Sonntag, 23. April 2017

Can we avoid another financial crisis?

Buchbesprechung

Steve Keen: Can we avoid another financial crisis? Polity Books, Cambridge, 2017


Die Makroökonomie lässt sich von der Mikroökonomie nicht ableiten. Es ist daher abwegig, von z.B. „Schweiz AG“ oder „Deutschland AG“ zu reden, wenn es um die Wirtschaftspolitik geht.

Dass Unternehmer einzelwirtschaftlich denken, ist in Ordnung. Aber es bedarf der öffentlichen Hand, die für die Gesamtwirtschaft sorgt. 

Steve Keen gibt uns im ersten Kapitel seines lesenswerten Buches einen erkenntnisreichen Überblick über die Wirtschaftsmodelle der neoklassischen Schule.

Das RBC-Modell (Real Business Cycle) und das nachfolgende DSGE-Modell (Dynamic Stochastic General Equilibrium) beruhen alle auf Mikrofundierung (microfounded macroeconomics), d.h. dem Versuch, Makroökonomie auf dem „rationalen Verhalten“ von Individuen und Unternehmen zu begründen.

Die herrschende Lehre propagiert die direkte Ableitung makroökonomischer Verhaltensgleichungen aus dem einzelwirtschaftlichen Maximierungsverhalten (Nutzenmaximierung der Haushalte und Gewinnmaximierung der Unternehmungen).

Das ist auch der Grund dafür, warum in diesen Modellen der Finanzsektor und damit im Grunde genommen auch das Geld (money illusion) ausgeklammert werden.

Freitag, 21. April 2017

Inflation und der seine Bilanzen reparierende Privatsektor

Die Bilanzsumme der EZB reflektiert die expansive Geldpolitik der EZB unmittelbar. Da niemand Geld leihen will, wirkt die mengenmässige Lockerung der Geldpolitik (genannt QE-Policy) kaum. 

Trotz der Null-Zinsen sparen nämlich die privaten Haushalte. In Deutschland macht die Quote rund 6% des BIP aus. Auch Unternehmen sind Netto-Sparer.

Obwohl die Notenbankgeldmenge (monetary base) sich in den vergangenen Jahren vervielfacht hat, kommt die Inflation nicht vom Fleck, abgesehen von einigen „Beulen“, ausgelöst durch die Preisanstiege für Rohstoffe und Energie.

Das neu geschaffene Geld kommt in der Realwirtschaft nicht an, weil der Privatsektor immer noch damit beschäftigt ist, die Bilanzen zu reparieren (Balance Sheet Recession), wie Richard Koo in einem lesenswerten Interview mit der Finanz und Wirtschaft beschreibt.



Die Bilanzsumme der EZB im Vergleich zum BIP (Wirtschaftsleistung), Graph: Peter Praet, ECB auf der Hyman Minsky Konferenz in New York am 19. April 2017 

Donnerstag, 20. April 2017

Macro-Paradoxes im Überblick


Auch wenn es sich für manche “intuitiv” nicht realistisch anhört, führt die Erhöhung des Mindestlohnes nicht zu weniger, sondern zu mehr Beschäftigung.

Im Grunde genommen gibt es eine Reihe von Macro-Paradoxen. Das bekannteste ist sicherlich das Sparparadoxon (paradox of thrift). 

Keynes hat erklärt, dass die gesamtwirtschaftliche Nachfrage sinkt, wenn in schlechten Zeiten alle sparen, wodurch auch die gesamten Ersparnisse am Ende zurückgehen, aufgrund des rückläufigen Konsums und des abnehmenden Wirtschaftswachstums. 

Wenn alle privaten Haushalte ihre Ausgaben kürzen, sinkt der Gesamtverbrauch und damit auch die Nachfrage nach Arbeitskräften. 

In diesem Kontext liefert Marc Lavoie in seinem im Jahr 2015 weiter verarbeiteten Buch eine aufschlussreiche Abbildung, um alle Macro-Paradoxes kurz zu erläutern.


Macro-Paradoxes im Überblick, Graph: Prof. Marc Lavoie in: Post-Keynesian Economics: New Foundations, Edward Elgar Publishing, 2015.

Dienstag, 18. April 2017

Interview: Prof. James Kwak, University of Connecticut School of Law

James Kwak is a professor at the University of Connecticut School of Law.


The picture ordinary people get nowadays from the news about economy is all about cacophony of economic ideas. What can economists resp. universities do to adequately illuminate the complex real-world issues?

I think one problem has been that some economists have been too quick to make sweeping pronouncements based on simple economic models that are not actually supported by empirical facts.

So, for example, one model says that under certain assumptions literally everyone benefits from international trade (because people who lose their jobs in the low-skill sector get new jobs in the high-skill sector).

But, in practice, we know that some people benefit and some people lose. So these simplistic arguments have misled policymakers and, perhaps more importantly, have discredited the field of economics for much of the public.

Montag, 17. April 2017

Deutschlands Löhne im Visier der USA

Das US-Finanzministerium kritisiert in einem am Freitag veröffentlichten Bericht Deutschlands exportorientierte Wirtschaftspolitik. 

Das amerikanische Schatzamt (US-Treasury) legt dem Kongress alle sechs Monate eine „Monitoring List“ („Foreign Exchange Policies of Major Trading Partners of the United States“) vor, wo es die Wechselkurspolitik der wesentlichen Handelspartner der USA überprüft.

Die grösste Volkswirtschaft innerhalb des Euroraums soll wirtschaftspolitische Massnahmen ergreifen, insbesondere mit dem Einsatz von Fiskalpolitik, um das Wachstum der Binnennachfrage stärker zu fördern sowie externe Ungleichgewichte zu verringern, steht im Bericht zu lesen.

Deutschland, das im Jahr 2016 einen Leistungsbilanz-Überschuss in Höhe von 8,3% des BIP verbucht hat, verfügt mit 65 Mrd. USD über einen sehr grossen bilateralen Warenhandelsüberschuss mit den USA.

Mit rund 300 Mrd. USD hat Deutschland damit den weltweit grössten Überschuss in der Leistungsbilanz. 

Das US-Schatzamt deutet in diesem Kontext auf eine relativ schwache Währung und eine schwache Inlandsnachfrage in Deutschland hin:


Leistungsbilanz-Überschüsse im Vergleich, chart US-Treasury in: “Foreign Exchange Policies of Major Trading Partners of the United States”, April 2017.


Sonntag, 16. April 2017

Arbeitsmarkt, Friktionen und Mindestlohn

Wenn es um den Arbeitsmarkt geht, ist es entscheidend, zu verstehen, was es für Unternehmen bedeutet, wenn die privaten Haushalte kein Geld haben. 

Ganz einfach: Die Unternehmen haben dann keine Kunden. Keine Kundschaft bedeutet kein Umsatz. Und das führt zum Teil zu Produktionseinstellungen und zum Personalabbau.

Denn die Einnahmen des einen sind die Ausgaben des anderen. 

Und die zunehmende Ungleichheit löst vor diesem Hintergrund einen Teufelskreis der Nachfrageschwäche aus. Am Schluss sind alle davon betroffen.

Bemerkenswert ist in diesem Kontext der fatale Widerstand gegen die Erhöhung des Mindestlohnes in Politik und in Teilen der Mainstream-Medien.

Eine Erhöhung des Mindestlohnes auf 15 USD pro Stunde würde jedes Jahr rund 450 Mrd. USD in die US-Wirtschaft einspritzen, was Millionen von armen und einkommensschwachen Bürgern mehr Kaufkraft geben würde. 

Und so würden der Konsum, die Produktion und die Beschäftigung angeregt, wie Nicolas J. Hanauer in einem lesenswerten Artikel bei Bloomberg View beschreibt.

Der Privatunternehmer sagt mit Nachdruck, dass er seine (niedrig-bezahlten) Arbeitnehmer nicht als Kostenstelle betrachte, sondern als Kunden seines Unternehmens, die gepflegt werden müssten.

Und das ist in der Tat die Logik dahinter, warum der Arbeitsmarkt nicht wie der Kartoffelmarkt funktioniert.


Arbeitsmarkt und Mindestlohn, Graph: James Kwak, in: Economism

Freitag, 14. April 2017

EZB, Inflation, Zinsen und Produktionslücke

Während Jens Weidmann einen baldigen Ausstieg aus der lockeren Geldpolitik der EZB fordert, weist Mario Draghi die Kritik an Nullzins-Politik zurück. 

Der EZB-Präsident vertritt die Ansicht, dass ein Ende der akkommodierenden Geldpolitik angesichts der schwachen Inflationsaussichten weiterhin kein Thema ist.

Was sagen die Future-Märkte darüber?

Die Kontrakte legen nahe, wie Morgan Stanley mit der folgenden Abbildung zeigt, dass die Inflation in den nächsten acht Jahren unterhalb des Zielwertes der EZB verbleiben würde, wobei die Händler von einer Bandbreite von 1,7% bis 2,0% ausgehen.

Einer aktuellen Schätzung der Märkte nach dürfte die erste Zinserhöhung der EZB um 25 Basispunkte (0,25%) nicht vor dem Dezember 2018 erfolgen. 

Die Schätzung schwankt genau genommen seit einer geraumen Zeit zwischen dem Dezember 2018 und dem März 2020, wie in der zweiten Abbildung zu sehen ist.


Der vom Markt implizierte Verlauf der Inflation und die erwarteten Zinserhöhungen der EZB, Graph: Morgan Stanley

Donnerstag, 13. April 2017

Das Thema Reflationierung und Renditen

Das ist eine bemerkenswerte Abbildung, die die Allianz Global Investors gestern vorgelegt hat.

Zu sehen ist jeweils die Dividenden-Rendite weltweit in Relation zu der Rendite der Staatsanleihen mit 10 Jahren Laufzeit.

Auffallend sind Unternehmen aus Italien, Spanien und Portugal mit hohen Dividenden-Renditen. 

Die Dividenden-Rendite der europäischen Unternehmen, die sich im internationalen Vergleich ausschüttungsfreundlich zeigen, wie die Verfasser der Studie ausdrücken, lag Ende 2016 bei durchschnittlich ca. 3,5%.

Im Vergleich zu europäischen Unternehmen erscheint die Dividenden-Rendite der US-Firmen moderat. 

Allerdings darf ein Faktor dabei nicht vergessen werden, dass die amerikanischen Unternehmen statt Dividendenausschüttungen Aktienrückkaufprogramme bevorzugen.



Dividenden-Rendite im Vergleich zu Rendite der 10-jährigen Staatsanleihen, Graph: Allianz Global Investors, April 2017.

Mittwoch, 12. April 2017

Die Fed und der niedrige neutrale Zinssatz


Niedrigwachstum, Niedrigzinsen, Niedriginflation. Das ist mehr oder weniger das Umfeld der Wirtschaft in den fortentwickelten Ländern zumindest seit der globalen Rezession von 2008.

Die Fed schickt sich zwar an, die Zinsen schrittweise anzuheben. Aber die Weltwirtschaft wird nach wie vor von einer glanzlosen Erholung begleitet. 

Die Nullzins-Grenze scheint, wie eine neue Studie nahelegt, bestehen zu bleiben, schreibt Justin Wolfers in einem lesenswerten Artikel („The Economy May Be Stuck in a Near-Zero World“) in NYTimes.

Der Verdacht liegt nahe, anzunehmen, dass, wenn die Fed die Zinsen nicht so senken kann wie erforderlich, um eine träge Erholung der Wirtschaft zu bekämpfen, dann Rezessionen häufiger und schmerzhafter vorkommen könnten. 

Wir müssen daher schlechten News aus der Wirtschaft entgegenwirken, vorzugsweise, bevor sie kommen. Wenn die Geldpolitik nicht ausreicht, wird es vielleicht die Fiskalpolitik richten, argumentiert der an der University of Michigan lehrende Wirtschaftsprofessor.

Es gibt in der Tat kaum Zeit für die Selbstzufriedenheit. 

Vor diesem Hintergrund macht sich auch David Andolfatto in einem lesenswerten Eintrag in seinem Blog Gedanken über die Niedrigzinsen.

Der Vize-Präsident der Economic Research Abteilung der US-Notenbank St. Louis packt v.a. das Thema Gleichgewichtszins (natural rate of interest) an und hält von Anfang an fest, dass der sog (r*) schwankt und sein Pfad sich im Trend im Laufe der Zeit verschiebt.


US-Pro-Kopf-Konsumwachstum, Graph: David Andolfatto, Fed St. Louis

Montag, 10. April 2017

Fed versus Anleihemärkte


Die US-Notenbank ist bemüht, mit der Wirtschaft möglichst angemessen zu kommunizieren, was die Normalisierung der Geldpolitik in den kommenden Jahren betrifft.

Zuletzt hat die Fed (*) den geldpolitischen Kurs im vergangenen Monat gestrafft. Der Zinssatz, zu dem sich US-Banken gegenseitig Geld leihen, wurde um 0,25% erhöht (auf 0,75% - 1,0%).

Die Fed-Präsidentin Janet Yellen hat dabei angedeutet, dass im laufenden Jahr je nach wirtschaftlicher Situation und der Arbeitsmarktlage drei weitere Schritte folgen könnten.

Das würde bedeuten, dass die längerfristigen Kreditaufnahmekosten sich verteuern würden, da die Fed seit der globalen Finanzkrise von 2008 als einen grossen Käufer von US Treasury Bonds und Hypothekenschuldtiteln tätig ist.

Die Händler gehen aber von 2 Zinserhöhungen im laufenden Jahr aus, während Fed Projektionen (FOMC dot-plot) 3 Zinserhöhungen signalisieren.



US-Staatsanleihen: Die Rendite-Differenz zwischen 10 und 2 Jahren Laufzeit, Graph: FT

Sonntag, 9. April 2017

Economism

Buchbesprechung

James Kwak: Economism – Bad Economics and the Rise of Inequality, Pantheon Books, New York, 2017.


Der Arbeitsmarkt funktioniert nicht wie der Kartoffelmarkt, weil am Arbeitsmarkt Angebot und Nachfrage nicht unabhängig voneinander sind.

Das Gleichgewicht bei der Preisbildung lässt sich daher nicht einfach mit der Zeichnung der Nachfrage- und Angebotskurve aus dem Lehrbuch herstellen. 

Es ist deshalb eine Illusion zu glauben, dass die Beschäftigung steigen würde, wenn die Löhne fielen. Dieselbe Analogie gilt auch für andere Bereiche des ökonomischen Lebens, wie James Kwak in seinem neulich erschienenen BuchEconomism“ erläutert.

Das Phänomen, das wettbewerbsorientierte Marktmodell, das in der Volkswirtschaftslehre (Economics 101) ganz am Anfang gelehrt wird, eins zu eins mit eigenartigen Interpretationen radikal auf die Welt anzuwenden, nennt der an der University of Connecticut School of Law lehrende Wirtschaftsprofessor „Economism“.

Economism ist so tonangebend, dass die gesamte zeitgenössische Kultur des politischen und des intellektuellen Lebens davon geprägt bzw. geplagt wird. Angesichts der wachsenden Ungleichheit droht sogar mit der Zeit das soziale Gefüge zu zerbrechen. 

Samstag, 8. April 2017

Warum mehr Eigenkapital für Banken notwendig ist


Im jährlichen Aktionärsbrief richtet Jamie Dimon sein Augenmerk auf die öffentliche Politik und Finanzmarkt-Regulierung.

CEO von JPMorgan Chase schreibt u.a., dass das TBTF-Problem gelöst sei und die Steuerzahler nicht die Zeche zahlen müssten. Darüber hinaus vertritt der Vorstandsvorsitzende der US-Investmentbank den Standpunkt, dass die Banken eindeutig zu viel Eigenkapital hätten.

Neel Kashkari ist anderer Meinung. Der Minneapolis Fed-Präsident antwortet darauf in seinem Blog postwendend, dass Dimons Behauptungen nachweislich falsch sind.

Nichts ist Verlust absorbierendes als das Eigenkapital, wie wir aus früheren Finanzkrisen (einschliesslich GFC von 2008) gelernt haben, hält Kashkari fest.

Es sind die Anteilseigner (equity holder), die die Verluste in den USA tragen, nicht die Anleihe-Inhaber (debt holder), wie Dimon behauptet, so Kashkari.

Ganz in Gegenteil: Die Anleihe-Investoren der systemisch-relevanten Banken wurden bisher sowohl in den USA als auch auf der ganzen Welt immer wieder mit diversen bailouts gerettet.

Warum? Weil während einer Krise Regierungen zögern, wegen der Ansteckungsgefahr im Finanzsektor, die Verluste einer TBTF-Bank allein auf die Schultern der Gläubiger zu legen. 


Das Diagramm veranschaulicht das minimale Niveau an Verlust absorbierende Kapazität, die eine GSIB US Bank hätte, wenn die geplante Regulierung (Eigenkapitalanforderungen + Kapitalpuffer) gelten würde, Graph: Fed Analyse (2015)

GSIB: Global Systematically Important Bank

Donnerstag, 6. April 2017

Unternehmen als Netto-Sparer in einer schwer angeschlagenen Wirtschaft


Es ist ein offenes Geheimnis, dass die Erholung der Wirtschaft seit der globalen Rezession (GFC: Global Financial Crisis) von 2008 durch das Sparverhalten des Privatsektors gebremst wird.

Das heisst m.a.W., dass es eindeutig an Nachfrage mangelt. Die privaten Haushalte und die Unternehmen sparen. Und wichtig ist zu betonen, dass Unternehmen mittlerweile zum Netto-Sparer geworden sind.

In einer neuen Forschungsarbeit überprüfen Peter Chen, Loukas Karabarbounis und Brent Neimann die Muster der sektoralen Einsparungen in den vergangenen drei Jahrzehnten für eine grosse Gruppe von Ländern. 

Und sie bewerten den Fluss der Unternehmenseinsparungen als „nicht ausgeschüttete Gewinne“. Ersparnisse der Unternehmen, der privaten Haushalte und der öffentlichen Hand ergeben in diesem Zusammenhang das nationale Sparen.

Die Autoren beobachten dabei einen globalen Wandel in der Zusammensetzung der Einsparung - weg von privaten Haushalten ab in Richtung zum Unternehmenssektor.

In der folgenden Abbildung zeigen sie die Ersparnisse der Unternehmen, der privaten Haushalte und des Staates als Bruchteil des globalen BIP.


Finanzierungssalden der Sektoren: Ersparnisse, Graph: The global corporate saving glut in: Voxeu

Mittwoch, 5. April 2017

Das abnehmende Angebot und der Renditerückgang im Euroraum


Das ist eine auffällige Abbildung, die fastFT am Dienstag geliefert hat. Zu sehen ist der sich ausweitende Rendite-Abstand (spread) zwischen den deutschen und französischen Staatspapieren mit 2 Jahren Laufzeit.

Die Rendite-Differenz ist drei Wochen vor den französischen Präsidentschaftswahlen auf das höchste Niveau (0,4725%) seit der Krise der Eurozone gestiegen. 

Der 2y-Spread gibt an, welche Prämie (d.h. zusätzliche Rendite) die Investoren fordern, um ein französisches Staatspapier mit 2 Jahren Laufzeit gegenüber einem vergleichbaren deutschen Staatspapier zu halten (bzw. zu kaufen).

Ein Faktor ist sicherlich das Flimmern über Marine Le Pen’s Chance, Frankreichs Präsidentschaftswahl zu gewinnen. 

Ansonsten spielen technische Faktoren für den Anstieg des Rendite-Abstands eine gewichtige Rolle.

Benoît Cœuré, Mitglied des EZB-Gremiums, hat in diesem Sinne am Montag in einem langen Referat auf die scharfe Entkopplung von Renditen der kurzfristigen Staatspapiere Deutschlands und den Swap-Sätzen im Markt hingewiesen.


Die Rendite-Differenz zwischen 2-jährigen Staatspapieren Deutschlands und Frankreichs, Graph: fastFT

Montag, 3. April 2017

Der (ewig) falsche Alarm für die Inflation

Fast jeder Notruf in Sachen Inflation ist, zumindest seit der globalen Finanzkrise von 2008, ein blinder Alarm.

Noch vor zwei Wochen wurde in den Mainstream-Medien der Teufel an die Wand gemalt: Inflation schiesst durch die Decke. Verantwortlich dafür ist die expansive Geldpolitik der EZB.

Nach den in dieser Woche vorgelegten Daten ist die Inflation wieder im gesamten Euroraum im Abstieg.

Die jährliche Inflation im Euroraum ist im März nach erster Schnellschätzung des Eurostat auf 1,5% gesunken, gegenüber 2% im Februar 2017.


Inflation im Euroraum: der grösste Rückzug seit Dezember 2014, Graph: fastFT 

Samstag, 1. April 2017

Politik - Soft Data versus Hard Data

Das ist eine atemberaubende Abbildung, die Graham Secker und Matt Hornbach von Morgan Stanley liefern.

Die Grafik zeigt die Divergenz zwischen den sog. soft (Stimmung) und hard (quantifizierbar) Data nach der Präsidentschaftswahl in den USA.

Der Unterschied ist umwerfend. Die Überraschungen aufwärts scheinen völlig durch die soft-Data getrieben zu werden, während die hard-Data, die veröffentlicht werden, so ankommen wie erwartet.

Die Fed hat zuletzt nach der Sitzung des geldpolitischen Ausschusses (FOMC) im März die eigene Wirtschaftsprognose nur geringfügig geändert. Es gab kaum eine auffällige Überarbeitung.

Die hard-Data stehen daher nach wie vor im Einklang mit dem Ausblick der Fed für 2017.


US-Wirtschaft: Der Unterschied zwischen soft-Data und hard-Data, Graph: Morgan Stanley

Mittwoch, 29. März 2017

Ein Staat ist nicht ein Unternehmen

US-Präsident Donald Trump hat am Montag in einem Memorandum die Gründung von „White House Office of American Innovation“ (OAI) angekündigt.

Das OAI wird von Jared Kushner, dem hochrangigen Berater und dem Schwiegersohn von Trump geführt. Das Ziel sei, die Staatsbürokratie mit Einsichten aus dem Geschäftsleben besser zu gestalten.

Der Staat soll wie ein grosses amerikanisches Unternehmen geleitet werden, hat Kushner zusammenfassend erklärt.

Stephen Colbert hat sich gestern in The Late Show („Chief White House Nepotism Beneficiary“) des Themas sofort angenommen und köstlich präsentiert, warum die Analogie vorgetäuscht und irrefführend ist. 

Kushner liegt falsch, lautet auch das Fazit eines Kommentars in FT aus London: Die Regierung soll nicht wie ein tolles Unternehmen geführt werden, sondern wie eine grossartige Demokratie laufen, was viel schwieriger ist zu handhaben.

Denn eine nationale Wirtschaftspolitik muss (auch in kleinen Ländern) die Art von Rückkopplungen mitberücksichtigen, worauf es im Geschäftsleben nur selten ankommt. 

Selbst die grössten Konzerne verkaufen nämlich lediglich einen kleinen Anteil dessen, was sie herstellen, an die eigenen Mitarbeiter, während sogar sehr kleine Länder die meisten Güter und Dienstleistungen an sich selbst verkaufen.


Der fiskalpolitische Spielraum und Produktionslücke in G3 Volkswirtschaften, Graph: Morgan Stanley

Dienstag, 28. März 2017

The Sharing Economy


Buchbesprechung

Arun Sundararajan: The Sharing Economy – The End of Employment and The Rise of Crowd-Based Capitalism, MIT Press, Cambridge, Massachusetts, London, 2016.

Die Herstellung und Wiederherstellung von sozialen Beziehungen über Tausch und Verbreitung von Dingen ist kein neues Phänomen. Eine Vielzahl von Formen des gemeinschaftsbasierten Austausches hat auch in der Vergangenheit existiert. 

Was heute neu ist, ist die Verfügbarkeit von freier Software im Zusammenhang von dezentralisierter Datenverarbeitung und drahtlosen Netzwerken, die die gemeinschaftliche Nutzung von Produkten, Ressourcen und Kenntnissen mit einer ausgeprägten Intensität erleichtern.

Und der Gemeinplatz „Besitzen vs. Teilen“ markiert nun den fulminanten Aufstieg der sog. „Sharing Economy“ endgültig.

Die Plattform-basierten Geschäftsmodelle (peer-to-peer), wo sich Tauschpartner treffen, kennzeichnen im Grunde genommen die vollkommene Vereinigung von zwei Eigenschaften: 

Erstens: „Zugriff ohne Inhaberschaft. Und zweitens die Besonderheit der Netzwerke, die die Hierarchien verdrängen“, wie Arun Sundararajan in seinem vor Begeisterung strotzenden neuen Buch darlegt.

Die wesentlichen Antreiber sind: (1) Die Entwicklung von digitalen Plattformen, die es Unternehmen ermöglichen, auf der ganzen Welt Arbeitnehmer zu rekrutieren, (2) die technologischen Veränderungen, die es Mitarbeitern ermöglichen, Kunden in jedem Ort zu bedienen und (3) der Zutritt hochbevölkerter Länder (z.B. Indien und China) in die globale Wirtschaft.

Montag, 27. März 2017

Der deutsche LB-Überschuss und Budgetdefizite im Ausland


Der Sachverständigenrat hat vergangene Woche seine Konjunkturprognose für die deutsche Wirtschaft vorgelegt und seine Wachstumsaussichten für das Jahr 2017 leicht nach oben revidiert.

Der Sachverständigenrat nimmt zugleich auch der „in jüngster Zeit verstärkt geäusserten Kritik am hohen deutschen Leistungsbilanz-Überschuss“ Stellung.

Die daraus abgeleiteten Handlungsempfehlungen hält der Sachverständigenrat für nicht stichhaltig und stellt sich auf den Standpunkt, durch angebotsseitige Massnahmen Investitionsanreize zu stärken.

Obwohl die EU-Kommission in einem im November 2016 präsentierten Bericht (Alert Mechanism Report 2017) mit Hinweis auf Art. 3 und Art. 4 des Vertrags über die EU festhält, dass Deutschlands Leistungsbilanzüberschuss ein makroökonomisches Ungleichgewicht (*) darstellt, findet der Sachverständigenrat, dass der deutsche Leistungsbilanzüberschuss zwar hoch sei, doch kein makroökonomisches Ungleichgewicht darstelle.


Einkommen und Konsum der privaten Haushalte in Deutschland, Graph: Prof. Peter Bofinger in: Konjunkturprognose für 2017 und 2018

Freitag, 24. März 2017

Der neutrale Zins und die Geldpolitik im Euroraum

Neel Kashkari, Minneapolis Fed-Präsident hat neulich in seinem Blog unterstrichen, dass der Gleichgewichtszins für die US-Wirtschaft heute auf null liegt oder sogar vielleicht etwas negativ ist.

Der natürliche Zinssatz (equilibrium real interest rate) ist der theoretische Realzins, wo die Inflation weder steigt noch fällt und die Wirtschaft Vollbeschäftigung hat.

Es handelt sich dabei um einen Orientierungswert (benchmark), um zu beurteilen, ob die Geldpolitik akkommodierend oder restriktiv ist.

Der Gleichgewichtszins kann nicht beobachtet werden; er muss geschätzt werden. Eine aktuelle Schätzung der Banque de France legt nahe, dass der natürliche Zins im Euroraum seit 2009 nahe null liegt oder sogar negativ ist.

Tatsache ist, dass die konventionelle Geldpolitik Mühe hat, während die nominalen Zinsen nahe Null-Grenze (zero lower bound) liegen und die Inflationserwartungen moderat sind, die Inflation in Richtung Zielwert steigen zu lassen.


Der neutrale Zins für den Euroraum liegt seit 2009 nahe null oder negative, Graph: Banque de France

Donnerstag, 23. März 2017

Verschuldung, Inflationsziel und Finanzierungssalden


Im Gegensatz zur herkömmlichen Meinung war die globale Krise von 2008 (abgesehen vom Fall Griechenland) nicht durch Staatsverschuldung ausgelöst.

Bemerkenswert ist jedoch, dass die Staatsverschuldung heute höher liegt als vor der Krise. Aufgrund der niedrigen Zinsen stellt dies aber zumindest kurzfristig kein Problem dar. 

Die Finanzierung der Staatsschulden war in der Geschichte noch nie so günstig wie heute. Die anhaltenden Niedrigzinsen deuten aber darauf hin, dass private Haushalte und Unternehmen derzeit nicht gewillt sind, Kredit aufzunehmen.

Ein Grund mag sein, dass der Privatsektor mit dem Schuldenabbau (deleveraging) beschäftigt ist. Das würde bedeuten, dass die Wachstumsschwäche noch länger anhält, bis zumindest der Schuldenberg abgetragen ist. Das ist die Erklärung der sog. „debt-overhang“-Hypothese.


Die gegenwärtige Inflation im Vergleich zum Zielwert der jeweiligen Notenbanken, Graph: Morgan Stanley

Mittwoch, 22. März 2017

Interview: Prof. Jonathan Portes, King’s College London

Jonathan Portes is Professor of Economics and Public Policy at the King’s College London


Prior to EU’s 60th anniversary of its founding (Treaty of Rome, March 25th, 1957), London did trigger Brexit process invoking Art 50. Is UK opening Pandora’s box?

It’s not the beginning of the end (of Brexit) – it’s but definitely the end of the beginning. Despite the fixation in the UK on the precise date and the legal niceties of the Article 50 process, the most important event of the weeks to come will not be the notification itself but the EU response to it; and the political and economic dynamics that that sets into motion.

If things go according to plan, we're headed for the usual EU negotiating scenario: long interludes of tedium and small print, interspersed with episodes of late-night brinkmanship, ending eventually in a compromise no-one likes, but everyone will describe as a victory.

But if politics - either here or on the continent - derails the process, we could soon find that far from "taking back control", we have done precisely the opposite.  The consequences for the EU would be very damaging; for the UK they could be disastrous.

However, the fears (or hopes in some quarters) that Brexit will lead to the disintegration of the EU seem overblown.  If anything, the prospect of Brexit seems to have given an impetus to EU politicians to unite, and made electorates in the rest of Europe more nervous about electing anti-EU populists.

Dienstag, 21. März 2017

Negativzinsen und Banken

Die EZB hat im Juni 2014 den sog. Einlagensatz für Zinsen von 0 auf minus 0,10% gesenkt.

Der Zinssatz wurde im Verlauf der Zeit weiter gesenkt. Heute beläuft sich der Satz für Deposit Facility auf minus 0,40%.

Die SNB hat im Dezember 2014 Negativzinsen eingeführt: -0,25%. Guthaben auf Girokonten der Banken werden mittlerweile mit einem Zins in Höhe von minus 0,75% belastet.

Doch die Retailbankkunden sind bisher vor Negativzinsen verschont geblieben. Negativzinsen sind aber umstritten. Die Banken fürchten seither Konsequenzen. Belastung von Rentabilität ist die Rede. 

Sind Spargelder in Gefahr, lautet eine der am häufigsten aufgeworfenen Fragen. 

Wichtig ist jedoch aus Sicht der Sparer, nicht nur auf die nominalen, sondern auf die realen Zinsen (d.h. um die Inflation bereinigt) zu achten. 

Der Realertrag auf dem Sparkonto ist heute z.B. in Deutschland seit Ende 2013 positiv.


Rückgang der Margen im Einlagengeschäft, Graph: Credit Suisse Research, March 20, 2017.

Interview: Prof. Paul De Grauwe, London School of Economics

Paul De Grauwe is Professor at the London School of Economics


The EU will celebrate on March 25th the 60th anniversary of its founding (Treaty of Rome, 1957), while its future is in doubt. What went wrong?

First of all, the European Union is still to be called a success. It created the basis for peace and material welfare in Europe. This being said there are major problems. The most important one is that the benefits of the European integration have been shared in a very unequal way. Many have profited a great deal. But too many have not. Driven by notions of competitiveness and growth the European Union has neglected social policies aimed at integrating the losers of the European integration. This is a similar story as the globalization story.

In your recently published book, you tackle the old discussion of “Market vs. State” and you talk about a “great shift in the power of national governments relative to the financial markets”. Is the supremacy of the markets (neoliberal economic policy) Europe’s main predicament?

It is indeed a big problem. The problem is most acute in the Eurozone where national governments have lost most of their capacity to stabilize their economies from the booms and busts that are endemic in capitalism. Instead financial markets dictate the extent to which governments use fiscal policies to stabilize their economies. If nothing is done about this, many people will reject the system.

Sonntag, 19. März 2017

50 Ideas You Really Need to Know

Buchbesprechung

Jonathan Portes: 50 Ideas You Really Need to Know: Capitalism, Quercus Books, UK, 2017.

Es ist schwer, Kapitalismus zu verstehen, ohne Ahnung von der Wirtschaft zu haben. 

Man braucht dazu sicherlich auch Kenntnisse über die Geschichte, Politik, Soziologie und Kultur.

Was heute bemerkenswert ist, dass der Kapitalismus seit der Great Recession in einer fatalen Krise steckt. Das vorliegende Buch kommt also zum richtigen Zeitpunkt auf den Markt.

Jonathan Portes überreicht ein praktisches Nachschlagewerk, wo die jahrhundertalte Diskussion „Staat vs. Markt“ in der öffentlichen Diskussion wieder im Zentrum steht.

Der Kapitalismus gestaltet schliesslich die Gesellschaft und unser Leben. 

Während die Überbrückung der Differenzen zwischen der individuellen und der kollektiven Rationalität die grösste Herausforderung der öffentlichen Hand bleibt, springen heute Ungleichheit und Armut in den fortgeschrittenen Volkswirtschaften ins Auge, die den sozialen Zusammenhalt bedrohen und die Demokratie untergraben.

Der Wirtschaftsprofessor an der King’s College London zeigt vor diesem Hintergrund die Stärken und Schwächen der kapitalistischen Marktordnung auf und präsentiert in je vier kompakten Seiten 50 Rubriken geteilt in 6 Hauptbereiche wie  Grundbegriffe, Institutionen des Kapitalismus (Unternehmen, Banken, Notenbanken usw), Finanzmärkte, politische Ökonomie, Gesellschaft & Kultur, was Kapitalismus für die Zukunft der Arbeit und die Umwelt bedeutet und ob es eine Alternative gibt.

Samstag, 18. März 2017

Standardindikatoren und Inflation

Die US-Notenbank hat am Mittwoch die Zinsen um 0,25% erhöht. Der Leitzins liegt nun in einer Spannbreite von 0,75% und 1,0%. 

Das ist mittlerweile die dritte Zinserhöhung nach der Great Recession von 2008.

Janet Yellen, die Fed-Präsidentin hat gemäss der Median-Prognosen angedeutet, dass es in diesem Jahr insgesamt drei Zinserhöhungen geben wird.

Die Fed Funds Futures Märkte veranschlagen nun eine Wahrscheinlichkeit von 18,9% (zurück von 24,5% vor dem aktuellen Zinsentscheid der Fed) für eine Zinserhöhung von vier oder mehr in diesem Jahr.

Was macht die EZB?

In den Medien war vergangene Woche zu lesen, dass einige Mitglieder des EZB-Rats die Möglichkeit von Zinsanhebungen schon vor Beendigung des Anleihekauf-Programms nicht ausschliessen.

Die angedeutete Diskussion hat die Erwartungen im Markt so angeregt, dass die Händler jetzt eine Zinserhöhung um 12 Basispunkte (vorher 7 Basispunkte) per April 2018 einpreisen.


Wann kommt die erste Zinserhöhung um 0,25% durch die EZB? Graph: Morgan Stanley

Freitag, 17. März 2017

The Limits of the Market

Buchbesprechung

Paul De Grauwe: The Limits of the Market – The Pendulum between Government and Market, Oxford University Press, 2017.

Märkte sind nicht grundsätzlich besser oder schlechter als Staaten. Worauf es ankommt, ist der Wohlstand der Menschen. 

Markt und Staat sind vielmehr Instrumente, um dieses Ziel zu erreichen. Wie aber die Mischung aussehen soll, ist die schwierige Frage, mit der sich Paul De Grauwe in einem neuen Buch befasst.

Es ist ein mühsamer, manchmal zerstörerischer Prozess, der ständig in Bewegung ist. Der Wendepunkt in diesen Pendelschwankungen fiel bisher mit störenden Ereignissen zusammen, die die Grenzen von Markt und Staat testen, beschreibt der an der London School of Economics, LSE lehrende Wirtschaftsprofessor aus Belgien von Anfang an.

Kein Wunder, dass Aufstieg und Fall des Kapitalismus in der Geschichte öfters immer ein beliebtes Forschungsthema war. 

Karl Marx, Friedrich Engels, Joseph Schumpeter, Rosa Luxemburg, Vladimir Lenin und Karl Polanyi haben alle dazu eine eigene Theorie entwickelt, die De Grauwe allerdings als „linear theories“ bezeichnet. Er selbst verwendet die „cyclical theory“, um das ökonomische Pendel („great economic pendelum“) zu erforschen.

Bemerkenswert vor diesem Hintergrund sind De Grauwes Ausführungen zum Thema Euro. Ganz konkret: Wenn ein Land der Europäischen Währungsunion (EWU) beitritt, übernimmt es den Euro und verzichtet auf die eigene Landeswährung.

Die Gemeinschaftswährung wird von einer gemeinsamen Notenbank, nämlich der EZB gehandhabt. Und das hat Konsequenzen für die Mitglieder der EWU.

Veranschaulicht wird die ganze Entwicklung am besten am Beispiel von Spanien (mit Euro) und Grossbritannien (mit Pfund). 

Mittwoch, 15. März 2017

Inflation: Deutschland hat den Salat

Die Verbraucherpreise (CPI) in Deutschland lagen im Februar 2017 um 2,2% höher als im Februar 2016.

Damit hat Deutschland zum ersten Mal seit August 2012 die von der EZB angestrebten Zielmarke überschritten.

Die FAZ (faznet) kann sich nicht zurückhalten, schwungvoll an die Hochinflationszeiten zu erinnern („narrative psychology“). Die Redaktoren rechnen eifrig aus, was aus 10'000 EUR (ohne Verzinsung) werde, wenn die Inflationsrate bei 2,2% bleibe.

Ein näherer Blick in die Daten von destatis zeigt, dass die Energiepreise im Februar 2017 mit 7,2% über dem Vorjahresniveau lagen und damit erneut preistreibend wirken.

Vor allem hat sich der Preisanstieg bei Nahrungsmitteln verstärkt. Teurer als ein Jahr zuvor war mit 21% das Gemüse: Salat, Tomaten und Gurken.


Inflation: Deutschland hat den Salat, Graph: fastFT

Montag, 13. März 2017

Austerität und immer die gleiche Leier

Ein viel vorgetragenes Argument der Verfechter der Austerität ist, dass es an Geld mangelt und wir daher die Gürtel enger schnallen sollen. 

Es wird erzählt, dass es keine Alternative gibt (TINA: There Is No Alternative) und der Staat strukturelle Anpassungsmassnahmen ergreifen müsse.

Wenn die öffentliche Hand die Ausgaben kürze, werde das Vertrauen („confidence fairy“) der Investoren wiederhergestellt. Und wir können alle auf eine bessere Zukunft hoffen.

Das ist natürlich Unsinn. Denn Geld wird in dem Augenblick geschaffen, wenn ein Kredit gewährt wird. Die Schuldscheine (IOU: I owe you) der Banken sind ein wahres Zahlungsmittel, genannt „inside money“. 

Mehr als 90% der Geldmenge (money supply) in einer modernen Volkswirtschaft besteht heute aus „inside money“, wie Markus Brunner in seinem lesenswerten Buch ("The Euro and the Battle of Ideas") unterstreicht.

Entgegen der landläufigen Meinung wird 95% des Geldes (broad money; d.h. Bargeld + Münzen und Bankeinlagen) von privaten Banken geschaffen, nicht von der Zentralbank, wie auch Ann Pettifor in ihrem neuen, lesenswerten Buch ("The Production of Money") beschreibt.


BIP pro Kopf in Europa, Graph: Simon Wren-Lewis

Samstag, 11. März 2017

Schweizer Negativzins und Zinsdifferenz zum Ausland

Die Rendite der Schweizer Staatsanleihen mit 10 Jahren Laufzeit ist am Freitag zum ersten Mal seit September 2015 wieder über die Marke von null Prozent geklettert: +0.021%.

Die Papiere der Eidgenossenschaft sind seit dem Ausbruch der globalen Finanzkrise von 2008 stark gefragt, weil sie als sicher, liquide und hochwertig gelten.

Im Januar 2015 ist die Rendite der zehnjährigen Schweizer Bundesobligationen (mit Fälligkeit Juli 2025) erstmals in den negativen Bereich gesunken: -0.003%.

Im April desselben Jahres hat die Schweiz zum ersten Mal eine Staatsanleihe mit 10 Jahren Laufzeit mit einer negativen Rendite ausgegeben.


Schweizer Zinskurve (yield curve) verzeichnet ab Laufzeit von 10 Jahren wieder positive Erträge, Graph: SIX

Donnerstag, 9. März 2017

Europäische Staatsanleihen mit Negativ-Rendite

Das Universum der Staatsanleihen, die mit einer Negativ-Rendite gehandelt werden, hat sich wieder ausgedehnt.

Der gesamte Wert der Staatsanleihen mit negativer Rendite hat per Ende Februar nachdem Ausverkauf im Anschluss der US-Präsidentschaftswahl erneut 10'000 Mrd. USD überstiegen, wie FT aus London mit Hinweis auf die Daten von Tradeweb berichtet.

Im vergangenen September wurden europäische Staatsanleihen im Umfang von 14'000 Mrd. EUR mit einer negativen Rendite gehandelt.

Mit den sich verschlechternden Anzeichen einer globalen Konjunkturerholung stieg damals die Nachfrage nach sicheren und liquiden Papieren so stark, dass sich daraus ein Spitzenwert im Volumen von Staatsanleihen, die mit Negativ-Rendite gehandelt werden, ergab.

Nachdem die Wahl von Donald Trump im November die Erwartungen über einen bevorstehenden Wachstumsschub geschürt hat, sind die Bond Preise unter die Räder geraten.

Das politische Vokabular („Investitionen in Infrastruktur, Steuersenkungen, Deregulierung“) hat dabei die Rendite der Staatsanleihen in die Höhe schnellen lassen. 


Europäische Staatsanleihen, die mit Negativ-Rendite gehandelt werden, Graph: FT

Mittwoch, 8. März 2017

Erneut negative Lauftzeitprämie für US-Staatsanleihen

Die US-Notenbank deutet seit geraumer Zeit an, die Zinsen zu erhöhen, wie Janet Yellen, die Fed-Präsidentin vergangene Woche mit Nachdruck noch einmal unterstrichen hat.

Es ist vor diesem Hintergrund bemerkenswert, dass das US-Schatzamt Überlegungen anstellt, in Zukunft Staatsanleihen mit 50 oder 100 Jahren Laufzeit zu begeben.

Ferner ist es ein offenes Geheimnis, dass China in den letzten Monaten des vergangenen Jahres Haufen US-Treasury Bonds verkauft hat.

Dennoch erfolgt der Anstieg der Renditen der US-Staatspapiere in geordneten Bahnen. Warum? Weil die Nachfrage nach US-Treasury Bonds (UST) nicht abreisst.

So lässt sich teilweise auch die jüngste Entwicklung am Markt für Staatsanleihen erklären: 

Die Laufzeitprämie für UST ist Ende Februar wieder in den negativen Bereich gerutscht, wie die Daten der Fed New York nahelegen: -0,0164% (*).


Laufzeitprämie für US-Staatsanleihen mit 10 Jahren Laufzeit, Graph: Bloomberg

Dienstag, 7. März 2017

Chinas Bankensystem übertrifft Europa

Chinas Bankensystem hat, gemessen an Vermögenswerten (assets), das der Eurozone übertroffen. Das hat FT aus London am Montag berichtet.

Es ist ein Zeichen sowohl für den verstärkten Einfluss des Landes im Kreditgeschäft weltweit als auch seine Abhängigkeit von der Fremdfinanzierung, um das Wirtschaftswachstum seit der globalen Finanzkrise zu fördern, kommentiert die britische Wirtschaftszeitung weiter.

Bemerkenswert ist, dass Chinas BIP die Wirtschaftsleistung der EU im Jahr 2011 übertroffen hat.

Die aktuelle Entwicklung unterstreicht die erhöhte „finanzielle Vertiefung“ (financial deepening) des Landes. Die entscheidenden Faktoren sind sicherlich die expansive Geldpolitik und das Konjunkturpaket (fiscal stimulus).

Die Vermögenswerte (assets) der chinesischen Banken belaufen sich nun insgesamt auf rund 33'000 Mrd. USD.

Im Vergleich: Eurozone: 31'000 Mrd. USD, USA: 16'000 Mrd. USD und Japan: 7'000 Mrd. USD.


Chinas Banken überholen Rivalen, Graph: FT