktion ist der Gegenstand dieses neulich vorgelegten Buches von David Kinley

Eine aufgeschlossene, klare und analytische Beleuchtung der Rolle der Menschenrechte im Umfeld der immerwährenden selbstzerstörerischen Widrigkeiten der Finanzmärkte auf das Wohlbefinden einfacher Menschen.

Der Autor ist Rechtsprofessor (Human Rights Law) an der University of Sydney. Sein wesentliches Anliegen ist, durch detaillierte Beschreibung der Geschichte der Beziehungen zwischen dem Finanzwesen und den Menschenrechten darauf hinzuweisen, dass der Finanzsektor nicht ein Ziel, sondern ein Mittel ist, um weit verbreitetes Wohlergehen der Menschen zu fördern.

Samstag, 23. Juni 2018

FANG versus BITCOIN


2018 war bislang ein aufregendes Jahr. Spannungen im internationalen Handel insbesondere zwischen den USA und China bzw. Europa nehmen zu. Öfters ist es sogar von einem „Handelskrieg“ die Rede.

Es wäre angesichts der Entstehungsgeschichte von Bitcoin zu erwarten gewesen, dass der bekannteste Crypto-Token in einer Zeit der wachsenden Unsicherheit an Wert gewinnt. Schliesslich empfehlen Bitcoins Enthusiasten die „Crpyto-Währung“ als Absicherung gegen einen solchen Zusammenbruch des korrupten kapitalistischen Systems. 

Doch die Performance von Bitcoin lässt viel zu wünschen übrig. Seit Jahresbeginn hat es um rund 60% an Wert verloren, wie wir in der folgenden Abbildung sehen können.

Hätte man Bitcoin zu Beginn des Jahres verkauft und den Erlös in den FANG+ Index investiert, hätte man heute einen Wertanstieg rund 40% realisieren können.

FANG+ Index, der Amazon, Netflix, Tesla, Alibaba, Facebook, Apple, Alphabet, NVDIA, Twitter und Baidu umfasst, schlägt Bitcoin.



FANG+ Index schlägt Bitcoin, Graph: John Authers, FT, June 22, 2018

Donnerstag, 21. Juni 2018

Anleihemärkte schreien: Haushaltskonsolidierung ist heute nicht notwendig


Das Wirtschaftswachstum im Euroraum bleibt hinter Erwartungen zurück. Das BIP lag im ersten Quartal 2018 nur noch bei 0,4% gegenüber 0.7% im vierten Quartal 2017.

Und der Einkaufsmanagerindex (PMI) des herstellenden Gewerbes signalisiert die Fortsetzung der moderaten Entwicklung. 

Die Verlangsamung der Wachstumsdynamik, die sich im PMI widerspiegelt, erklärt zum Teil, warum die Rendite der deutschen Staatsanleihen mit 10 Jahren Laufzeit nach einem starken Anstieg zu Beginn des Jahres wieder gesunken ist.



Der Wert der Anleihen, die derzeit mit einer negative Rendite gehandelt werden, Graph: Bloomberg, June 20, 2018

Mittwoch, 20. Juni 2018

Negative Nettokreditkosten: In welchem Land willst du leben?


Es ist schon atemberaubend, sich zu vergegenwärtigen, dass öffentliche Netto-Investitionen in Deutschland seit mehreren Jahren negativ sind, zu einer Zeit, in der die öffentliche Hand zu negativen Nominalzinsen Kredit aufnehmen kann.

Aber auch in Grossbritannien deuten die niedrig verlaufenden Renditen der Staatsanleihen darauf hin, dass es Spielraum für höhere öffentliche Ausgaben gibt.

Die invertierte Kurve der britischen Staatspapiere (GILT) veranschaulicht die Nachfrage von Pensionskassen und Versicherungsgesellschaften nach langfristigen Obligationen, wie Kate Allen in FT berichtet.

Die Rendite der britischen Staatsanleihen (GILT) mit 10 Jahren Laufzeit schwankt seit Herbst 2016 zwischen 1% und 1,5%. 

Die Rendite der US Treasury Bonds mit vergleichbarer Laufzeit ist im selben Zeitraum von 1,6% auf fast 3% geklettert.

Der Rendite-Abstand zwischen den GILT und UST weist damit den höchsten Wert seit mehr als drei Jahrzehnten auf, was die unterschiedlichen wirtschaftlichen Geschicke der beiden Länder widerspiegelt.


US vs UK: Staatsanleihen mit 10 Jahren Laufzeit, Graph: Kate Allen, FT, June 20, 2018 

Sonntag, 17. Juni 2018

Arbeitslosenquote sinkt, aber auch Löhne sinken – Wie steht’s damit?


Acht Jahre nach GFC (Global Financial Crisis) sinkt die Arbeitslosigkeit nun endlich auf beiden Seiten des Atlantiks. Was erstaunt, ist aber, dass das Lohnwachstum kaum vom Fleck kommt.

Der durchschnittliche Stundenlohn ist in den USA im May gegenüber dem Vorjahr gesunken, wenn man die Inflation  .

Für Arbeitnehmer in „Produktion und non-supervisory“ Stellen ist der durchschnittliche Reallohn von 22,62$ im Mai 2017 auf 22,59$ im Mai 2018 gesunken, wie das Bureau of Labor Statistics (BLS) vergangene Woche mitgeteilt hat. 

Diese Ansammlung von Arbeitern umfasst diejenigen, die in der Produktion und im Baugewerbe beschäftigt sind, sowie alle „non-supervisory“ Arbeiter in den Dienstleistungsbereichen, wie etwa Gesundheitsfürsorge oder Fastfood, wie Jeff Stein und Andrew Van Dam in einem lesenswerten Bericht bei Washington Post beschreiben.

Laut BLS entfallen auf diese Gruppe rund vier Fünftel der privat Beschäftigten in Amerika.

Der Rückgang der Löhne ist seltsam und bemerkenswert. Einige Ökonomen, die alarmiert sind, sagen, dass die Gehaltszahlungen in einer Zeit, in der die Arbeitslosigkeit niedrig ist, steigen müssten. Es sei denn, es gibt eine Art „external shock“ wie z.B. eine schlechte Hurrikan-Saison. Das ist aber nicht der Fall.



Anteil der Arbeitnehmer am Gewinn von Unternehmen, Graph: Jeff Stein und Andrew Van Dam in: Washington Post June 15, 2018

Donnerstag, 14. Juni 2018

Der steilere Zinspfad in Tandem mit der flacheren Ertragskurve


Die US-Notenbank hat am Mittwoch wie erwartet den Leitzins (Fed Funds Rate) um 25 Basispunkte (0.25%) erhöht. Das Zielband lautet nun 1,75% bis 2%.

Das ist die zweite Zinserhöhung im laufenden Jahr und die siebte im fortbestehenden Zyklus (seit Dezember 2015). 

Die FOMC-Mitglieder (Offenmarktausschuss) haben zugleich insgesamt vier Zinsschritte für das Jahr 2018 angedeutet. Für das Jahr 2019 werden 3 weitere Zinserhöhungen prognostiziert.

Laut Jerome Powell, Fed-Präsident (*) befindet sich die US-Wirtschaft in grossartiger Form. 

Was das Ziel der Preisstabilität betrifft, orientiert sich die Fed an der Kernrate der Preise für persönliche Ausgaben (core PCE), ohne Mitberücksichtigung der Preise für Energie und Nahrungsmittel.

Auch in dieser Hinsicht gibt sich Powell locker und unbesorgt.

Wie war aber die Reaktion der Marktteilnehmer?


Fed Funds Rate und UST Renditen für die Laufzeiten von 10 und 2 Jahren, Graph: FuW, June 14, 2018

Donnerstag, 7. Juni 2018

Italien und EU Strukturfonds


Die neue italienische Regierung beklagt sich darüber, dass sie von der EU ungerecht behandelt wird.

Einige der nördlichen EU-Länder können es nicht fassen und schlagen mit der Behauptung zurück: Italien werde von EU-Subventionen überschwemmt.

Ein Kolumnist beim Der Spiegel hat sogar in der vergangenen Woche geschrieben, dass die Italiener „aggressive Schnorrer“ seien.

Wie sieht es aber in der Realität aus?

Bloomberg liefert dazu fünf Abbildungen, die zeigen, dass Italien möglicherweise der zweitgrösste Empfänger von EU-Strukturfonds im laufenden Haushalt ist. 

Aber die Italiener bekommen weniger als ein Drittel, was Polen pro Kopf bekommt. Und Italien liegt sogar hinter Spanien.



Empfänger von EU-Strukturfonds, Graph: Bloomberg, June 6, 2018

Dienstag, 5. Juni 2018

Der Fall Italien und Marktdisziplin – von wegen!


Wenn ein Land einer Währungsunion beitritt, verliert es die eigene Landeswährung und übernimmt im Gegenzug die Gemeinschaftswährung. Das ist im Fall der EWU der Euro. 

Die Geldpolitik wird von einer gemeinsamen Zentralbank gestaltet. Das ist die EZB.

Das bedeutet, dass die nationalen Regierungen mit dem Beitritt der EWU die Kontrolle über das Geld verlieren. Und das hat Auswirkungen.

Der Euro ist dann quasi eine fremde Währung für das EWU-Land, das eine Staatsanleihe emittiert, weil es eben keine Kontrolle über das Geld hat. Das heisst, dass das betreffende Land dem Anleihe-Halter die Bedienung der Obligation am Ende der Laufzeit nicht garantieren kann, in Form von Cash (in diesem Fall in Euro).

Nun stellen wir uns einen negativen (wirtschaftlichen oder politischen) Schock vor, z.B. den Wahlsieg der als populistisch präsentierten Bewegungen in Italien. Im Fall von Spanien war es im Jahr 2010 eine tiefe Rezession, und zwar in Verbindung mit einer Banken-Krise.

Der Ausverkauf von Bank-Aktien an den Börsen und der rasante Anstieg der Rendite-Differenz (spread) der italienischen Staatspapiere im Verhältnis zu German Bunds, die weltweit als sichere Benchmark-Anleihen gelten, führt erneut vor Augen, dass der Teufelskreis (doom loop) zwischen Staatsanleihen und Bank-Aktien nicht gebrochen ist.

Denn wenn die Investoren erwarten, dass das italienische Haushaltsdefizit ansteigt, fangen sie an, die Papiere abzustossen. 

Was passiert danach?


Teufelskreis (doom loop) Bank-Aktien versus Staatsanleihen, Graph: BloombergTV 
5y spread ITA over GER (blaue Kurve) und Europe Banken Index (weisse Kurve)

Sonntag, 3. Juni 2018

Italiens stagnierende Wirtschaft und Finanzierungssalden der Sektoren


Der Fall Italien zeigt, dass die makroökonomische Politik (*) der EU-Behörden nicht funktioniert. 

Es war Brüssels wirtschaftspolitische Agenda („Sparen: gut, Schulden: schlecht“) in enger Kooperation mit Berlin, die die italienische Misere ausgelöst hat. 

Die italienische Wirtschaft hat eine sechs Jahre andauernde Rezession durchlaufen.

Was wurde Rom dabei verordnet, um die Wirtschaft ins Gleichgewicht zu bringen? Strukturreformen (vorwiegend Massnahmen auf der Angebotsseite).

Das bedeutet „interne Abwertung“: Gürtel enger schnallen, v.a. Lohnkürzungen und Sozialabbau.

Italien hat damit tatsächlich eine Reihe Reformen durchgeführt, im Pensionssystem und auf dem Arbeitsmarkt.

Es ist aber unumstritten, dass die interne Abwertung die Wirtschaftsschwäche intensiviert und Arbeitslosigkeit erhöht hat. Siehe die erste Abbildung im vorhergegangenen Blog-Eintrag.

Folglich wundert es nicht, dass populistische Parteien die Oberhand gewinnen. Denn das Volk leidet zweifelsohne.

Und um es noch einmal zu unterstreichen: Mitschuld tragen die Länder im Norden Europas.

Denn sie schreiben Italien apodiktisch vor, weiterhin am restriktiven Fiskalkurs festzuhalten. Die Sparpolitik verursacht aber Nachfrageschwäche.

Wie man an der folgenden Abbildung deutlich erkennen kann, sind die Finanzierungssalden der Sektoren der italienischen Wirtschaft (private Haushalte, Unternehmen und Staat) alle im Plus. Das heisst, dass sie weniger ausgeben als sie einnehmen. Nur das Ausland ist im Minus (capital account; inverse of current account).


Finanzierungssalden der italienischen Wirtschaft (sectoral balances: saving minus investment) im Verhältnis zum BIP, Graph: Makroskop, June 1, 2018

Donnerstag, 31. Mai 2018

Italien und Hindernisse für den Fortschritt im Euroraum


Das italienische Finanzministerium hat am Mittwoch zwei Staatsanleihen ausgegeben. 

Auf der Versteigerung der Papiere mit 5 Jahren Laufzeit (01. März 2023) hat sich eine Rendite von 2.32% ergeben. Die Gebote beliefen sich dabei auf 1,75 Mrd. EUR. Das Ministerium hat 1 Mrd. EUR zugeteilt.

Auf der vorhergegangenen Versteigerung (am 27. April 2018) waren die 5-jährigen Anleihen mit einer Rendite von 0,56% verkauft.

Auf der Versteigerung der 10-jährige Staatspapieren (01. Febr 2028) ist es zu einer Rendite von 3.0% gekommen. Geboten wurden 2,2 Mrd. EUR. Zugeteilt wurden 1,8 Mrd. EUR.

Auf der vorhergegangenen Versteigerung (am 27. April 2018) ergab sich für die Anleihen mit 10 Jahren Laufzeit eine Rendite von 1,70%.

Welchen Unterschied vier Wochen ausmachen!

Was ist inzwischen geschehen? 

Das italienische Volk hat gewählt und dabei Lega und die 5-Sterne Bewegung unterstützt. Die Bildung einer Koalition der beiden Parteien, die sich Bewegung nennen, nicht Partei, und im Parlament über die Mehrheit verfügen, wurde jedoch vom Staatspräsidenten, Sergio Matterella unterbunden.

Begründung: Der designierte Wirtschaftsminister ist ein Euro-Skeptiker. Und Italien will viel Geld ausgeben, viel mehr als die EU erlaubt.

Das Wählerverhalten war im Wesentlichen von der in der folgenden Abbildung kurz dargestellten „sozialen Not und Ungerechtigkeit“, die ohne Zweifel auf die neoliberale Agenda der EU-Behörden zurückgeht, geprägt.


Italien: Arbeitslosigkeit, Jugend-Arbeitslosigkeit und Unterbeschäftigung, Graph: Paul Steinhardt, Makroskop, May 29, 2018


Freitag, 25. Mai 2018

Italien als Aushängeschild für Europas gescheiterte Wirtschaftspolitik


Italien ist in aller Munde. 

Die Regierungsbildung rückt näher. Die beiden Parteien, Lega (rechtsnational) und Fünf Sterne (linkspopulistisch) bieten der EU Stirn: 

Die neuen Amtsinhaber in Rom lehnen das von Berlin vorgegebene Spardiktat, das in der Eurozone trotz der anhaltenden Nachfrageschwäche mit nach wie hoher Arbeitslosigkeit vorherrscht, entschieden zurück.

Der Risikoaufschlag der italienischen Staatsanleihen gegenüber den deutschen Bundesanleihen steigt inzwischen praktisch täglich an. Mit 185 Basispunkten hat der Spread mittlerweile einen Höhepunkt erreicht.

Investoren deuten dabei auf die Pläne der neuen Koalition in Sachen Ausgaben hin und schlagen Alarm: Die Tragfähigkeit der italienischen Staatsfinanzen wird in Frage gestellt.

Der Teufel steckt aber im Detail. 

Zum Beispiel: Es ist Italien gelungen, in 24 der letzten 26 Jahre einen Primärüberschuss zu erzielen, wie Pictet WM aus Genf berichtet. Die Schätzung für 2017 beläuft sich auf 1,5% des BIP.



Italiens Primärüberschuss und Zinslast, Graph: PictetWM, May 2018

Dienstag, 22. Mai 2018

Arbeitslosenquote, Lebensstandard und Lohnwachstum


Das globale Dividenden-Wachstum betrug im 1Q2018 mehr als 10% und stieg auf 244,7 Mrd. USD. Im Vergleich zum Vorjahresquartal markieren die Dividenden damit einen Rekordwert.

Der Anstieg ist teilweise auf das Dividenden-Wachstum in den USA zurückzuführen: 113 Mrd. USD (+5.2%).

Janus Henderson schätzt, dass die Dividenden-Auszahlungen im Jahr 2018 weltweit auf 1‘300 Mrd. USD klettern werden, was einem Jahreswachstum von 6% entspricht. 

Acht von zehn US-Unternehmen zahlen auf Jahresbasis mehr Dividenden aus als vor einem Jahr, v.a. in den Sektoren Technologie, Finanz und Gesundheitswesen. 

Bemerkenswert ist, dass in Europa, wo die Unternehmen inzwischen zum Netto-Sparer wurden, die Dividenden soweit um 3,9% gewachsen sind.

Unternehmen investieren nicht, kaufen eigene Aktien im Markt zurück und beklagen sich gleichzeitig über mangelnde Arbeitskräfte („labor shortage“). Während die Arbeitslosenquote sinkt, stagnieren aber die Löhne.

Wie ernst sind solche Bedenken zu nehmen?


Beschäftigungsquote (employment to population ratio) im internationalen Vergleich, Graph: Neel Kashkari in FT

Die Beschäftigungsquote, d.h. der Anteil der Erwerbstätigen an der Bevölkerung

Freitag, 18. Mai 2018

Sparen: Das falsche Rezept der Eurozone


Vítor Constâncio, EZB Vice-President erklärt am Mittwoch in einem sensationellen Interview mit FT aus London, dass die Fiscal Austerity in der Eurozone zu weit gegangen ist und drastische Auswirkungen ausgelöst hat.

Als ein konkretes Beispiel nennt Constâncio Griechenland

Keine Institution, nicht die EU-Kommission, nicht die EZB, nicht der IWF hat es je für möglich gehalten, geschweige denn geplant, dass Griechenland BIP infolge des harschen Spardiktats um 25% schrumpfen würde, so der portugiesische Ökonom und Politiker.

Das Anpassungsprogramm sei wirklich zu hart gewesen. Und vielleicht sogar auch zu mechanisch. Denn das Programm hat den totalen Zusammenbruch von Hoffnungen und Erwartungen nicht vorhergesehen, gesteht Constâncio weiter ein.

Wow! Das ist schwer zu verdauen. Im Grunde genommen handelt es sich dabei um eine Bankrott-Erklärung der neoliberalen Agenda der EU-Behörden.

Im Übrigen: Dies ist kein Streit zwischen links und rechts, sondern ein Problem des politischen Konsenses in Europa. Die Wurzel des Übels ist die Besessenheit, den Haushalt auszugleichen, die wiederum von der dominierenden ordoliberalen/neoliberalen Ideologie herrührt.


G3 Kerninflation stellt (in absehbarer Zeit) keine Gefahr für die Preisstabilität dar, Graph: Morgan Stanley

Mittwoch, 16. Mai 2018

Wie das Cash an der Nullzinsgrenze wieder zur Konkurrenz wird


Die Fed bleibt auf Kurs, den Tagesgeldsatz (Fed Funds Rate) weiter anzuheben. Und die Abflachung der US-Renditekurve hält an.

Auf dieser Seite des Atlantiks tut sich zwar in Sachen Geldpolitik nicht viel, weil die Kerninflation um die Marke 1% festsitzt, ja sogar gegenwärtig auf 0,7% notiert.

Aber François Villeroy de Galdhau hat neulich für eine Verblüffung gesorgt.

Der französische Zentralbank-Chef hat gesagt, dass die EZB nach dem Ende des Anleihekaufprogramms (APP) zügig eine Zinserhöhung einleiten werde. Es gehe um einige Quartale, nicht um Jahre.

Zur Erinnerung: Die Eurozone befindet sich insgesamt an der effektiven Zinsuntergrenze (effective lower bound). Die Zinssätze liegen knapp unter null. Und die EZB schafft mit dem APP weiter Geld.

Der Grund dafür, dass die europäische Geldpolitik auf „Maximum-Stimulus“ eingestellt bleibt, ist, wie oben angesprochen, die anhaltende Niedriginflation bzw. die Nachfrageschwäche.

Der Fall ist im Grunde genommen klar, dass die fiscal policy damit beginnen müsste, Impulse zu geben, um die Wirtschaft auf Vordermann zu bringen.



Nach 10 Jahren wird Bargeld wieder zur Konkurrenz: Graph: John Authers, FT, May 15, 2018

Die Rendite der US-Staatspapiere mit 3 Monaten Laufzeit übertrifft zum ersten Mal seit der GFC (Great Financial Crisis) die Dividende-Rendite von S&P 500 Index.

Montag, 14. Mai 2018

Vorsicht bei weiteren Zinserhöhungen durch die Fed


Die Fed normalisiert die Geldpolitik seit zweieinhalb Jahren, sodass die Bilanz der US-Notenbank im Verhältnis zum BIP schrumpft. 

Und die Fed Funds Rate, der Tagesdurchschnittssatz für täglich fällige Kredite zwischen Banken steigt im Vergleich zu den Zinsen in wichtigen ausländischen Volkswirtschaften an.

Aber wie weit kann die Fed mit dem gegenwärtigen Kurs der Straffung der Geldpolitik gehen?

Das ist eine wichtige Frage, mit der sich James Bullard befasst.

Der Präsident der Fed St. Louis hat im Rahmen eines Referats am Freitag fünf Gründe dafür präsentiert, die zur Vorsicht mahnen:

Inflationserwartungen, der neutrale Zinssatz, die abflachende Renditekurve, der Spielraum für Unternehmensinvestitionen und die ausgleichenden Arbeitsmärkte.



Der US-Tagesgeldsatz im Vergleich zu den Leitzinsen im Euroraum und Japan, Graph: James Bullard, St. Louis Fed President in: “US monetary policy: A case for Caution”, May 11, 2018

Freitag, 11. Mai 2018

Europas Wirtschaft und Flaute am Arbeitsmarkt


Eine wirtschaftliche Flaute schliesst sich mit dem Konzept der Produktionslücke (output gap) zusammen, schreibt die EZB in dem am Donnerstag veröffentlichten Economic Bulletin (No. 3).

Die Produktionslücke ist definiert als die Differenz zwischen den Werten des realen BIP (beobachtbar) und der potenziellen Produktion (nicht beobachtbar), die wiederum dem Trend des realen BIP entspricht.

Das heisst die Höhe der Produktion, die erreicht werden kann, ohne einen Inflationsdruck auszulösen.

Das Konzept ist aber nicht unumstritten. Die Inflationsentwicklung ist auch von anderen Faktoren als nur von der Produktionslücke beeinflusst (wie z.B. Kostenschocks, Inflationserwartungen, Preissetzungsmacht, monetäre Konditionen usw.).

Liegt das reale BIP unter dem so definierten Potenzial, ist die Produktionslücke negativ. Das heisst, dass es eine Flaute in der Wirtschaft gibt, und der Inflationsdruck (ceteris paribus) eher gedämpft ist.


Produktionslücke im Euroraum; Schätzungen durch die EU Kommission, den IWF und die OECD, Graph: ECB in Economic Bulletin, issue 3, May 10, 2018

Donnerstag, 10. Mai 2018

USD-Stärke: Komplikationen für die EM und die Märkte


Die geopolitische Perspektive ist derzeit stürmisch.

US-Präsident Donald Trump ist, ohne mit der Wimper zu zucken, aus dem Iran-Abkommen ausgestiegen. 

Und Washington kritisiert gleichzeitig die Europäer, nur an Geschäften mit dem Iran interessiert zu sein.

Das brisante „trade-war“-Meme bleibt damit auf der Tagesordnung.

Während der Aufschwung in Europa noch auf sich warten lässt, klettert der USD allmählich höher und verschärft damit ein globales Problem: USD-Knappheit.

Ohne Zweifel bedeutet die US-Stärke für die EM ein Stress im Allgemeinen, da die Verschuldung des privaten Sektors zum wesentlichen Anteil in USD denominiert ist.


Eine langjährige Beziehung: EM (emerging markets) steigen, wenn die finanziellen Bedingungen in den USA expansiv sind, und fallen, wenn die finanziellen Konditionen beginnen, zu kontraktieren, Graph: John Authers in FT, May 9, 2018

Dienstag, 8. Mai 2018

Schuldenbremse und Unterbeschäftigung im Euroraum


Das ist das Versagen der neoliberalen Agenda im Euroraum in einem Chart.

Die folgende Abbildung, die von Peter Praet, EZB in einem Vortrag am Montag in Genf präsentiert wurde, zeigt, dass die Unterbeschäftigung im Euroraum acht Jahre nach GFC ("Great Financial Crisis") nach wie vor auf 17% verharrt.

Die Menschen sind gezwungen, mit part-time Jobs full-time Familien zu ernähren. Das ist ein Skandal.



Unterbeschäftigung im Euroraum, Graph: Peter Praet, ECB, in „Economic developments in the euro area“, Geneva, May 7, 2018

Freitag, 4. Mai 2018

Das symmetrische Inflationsziel und flachere Ertragskurve


Die US-Notenbank hat am Mittwoch den Leitzins (Fed Funds Rate) unverändert gelassen. Damit liegt der Zinssatz (Tagesgeldsatz), der für Interbankenkredite bezahlt wird, in der Spanne zwischen 1,50% und 1,75%.

Die Fed hat zugleich darauf hingewiesen, dass sich die Inflation der Marke von 2% annähere und das Inflationsziel symmetrisch sei.

Das ist so zu interpretieren, dass die Fed (mit der zweifachen Erwähnung des Wortes „symmetrisch“) ein Überschiessen über die 2% Zielmarke für zulässig hält.

Die US-Währungshüter unterstreichen im selben Statement, dass die Wirtschaft weiter graduelle, d.h. schrittweise Zinserhöhungen braucht.

Schliesslich wächst die US-Wirtschaft seit achteinhalb Jahren. Die Frage ist daher, wie lange diese Expansion noch andauert?


US Inflation gemessen an PCE Index, der von der Fed bevorzugt angesehen wird, Graph: Bloomberg, May 3, 2018

Sonntag, 29. April 2018

Beggar-thy-Neighbor-Politik in der Europäischen Währungsunion


Die beggar-thy-neighbour Policy ist eine merkantilistische Strategie der Volkswirtschaft zur Maximierung des Handelsbilanzüberschusses, ohne Rücksicht auf Verluste. Auf Deutsch: „seinen Nachbarn zum Bettler machen“.

Simon Wren-Lewis hat vor rund drei Jahren in seinem Blog die Krise in der Eurozone mit dem Hinweis auf die Lohnzurückhaltung in Deutschland als „untold story“ beschrieben. Er hat sich aber nach seinen eigenen Angaben davor zurückgehalten, dafür den Ausdruck „beggar-thy-neighbor“-Politik zu verwenden.

Es ist jedoch ein offenes Geheimnis, dass Berlin sich damit einen immensen Wettbewerbsvorteil gegenüber dem Rest der Eurozone verschafft hat.

Nach der Lektüre von Peter Bofingers Artikel („German wage moderation and the EZ crisis“) bei voxeu sei der an der Oxford University in Grossbritannien lehrende Wirtschaftsprofessor nun aber zur Überzeugung gelangt, dass Deutschland mit „wage moderation“ seine Nachbarn in der Eurozone „bewusst unterboten“ hat.

Was damit gemeint, ist „internal devaluation“.


Wie Deutschland mit Lohnzurückhaltung seine Nachbarn in der Eurozone seit der EUR-Einführung in die Enge getrieben hat, Graph: Bloomberg Markets, Apr 24, 2018


Sonntag, 22. April 2018

Makroökonomische Ungleichgewichte: Europas Lücke in Wettbewerbsfähigkeit


Die jüngsten Wirtschaftsdaten und Umfrageergebnisse deuten darauf hin, dass das Wirtschaftswachstum im Euro-Raum nachlässt.

Dabei ist das reale BIP in 19 aufeinanderfolgenden Quartalen angestiegen. Die Inflationsentwicklung ist jedoch verhalten geblieben.

Der EZB-Rat hat drei Kriterien, (Konvergenz, Vertrauen und Widerstandsfähigkeit) die erfüllt sein müssen, um sicherzustellen, dass die Inflation sich nachhaltig auf dem Weg in Richtung des Zielwertes der EZB etabliert.

Erst dann will die EZB den Ankauf von Anleihen (APP: asset purchase programme) im offenen Markt einstellen. Das heisst, dass sie die sog. Normalisierung der Geldpolitik erst dann in Angriff nehmen kann. 

Vor diesem Hintergrund hat Peter Praet, Mitglied des EZB-Direktoriums neulich in einem Referat in Washington in den USA gesagt, dass ein umfangreicher geldpolitischer Impuls immer noch notwendig sei, damit sich der Inflationsdruck weiter ausbreitet und mittelfristig die Inflationsentwicklung (headline inflation) unterstützt.

Bemerkenswert ist die Betonung durch den Chefvolkswirt der EZB, dass Preisstabilität eine notwendige, aber keine hinreichende Bedingung für ein nachhaltiges und ausgewogenes Wachstum in Europa ist. 

Es hat sich im Vorfeld der Krise gezeigt, dass makroökonomische Ungleichgewichte inmitten von Preisstabilität zunehmen können. Und dass anhaltende Verluste an Wettbewerbsfähigkeit zu makroökonomischen Ungleichgewichten führen können, die schmerzhafte Anpassungen erzwingen. 


Inflation im Euroraum und der Trend, Graph: Peter Praet, ECB, Apr 16, 2018

Freitag, 20. April 2018

Steuert die Fed auf die erste Zinssenkung in zwei Jahren zu?


Bond-Bullen sind voller Elan.

Die Märkte preisen ein, dass der Zinserhöhungszyklus der Fed im Jahr 2020 oder Anfang 2021 zu Ende geht und zugleich eine gewisse Lockerung der Geldpolitik eingeleitet wird, was, allem Anschein nach, den Verkaufsdruck auf die US Treasury Bonds gegenwärtig abmildert.

Das ist der Schluss, den die Entwicklung des Spreads (*) zwischen dem 3-Jahres-Forward 1-Jahr US Overnight Index Swap Satz und dem 2-Jahres-Forward 1-Jahr Satz nahelegt. 

Der Spread ist nämlich ins Negative gerutscht, was darauf hinausläuft, dass die Fed den Straffungszyklus demnächst tatsächlich beendet.

Wenn die Zentralbank die Zinsen erhöht, richtet sich das Augenmerk auf die Wirtschaft, die wieder Tritt fasst und wo die Währung zur Stärke neigt.

Die anhaltende USD-Schwäche regt aber an, darauf zu blicken, dass die US-Zinsen inzwischen an das neutrale (natürliche) Niveau herankommen. 

Der Greenback hat 2018 bislang rund 3% an Wert verloren. Die Abwertung für das gesamte Jahr 2017 beläuft sich auf rund 12 Prozent gegenüber dem EUR.


Der Spread zwischen den 3y1y und den 2y1y US-Swap-Sätzen, Graph: FT, Apr 19, 2018

Mittwoch, 18. April 2018

Ist der Marktzyklus am Ende?


Die US-Notenbank hat im Dezember 2015 begonnen, die Zinsen (Fed Funds Rate) allmählich zu erhöhen. 

Der Tagesdurchschnittszinssatz für täglich fällige Kredite zwischen Banken ist seither insgesamt sechsmal angehoben worden.

Der Leitzins der Fed beläuft sich nun mit der letzten Erhöhung vom März 2018, die ja im „Rahmen der Erwartungen“ lag, auf 1,5% bis 1,75%. Das Stichwort heisst „Normalisierung“; nach GFC („Great Financial Crisis“) von 2008 wohlgemerkt.

Bemerkenswert ist aber, dass die Ertragskurve (yield curve) eine unzweideutige Botschaft vermittelt:

Die Abflachung der Kurve deutet darauf hin, dass die Erwartungen auf lange Sicht nicht besonders günstig sind: Während die kurzfristigen Zinsen ansteigen, kommen die langfristigen Zinsen kaum vom Fleck. (*)

Deutsche Bank Research hat am Montag die folgende Abbildung präsentiert, um zu zeigen, dass der US Treasury Markt in der Tat damit rechnet, dass die Fed im Jahr 2021 beginnt, die Zinsen wieder zu senken.

Das heisst, dass die Märkte davon ausgehen, dass die Zinsen in drei Jahren niedriger liegen werden als heute. Das wirft natürlich die Frage auf, ob wir damit am Ende des Markt-Zyklus sind?


US-Swap-Sätze, Graph: John Authers, FT, Apr 17, 2018