Mittwoch, 16. September 2020

Deflation als Vermächtnis der Sparpolitik der Eurozone

Das neue Inflation-Konzept, kurz AIT (average inflation targeting), der Fed ist in aller Munde. Manche Volkswirte bezeichnen es „vage“, während andere Marktbeobachter vorerst etwas abwarten wollen, bis die Fed weitere Einzelheiten vorlegt.

Was die US-Notenbank damit anstrebt, ist klar; Inflation, und zwar mehr Inflation, höher als 2 Prozent.

Niemand aber scheint zu glauben, dass eine Rückkehr der Inflation unmittelbar bevorsteht. 

Die Inflationserwartungen, gemessen an Breakeven-Sätzen, sind zwar seit dem starken Einbruch zu Beginn der Covid-19-Krise wieder angestiegen. Aber die Fed verfehlt das eigene Ziel seit 2008. Der Zielwert wird deutlich unterboten, was im Grunde genommen auch im Euroraum der Fall ist. Die EZB unterläuft das von ihr anvisierte Inflationsziel seit mehreren Jahren.

Deutschland beispielsweise wird nach wie vor als deflationsgefährdet angesehen, wie John Authers in seiner Kolumne bei Bloomberg hervorhebt.

Die Spatzen pfeifen es von den Dächern: Die deflationäre Verzerrung in der Eurozone ist ein Ergebnis der lang-anhaltenden doktrinären Sparpolitik (fiscal austerity) inklusive Lohnzurückhaltung.

Die Umsetzung von Sparmaßnahmen in geschwächten Volkswirtschaften, wenn der Privatsektor nicht willens (oder nicht in der Lage ist), die Nettoersparnisse zu reduzieren, wirkt sich unweigerlich auf das Wirtschaftswachstum aus.


Der von der Fed bevorzugte Mass für die Inflation; der PCE-Kerndeflator, Graph: John Authers, Bloomberg, Sept 15, 2020.

Sonntag, 13. September 2020

Staatsausgaben erhöhen Staatseinnahmen

Die europäische Wirtschaft leidet im Grunde genommen heute noch an den Folgen der GFC (Global Financial Crisis) von 2008-2009. 

Denn das wirtschaftliche Umfeld der Eurozone wird weiterhin durch das träge Wachstum, die unerträgliche Unterbeschäftigung und hohe Einkommensverluste gekennzeichnet. 

Die europäische Krise, die durch eine übermässige Verschuldung und wilde Spekulationen im privaten Sektor ausgelöst wurde, wurde von den EU-Behörden als Staatsschuldenkrise umgedeutet und von den Mainstream-Medien sorglos begleitet. 

Die Tatsache ist, dass die Staaten die privaten Schuldner gerettet (bail-out) haben. Auch heute sind die Staaten auf den Plan gerufen. 

Doch das Narrative, das die Staatsausgaben mit „Sozialismus“ gleichsetzt, ist so überwältigend, dass die Regierungen es vorziehen, die Wirtschaft in Form von Zuschüssen (cash grants) an Privatpersonen anzukurbeln, anstatt durch direkte Staatsausgaben.

Wenn Menschen zögern, das Geld auszugeben, helfen Steuersenkungen kaum, die Beschäftigung zu stützen. Selbst negative Zinsen können Unternehmen nicht animieren, Kredit aufzunehmen, wenn die Absatzaussichten schwach sind. 


Der US-Notenbank gelingt es seit 2008 nicht, das eigene Inflationsziel zu erfüllen, Graph: Bloomberg, Sept 13, 2020 

Donnerstag, 3. September 2020

Fed’s neue Rahmenhandlung und Arbeitsmarkt

Es ist derzeit schwer, sich der aktuellen Debatte über Fed’s neue Rahmenhandlung zu entziehen.

Schliesslich handelt es sich dabei um den Beginn einer neuen Ära der Geldpolitik der amerikanischen Notenbank.

Mit dem neuen Ansatz „average inflation targeting“ (AIT) unterstreicht die Fed die Bereitschaft, zuzulassen, dass die Inflation das angepeilte Ziel von 2% einige Jahre überschiessen kann, falls die Teuerungsrate davor unterhalb des Zielwertes verlief.  

Es ist unter Ökonomen mittlerweile vorwiegend unumstritten, dass das Verfehlen des Inflationsziels ein Problem ist. Alle wissen, dass die Inflation in den letzten Jahren weitgehend unter dem 2%-Ziel lag. Und die Fed kündigt jetzt an, dass sie heftigere Inflationsphasen tolerieren will.

Mit dem neuen Ansatz bemüht sich die Fed, Fehler zu vermeiden, vor allem was die Auswirkungen in Bezug auf den Arbeitsmarkt betrifft.

Zur Erinnerung: Die Fed hat die Leitzinsen zwischen 2015 (17. Dezember) und 2018 (20. Dezember) insgesamt 8x angehoben.

Die Folge der Zinserhöhungen war, dass die Erholung des Arbeitsmarktes gedrosselt wurde. Die Notenbank wollte eine Inflation unterbinden, die gar nicht existiert hat.



Fed’s Inflationsziel (rote Linie) und die tatsächliche Inflation (blaue Balken), Graph: Bloomberg, Aug 2020

Dienstag, 1. September 2020

Der begrenzte Planet

Buchbesprechung:

Heiner Flassbeck: Der begrenzte Planet und die unbegrenzte Wirtschaft – Lassen sich Ökonomie und Ökologie versöhnen, Westend Verlag, Frankfurt, August 2020

Es ist ein offenes Geheimnis, dass die gegenwärtige Art des Wirtschaftens so viele natürliche Ressourcen verbraucht, dass sie das Überleben der Menschheit infrage stellt.

Die fossilen Rohstoffe sind in realer Rechnung so billig (zum Vergleich: wie Anfang der 1970er Jahre), dass sie weiterhin gefördert werden. Und solange die Regierungen glauben, dadurch die wirtschaftlichen Möglichkeiten ausloten zu können, werden weiterhin Öl, Kohle und Gas aus der Erde geholt.

Es ist daher die grosse Aufgabe, eine ganz andere Wirtschaftsordnung zu entwerfen, die funktionsfähig und für die Umwelt weniger schädlich ist.

Die Welt, d.h. die Staatengemeinschaft braucht eine erfolgreiche Wirtschaftspolitik, um die wirtschaftliche Entwicklung und CO2-Emissionen zu entknüpfen, erklärt Heiner Flassbeck in seinem neuen Buch.

Und das bedeutet Strukturwandel.

Der Strukturwandel ist aber von der Bevölkerung nur akzeptiert, wenn er 1) nicht zu schnell verläuft, 2) wirklich gewährleistet ist und 3) die finanziellen Kosten gerecht verteilt werden.

Samstag, 29. August 2020

Was ist die niedrigste Arbeitslosenquote?

Jerome Powell, der Chef der amerikanischen Notenbank hat am Donnerstag die Neuausrichtung der US-Geldpolitik angekündigt.

Es handelt sich dabei um einen neuen Ansatz im Hinblick auf die Inflation. Genannt wird es „average inflation targeting“.

Die Fed will zulassen, dass die Inflation einige Jahre höher als 2% laufen kann, falls die Teuerungsrate davor deutlich niedriger lag. Ein Überschiessen über eine längere Zeitperiode ist daher gestattet. Der Zielwert von 2% soll im Durchschnitt angestrebt werden.

Begründung: das anhaltend schwache Wirtschaftswachstum, die träge Konsumnachfrage und die nach wie vor hohe Arbeitslosigkeit.

Die neue Form der Geldpolitik hat zugleich eine Signalwirkung in Richtung Politik: Vollbeschäftigung würde den Arbeitnehmern ein gutes Gefühl geben, die Ungleichheit bekämpfen und den Populismus abschrecken.

Janet Yellen und Jared Bernstein schreiben in diesem Sinne in einem Meinungsartikel bei NYTimes diese Woche, dass die Wirtschaft mehr fiskalische Ausgaben braucht, um Neueinstellungen zu unterstützen, wenn die Arbeitslosigkeit außergewöhnlich hoch und die Inflation historisch niedrig ist, wie beides jetzt der Fall ist.



Erstmalige und fortgesetzte Arbeitslosenansprüche am US-Arbeitsmarkt, Graph: BofA, Aug 2020

Sonntag, 23. August 2020

COVID-19 und „K“-Erholung

Die Mehrzahl der Ökonomen ging bis vor kurzem davon aus, dass die Erholung der Wirtschaft von der Coronavirus-Krise in „V“-Form erfolgen würde. 

Das heisst, dass einem steilen Absturz eine rasche Erholung folgen würde. 

Da die Ausbreitung der Pandemie inzwischen nicht unterbunden werden konnte und nach der Wiedereröffnung (reopening) der Geschäfte weltweit neue Virus-Infektionen verzeichnet werden, kehrt nun Ernüchterung ein.

Unterdessen ist von einer „K“-Erholung die Rede, gut für die Fachleute und schlecht für alle anderen (*). 

Zum Hintergrund: S&P 500 Index hat am Dienstag mit 3,397 Punkten einen neuen Spitzenwert erreicht. Und am folgenden Tag wurde Apple am Aktienmarkt als erstes US-Unternehmen mit mehr als 2‘000 Mrd. USD bewertet. 

Während manche Politiker mit dem Aktienmarkt als Beweis dafür werben, dass die Wirtschaft sich vom Corona-Virus erholt hat, ist es eine bittere Tatsache, dass 173‘000 Amerikaner an der Pandemie gestorben sind und die Anzahl der Arbeitslosen, die eine staatliche Unterstützung erhalten, sich auf 28 Mio. beläuft.

Das bedeutet, dass die Wirtschaft sich für Millionen von Arbeitnehmern, die ihren Arbeitsplatz nicht zurückbekamen, nicht so gut anfühlt. Zudem wurde das Arbeitslosengeld gekürzt. Die im März beschlossene Zusatzleistung von 600 USD per Woche ist ausgelaufen.

Apple markiert eine Marktkapitalisierung im Wert von mehr als 2‘000 Mrd. USD als erstes US-Unternehmen in der Börsengeschichte, Graph: FT, Aug 20, 2020 

Dienstag, 18. August 2020

Fed und das durchschnittliche Inflationsziel (average inflation targeting)

Wie wir beobachtet haben, hat der FOMC, d.h. der geldpolitische Ausschuss der US-Notenbank (Fed) den geldpolitischen Kurs auf der letzten Tagung im Juli unverändert beibehalten.

Die Währungshüter betonten die Abwärtsrisiken und zogen eine künftige Lockerung in Betracht. Doch der Ausschuss schien mit der gegenwärtigen Politik zufrieden zu sein. 

Credit Suisse Analysten betonen im „Investment Daily“ am Montag die Erwartung, dass der Ausschuss nun bereit sei, bis zur September-Tagung zu einem Rahmen für eine Zielvorgabe der durchschnittlichen Inflation (average-inflation targeting) überzugehen, wie es aus dem aktuellen Sitzungsprotokoll der Fed hervorgehe.

Zudem dürfte der Ausschuss als eine weitere Option für eine geldpolitische Lockerung aktiv über die Einzelheiten der Vorwärtsausrichtung (forward guidance) und der Kontrolle der Zinskurve (yield curve control) diskutieren.

Worum aber geht es beim „average inflation targeting“?

Es ist die Vorstellung, dass die Zentralbank nicht darauf abzielt, die Inflation bei 2% (wie bisher) zu halten, sondern sie könnte stattdessen anstreben, sie bei einem Durchschnitt von 2% zu halten. 

US Inflationserwartungen gemessen an 10y UST break-even Sätzen, Graph: Morgan Stanley, Aug 17, 2020

Donnerstag, 13. August 2020

Scheinheilige Ökonomie: Unterbeschäftigung und Inflation

Wie kann man sich angesichts der hohen Unterbeschäftigung über die Inflation Sorgen machen?

Paul Donovan, UBS unterstreicht in einem aktuellen Video-Beitrag, dass ein Anstieg der Nachfrage (nach der Aufhebung der „lockdown“-Massnahmen) nicht zu höheren Preisen führen werde.

Seiner Ansicht nach sprechen hauptsächlich zwei Aspekte gegen eine steigende Inflation: 1) Es gibt viele Bereiche der Wirtschaft mit freien Kapazitäten (z.B. Dienstleistungssektor) und 2) Unternehmen werden es sich zweimal überlegen, bevor sie mit höheren Preisen die Loyalität der Kunden riskieren.

Wir können vor diesem Hintergrund festhalten, dass die europäische Wirtschaft in Grunde genommen seit dem Ausbruch der GFC von 2008-2009 stagniert und von deflationären Kräften geprägt ist.

Was wir darüber hinaus gestützt auf unsere Erfahrungen aus der GFC-Ära erfassen können, ist, dass die Notenbanken nicht mehr viel unternehmen können, um den Schaden zu begrenzen.

Denn wenn die nominalen Zinsen nahe null Prozent liegen, ist es mit der Geldpolitik allein besonders schwer, eine Erholung einzuleiten. Notenbanken haben zwar elektronisch viel Geld gedrückt und verschiedene Arten von Vermögenswerten auf dem offenen Markt gekauft. Aber die Geldpolitik hat deutlich an Zugkraft verloren.


Eine EU-Anleihe mit Fälligkeit 2032 beispielsweise wird mit einer Rendite von minus 0.11% gehandelt, Graph: FT, Aug 12, 2020

Mittwoch, 5. August 2020

COVID-19, Nachfrage und Arbeitslosigkeit

Wenn Verbraucher Geld ausgeben, kommt es Unternehmen zu Gute. Steigt der Umsatz, erhöhen Unternehmen Investitionen. Und damit entstehen neue Arbeitsplätze. 

Wenn die Löhne nicht steigen und/oder sogar gekürzt werden, passiert das Gegenteil. Es entsteht Arbeitslosigkeit.

Die Republikaner im Senat haben gerade zugelassen, dass die pauschale Erhöhung der wöchentlichen UI-Leistungen (Arbeitslosenversicherung) um 600 USD abläuft, und schlagen vor, sie (im Wesentlichen) durch eine wöchentliche Zahlung von 200 USD zu ersetzen. 

Diese Kürzung der Leistungen um 400 US-Dollar ist nicht nur grausam, sondern auch eine schreckliche wirtschaftliche Situation. Diese Vorteile unterstützen eine enorme Menge an Ausgaben von Menschen, die sonst drastisch sparen müssten, unterstreicht Heidi Shierholz von Economic Policy Institute (EPI) in einem aktuellen Blog-Eintrag.

Die Ausgaben, die durch die 400 Dollar ermöglicht werden, die der Senat kürzen will, unterstützen 3,4 Millionen Arbeitsplätze. Wenn Sie die 400 Dollar kürzen, kürzen Sie diese Jobs, fügt Frau Shierholz von EPI hinzu.

Heiner Flassbeck schreibt dazu in seinem Blog Makroskop, dass die US-Unternehmen sogar die Löhne kürzen, weil die Arbeitslosigkeit hoch ist. 

Das hat fatale Folgen, da die US-Wirtschaft auf Konsum angewiesen ist wie kein anderes Land auf der Welt. Die Lohnkürzungen sind der direkte Weg in die Deflation und in eine kaum noch zu beherrschende Krise, betont der ehemalige Chef-Volkswirt von UNCTAD mit Nachdruck.


Arbeitslosigkeit ohne Arbeitslosengeld führt zu starken Ausgaben-Rückgängen, Graph: JPMorgan, July 28, 2020

Samstag, 1. August 2020

The Economics of Belonging


Buchbesprechung:

Martin Sandbu: The Economics of Belonging – A Radical Plan to Win Back the Left Behind and Achieve Prosperity for All, Princeton University Press, June 2020. 


Martin Sandbu argumentiert, dass es nicht die Globalisierung ist, die für zu viele der Probleme zurückgebliebener Gruppen verantwortlich ist, sondern der technologische Wandel und die wirtschaftlichen Veränderungen. 

Handel und Migration bestenfalls erklären nur einen kleinen Teil des Verschwindens guter Arbeitsplätze und der zunehmenden Ungleichheit.

Die Veränderung der Marktwirtschaft in den vergangenen 40 Jahren ist seiner Ansicht nach auf wirtschaftliche Transformationen und politisches Versagen zurückzuführen.

Marktmechanismen, die gute Arbeitsplätze und Wohlstand für einige, aber schlechte Arbeitsplätze und Prekarität für zurückgebliebene Gruppen schaffen, führen ohne Zweifel dazu, dass der Sozialvertrag im Westen untergraben wird.

Wir müssen uns nun der Macht des Staates zuwenden, der diesen Mechanismen am offensichtlichsten hätte entgegenwirken können, z.B. mit einem revidierten Steuersystem, um beispielsweise Steuerumgehung via Steuerparadies zu unterbinden.

Donnerstag, 23. Juli 2020

„Sparschock“ und die akkommodierende Geldpolitik


Angesichts des wirtschaftlichen Schocks durch das Coronavirus sehen sich Unternehmen, Verbraucher und Investoren veranlasst, Bargeld zu horten, wie fast nie zuvor.

Und Experten gehen davon aus, wie Bloomberg berichtet, dass der Spardrang auf Dauer bestehen bleibt. 

Das dürfte erstens zu einer starken Nachfrage nach den sichersten festverzinslichen Produkten führen. Der hauptsächliche Nutzniesser wäre die US-Notenbank, die sich derzeit tatkräftig bemüht, das Zinsniveau zu drücken.

Eine weitere Begünstigte ist sicherlich die US-Administration, die das Angebot an Staatsanleihen erhöht, um Konjunkturmassnahmen zu finanzieren.


Die Sparquote (23,2%) der privaten Haushalte in den USA in Prozentzahl des verfügbaren persönlichen Einkommens, Graph: Bloomberg, July 23, 2020

Sonntag, 12. Juli 2020

US-Dollar und ein multipolares Währungs- und Wirtschaftssystem


Seit Donald Trump US-Präsident wurde, fällt es auf, dass die US-Administration keine Gelegenheit auslässt, Organisationen wie die EU, die UNO, die NATO und die WTO bösartig anzugreifen.

Trump hat bereits mehrmals gedroht, die USA sowohl aus der NATO als auch aus der WTO herauszuziehen. Seine Behauptung: Die USA werden beschissen. 

US-Aussenminister Pompeo hat neulich vorgeschlagen, dass die chinesische Sozial-Media-Anwendungen in den USA verboten werden, darunter Tik Tok, wie Paul Donovan von UBS am Dienstag notiert hat.

Paola Subacchi beschreibt es vor diesem Hintergrund so, dass die Vereinigten Staaten sich nicht nur in einen "großartigen Isolationismus" zurückziehen, sondern jetzt auch zu Anti-Multilateralismus, Ad-hoc-Bilateralismus und einem "deals-driven"-Ansatz in der Weltwirtschaftsordnung tendieren.

Am vergangenen Dienstag wurde der UNO-Generalsekretär offiziell informiert, dass die USA die Weltgesundheitsorganisation (WHO) verlassen. Trump hat WHO schwere Versäumnisse in der Corona-Pandemie vorgeworfen und bereits im April die Beiträge eingefroren.

Einige Top-Berater von Präsident Trump wollen nun, dass die USA die Koppelung (USD-peg) des Hongkong-Dollar an den USD untergraben, da die Administration Überlegungen anstellt, um China für die jüngsten Schritte zur Abschaffung der politischen Freiheiten der ehemaligen britischen Kolonie zu bestrafen. 


Hong Kong Dollar risk reversals, Graph: Bloomberg Quint, July 08, 2020

Freitag, 10. Juli 2020

Interview: Paola Subacchi, Queen Mary University of London


Paola Subacchi is Professor of International Economics at the University of London’s Queen Mary Global Policy Institute


How did the belief in the primacy of national interest over multilateral cooperation develop since the end of Bretton Woods despite a deeply interconnected global economy? What are the main reasons for the rising of economic nationalism we have seen recently on both sides of the Atlantic (e.g. “Brexit” and “America First” approach)?

The resurgence of economic nationalism and the belief that national interests should take precedent over multilateral cooperation can ultimately be traced back to unfettered capital flows, or – as I call it – free money. 

Under the Bretton Woods arrangements capital controls ensured that the scope for beggar-thy-neighbour policies was limited, but this came to an end when the United States unilaterally unravelled the system in 1971. 

The blind belief in the market’s ability to self-adjust meant that the ‘non-system’ of floating exchange rates and unfettered capital flows became the default. 

What followed was a devastating string of financial and economic crises – such as Britain and Italy’s Black Wednesday (1992), Mexico’s Tequila crisis (1994), the Asian financial crisis (1997) and of course the global financial crisis (2008) – that have ravaged both developing and developed countries. 

Mittwoch, 8. Juli 2020

Krise, Staatsanleihen und Vertrauen


Das beispiellose Ausmass und der Umfang der geldpolitischen Massnahmen der Fed haben inzwischen die US-Treasury Bonds zu ihrer stärksten Performance in den vergangenen Jahren verholfen.

Wer zu Beginn des Jahres in US-Staatsanleihen investiert hat, kann sich über einen Ertrag von 8,55% freuen.

Die US-Notenbank kauft zur Abfederung der wirtschaftlichen und finanziellen Auswirkungen der Corona-Krise Wertpapiere am offenen Markt und erklärt sie damit für „risikofrei“.

Investoren kaufen Staatsanleihen, weil sie sicher, liquide und erstklassig sind.

Angesichts der negativen Realzinsen, die gegenwärtig weltweit in vielen Industrieländern vorherrschen, ist die Wertentwicklung der Staatspapiere jedoch beträchtlich 


Die Performance der US-Treasury Bonds seit Jahresbeginn, Graph: Morgan Stanley, July 06, 2020

Dienstag, 7. Juli 2020

Eine ungewöhnliche Krise und die Macht des Staates


Es ist ein offenes Geheimnis, dass das keine gewöhnliche Krise ist. 

Die GFC von 2008-2009 war ein Nachfrage-Schock. Die Corona-Virus Krise von 2020 ist ein Angebot-Schock. Eine Krise, die der Realwirtschaft entsprungen ist und dann auf die Finanzmärkte übergegriffen hat.

Es handelt sich dabei um ein abruptes Ausschalten („lockdown“) der Volkswirtschaften, angeordnet durch die Behörden, gefolgt von einem relativ abrupten Wiedereinschalten („reopening“).

Und wir haben zwei Arten von Arbeitsplatzverlusten gesehen, wie Bloomberg berichtet. Zum einen durch das Corona-Virus und zum anderen durch die wirtschaftliche Notlage. 

Die erste Kategorie betrifft Menschen, die wegen der Nähe zum Kunden ihre Stelle vorübergehend haben verlassen müssen: Restaurants, Fitness Center, Friseur-Laden usw. Die zweite Kategorie hingegen erfasst den Verlust von Arbeitsplätzen aufgrund der wirtschaftlichen Schrumpfung. 


Das weltweite reale BIP-Wachstum, Graph: JPMorgan Asset Management, July 01, 2020

Sonntag, 5. Juli 2020

The Cost of Free Money


Buchbesprechung

Paola Subacchi: The Cost of Free Money – How Unfettered Capital Threatens Our Economic Future, Yale University Press, August 2020


Die Welt ist vom Zusammenbruch bedroht. Bisher waren alle Augen auf den Handel gerichtet. Aber die Kernfrage betrifft das frei fließende Kapital.

Denn damit steht eine Reihe von Finanz- und Wirtschaftskrisen in Verbindung, die die politischen Systeme belastet und die globale Wirtschaftsordnung zermürbt hat. 

Es ist sicherlich nicht abzustreiten, dass das Kapital in jeder Phase der wirtschaftlichen Entwicklung von entscheidender Bedeutung ist. 

Doch viele Länder haben Schwierigkeiten, aufgrund ihrer immanenten Fragilität, ihre Volkswirtschaften zu justieren, um mit uneingeschränkten Kapitalbewegungen (freiem Geld) fertig zu werden, wenn sich ihre relative Position auf den internationalen Märkten ändert. 

Im Fokus des Buches steht vor diesem Hintergrund der uneingeschränkte Kapitalverkehr und die damit verbundene finanzielle Instabilität, die für die verzerrte Allokation der Ressourcen und damit auch der ungleichen Einkommensverteilung zwischen Arbeit und Kapital verantwortlich ist. 

Was ist die Lösung? 

Freitag, 3. Juli 2020

Coronavirus-Pandemie und Haushaltsdefizite


Das ist eine bemerkenswerte Abbildung, die JPMorgan Asset Management neulich präsentiert hat.

Wir sehen, dass die Verschuldung des öffentlichen Sektors im Vergleich zum BIP ansteigt, während die Verschuldung des privaten Sektors fällt.

Der Grund ist bekannt: Rettungsprogramme der Regierungen in der Corona-Krise. Unternehmen halten sich mit Investitionen zurück, weil ein Virus die gesamte Wirtschaft infiziert hat.

Der Staat erhöht daher seine Ausgaben, während der Privatsektor dazu neigt, etwas mehr auf die hohe Kante zu legen. 

Der Anstieg des Haushaltsdefizits reflektiert m.a.W. die Schwäche der Realwirtschaft: Es mangelt an Nachfrage. Man denke an die „lockdown“ Massnahmen, die von Behörden ergriffen wurden.


Schulden-Quoten in der US-Wirtschaft im Verhältnis zur Wirtschaftsleistung (BIP), Graph: JPMorgan Asset Management, Juli 01, 2020

Mittwoch, 1. Juli 2020

Animal Spirits: Aktienmärkte und Wirtschaft


Der US-Aktienmarkt hat gerade das beste Quartal seit über 21 Jahren verbucht. Die US-Wirtschaft hingegen markiert das schlechteste Quartal aller Zeiten.

Das Bekenntnis der US-Notenbank zu niedrigen Zinssätzen bedeutet sicherlich ein starker Schub für Aktien. 

Aber auch der Fiskal Stimulus zur Ankurbelung der gesamtwirtschaftlichen Nachfrage schürt Hoffnungen, dass nach dem heftigen Umsatzbruch infolge der Coronavirus Pandemie demnächst durchaus möglich ist, bald das Licht am Ende des Tunnels zu sehen.

Paul Donovan von UBS ruft in Erinnerung, dass börsennotierte Unternehmen einen relativ geringen Teil der Volkswirtschaft ausmachen und das Virus im Allgemeinen kleinen Unternehmen mehr schadet als börsenkotierten Unternehmen.


Aktien-Performance im 2. Quartal 2020, Graph: Bloomberg TV, July 01, 2020 

Samstag, 27. Juni 2020

Österreich begibt eine zweite 100-jährige Staatsanleihe


Die Republik Österreich hat am Mittwoch eine neue 100-jährige Staatsanleihe mit einem Kupon von 0,85% begeben. Österreich hat damit 2 Mrd. EUR am Kapitalmarkt aufgenommen. Die Anleihe war mehrfach überzeichnet.

Wie die Österreichische Bundesfinanzierungsagentur mitteilt, ergab sich dabei eine Emissionsrendite von 0,88%.

Österreich hatte im September 2017 als erstes Land in der Eurozone eine 100-jährige Anleihe begeben und für Schlagzeilen gesorgt. Der Zinskupon lag damals bei 2,1%. Die erste Jahrhundertanleihe, die sich seitdem fast verdoppelt hat, hat für die Anleger eine Rendite von 85% gebracht. 

Zur Erinnerung: Die Inflation in Österreich lag im Jahr 2019 bei 1,5%.

Wer kauft aber eine Anleihe mit einer Laufzeit von 100 Jahren?

Investoren, die auf der Suche nach sicheren Vermögenswerten mit positiven Renditen sind. 

Auch Spekulanten, die um steigende Kurse wetten, da die Zinsen laut Zentralbanken in den Industrieländern voraussichtlich bis Ende 2022 nahe null Prozent bleiben werden.


Die erste 100-jährige Staatsanleihe von Österreich, Graph: Bloomberg, June 26, 2020


Sonntag, 21. Juni 2020

COVID-19: Eine neue Subkultur und „Retail Bros“


Zentralbanker lassen nicht nach, um den durch die COVID-19 Krise verursachten globalen Abschwung rasch und energisch anzugehen. 

Und sie werden dabei nicht nur gescholten, wegen des grosszügigen „Eingreifens in das Marktgeschehen“, sondern in manchen Kreisen sogar als Superhelden gefeiert.

Die aussergewöhnlichen Aktionen der Zentralbanken zur Stützung der Finanzstabilität haben unter „retail traders“ ohne Zweifel eine intensive Stimmung ausgelöst, keine üppige Börsengewinne verpassen zu wollen.

Solange die Musik spielt, soll man mittanzen.

Die Online-Handelsplattformen spielten dabei eine sagenhafte Rolle, dadurch dass sie einen erleichterten Zugang zum Markt anboten, und für die Entstehung einer neuen Welle von Subkulturen für private Aktienhändler sorgten: die sog. „Retail Bros“.

Es handelt sich dabei um junge sport-begeisterte Menschen, die nun aufgrund von „lockdown“-Massnahmen zu Hause hocken müssen und nicht ins Fitnessstudio gehen oder Sportwetten abschliessen können, weil ja alle Sportereignisse wegen der Pandemie untersagt worden sind, und sich deswegen total langweilen.

Die Sport-Kumpel, die jetzt zum Tageshändler geworden sind, folgen zwei Regeln. Regel eins ist, dass die „Aktien nur steigen“. Und Regel zwei: „Wenn du Zweifel hast, ob du kaufen oder verkaufen sollst, lies die Regel eins“.


In diesem Jahr wurden bei Online-Brokern eine Welle neuer Tradings-Konten eröffnet, Graph: Barron’s, June 12, 2020

Samstag, 13. Juni 2020

Interview: Prof. Michael Pettis, Peking University


Michael Pettis is a Professor of Finance at Guanghua Schools of Management at Peking University in Beijing


What do the large-scale public investments and the reestablishment of state mean for the credibility of the neoliberal agenda of the eurozone given the ongoing underemployment and the rise of the anti-system parties everywhere in Europe?

I think there has been growing criticism for many years of a global economic system that has led inexorably to rising income inequality, growing trade and capital imbalances, and soaring debt, and, as Matt Klein and I explain in our book ("Trade Wars are Class Wars"), these are all related aspects of the same system: we cannot address one without addressing the other two. 

Because the Covid-19 pandemic has accelerated these existing trends, I think it is more obvious than ever that we need to address all three, and this almost certainly requires a greater role for the state in reversing the policies that led to such high rates of income inequality as well as in managing the unfettered capital flows that allow countries that repress wages to pass the costs on to trading partners.

Donnerstag, 11. Juni 2020

Trade Wars are Class Wars


Buchbesprechung: 

Michael Pettis and Matthew C. Klein: Trade Wars are Class Wars, Yale University Press, June 2020



Länder mit grossen Überschüssen im Aussenhandel haben die Überschüsse nur, weil sie nicht alles verbrauchen, was sie herstellen. Und das macht sie zugleich anfällig für einen Rückgang des internationalen Handels.

Vor diesem Hintergrund ist es wichtig, wahrzunehmen, dass fast jeder auf der Welt durch das globale Handels- und Finanzsystem verbunden ist. 

Wann immer wir etwas kaufen, zur Arbeit gehen oder sparen, wirken sich unsere Handlungen auf Milliarden von Menschen aus, die Tausende von Kilometern entfernt sind, genau wie die Menschen auf der anderen Seite der Welt uns jeden Tag unwissentlich mit ihren weltlichen Entscheidungen beeinflussen.

Michael Pettis und Matthew C. Klein erläutern in diesem Buch diese wirtschaftlichen Verknüpfungen, die viele Vorteile haben, aber auch Probleme von einer Gesellschaft auf eine andere übertragen können.

Menschen in einem Land sind häufig für unerschwingliche Wohnräume, Schuldenkrisen, Arbeitsplatzverluste und Umweltverschmutzung in anderen Ländern verantwortlich, schildern die Autoren:

Samstag, 6. Juni 2020

Fiskalpolitik rettet Menschenleben


Es ist zwar der Schnee von gestern. Aber die Behauptung, dass die Zinsen „künstlich“ niedrig sind, taucht in den Mainstream-Medien ab und zu wieder auf.

Das ist eine Zombie-Idee: Die Zinsen sind nicht künstlich niedrig

Die alte Leier, dass die Zinsen künstlich niedrig gehalten werden, und damit die Sparer und konservative Investoren bestrafen, ist bei allem Respekt ein Unsinn.

Die niedrigen Zinsen sind ein Ergebnis der GFC von 2008-2009, nicht die Ursache. Tatsache ist, dass die Staatsverschuldung erst nach dem Ausbruch der GFC und der Rezession, die dadurch ausgelöst wurde, gestiegen ist, und zwar infolge der Rettung der Banken durch die öffentliche Hand.

Es war die fiskalische Austeritätspolitik, die die Regierungen zum kompromisslosen Sparen gezwungen hat, koste es, was es wolle. 

Und das Ergebnis spricht Bände: Lohnzurückhaltung, Unterbeschäftigung, höhere Armut, schlechtere Infrastruktur und ein niedrigerer Lebensstandard. 

Der kombinierte Effekt: niedrigere Zinssätze.


US Haushaltsdefizit, Graph: Morgan Stanley, June 02, 2020

Samstag, 30. Mai 2020

Interview: Jonathan Hopkin, London School of Economics

Jonathan Hopkin, Associate Professor of Comparative Politics, Department of Government, LSE


In your new book, you underline that political parties (“cartel parties”) were no longer competing over different models of economics. But why has social democratic position voluntarily tended to adopt a similar position?

That’s a great question! I’m not sure I can really pin down the decisive factor. One standard view is that the constraints of open capital markets have enhanced the ‘blackmail power’ of investors and have disciplined social democratic parties into accepting orthodox economic policies, for fear of not being able to govern.

The bitter experience of Mitterrand’s early presidency in France in the 1980s had a chastening effect on social democratic parties across Europe, convincing many that there was ‘no alternative’ but to sign up to low inflation and tight fiscal policy.

But many have argued that there was an ideological shift in centre-left elites which led them to believe these pro-market policies were correct in their own right, perhaps best reflected in Tony Giddens’ ‘Third Way’ politics.

Dienstag, 26. Mai 2020

Die Unterwerfung des Staates unter private Finanzmacht


Die St. Galler Kantonalbank (SGKB) kritisiert die Massnahmen, die die Zentralbanken rund um die Welt ergreifen, um die fatalen Kosten der COVID19-Krise abzufedern.

„Die Zentralbanken weiten ihr Mandat immer weiter aus und zementieren damit ihre Retterrolle“, heisst es im Daily Fokus am Montag.

„Die langfristigen Auswirkungen der Corona-Rettungspakete haben eines gemeinsam: sie setzen falsche Anreize und schränken die wirtschaftliche Effizienz ein“, so das vernichtende Fazit des Kommentars.

Bei allem Respekt: Das ist Liquidationismus nach Mellon-Art, was heute die offizielle Doktrin der G.O.P, der republikanischen Partei in den USA widerspiegelt.

„Liquidiere Arbeit, liquidiere Aktien, liquidiere Bauern und liquidiere Immobilien“. Laut Herbert Hoover war dies der Rat, den er von Andrew Mellon, seinem Finanzminister (von März 1921 bis Febr 1932) erhielt, als Amerika in den 1930er Jahren in eine Depression stürzte.

Mellon soll weitergesagt haben, dass er damit die Fäulnis aus dem System entfernen wolle. „Die Menschen werden härter arbeiten und ein moralisches Leben führen. Die Werte werden angepasst und geschäftstüchtige Leute werden die Wracks von weniger kompetenten Leuten abholen“.


Nur jeder zehnte Fondsmanager erwartet eine V-förmige Erholung der US-Wirtschaft. Die meisten Anleger lehnen eine optimistische Prognose ab und teilen den vorsichtigen Ansatz des Fed Vorsitzenden Powell, Graph: FT, May 25, 2020

Montag, 25. Mai 2020

Anti-System Politics


Buchbesprechung:

Jonathan Hopkin: Anti-System Politics – The Crisis of Market Liberalism in Rich Democracies, Oxford University Press, April 2020


Eine der vorzüglichen Eigenschaften, die dieses Buch lesenswert machen, ist das Narrativ. Der Autor redet nicht lange um den heissen Brei herum. Er nennt von Anfang an Ross und Reiter.

Der Aufstieg der Anti-System-Parteien ist seiner Ansicht nach auf eine klare Ablehnung des politischen Establishments auf beiden Seiten zurückzuführen: eine Abweisung des neoliberalen Konsenses. 

Beide (links und rechts) widersetzen sich harschen Folgen der Marktmacht, wenn auch auf unterschiedliche Weise: Ein Protest gegen die Ungleichheit und den wirtschaftlichen Schmerz, ausgelöst durch den Neoliberalismus.

Wie Trumps Wahl in den USA, die dem Brexit-Votum weniger als sechs Monate vorausging, war beispielsweise auch die britische Abstimmung über die EU ein Anti-System-Ausdruck, ein Votum der Missbilligung des bestehenden politischen Establishments und der Wirtschaftspolitik, die seit den 1980er Jahren auf der Tagesordnung steht.

Die neoliberale Wirtschaftsstrategie, anfangs vorangetrieben von Reagan in den USA und Thatcher in Grossbritannien, hatte zum Ziel, den Wohlfahrtsstaat zurückzudrängen, die Gewerkschaften zu marginalisieren und die Arbeits- und Finanzmärkte zu de-regulieren. So wurde der Lebensstandard der privaten Haushalte stärker von den Marktkräften abhängig gemacht. 

Samstag, 23. Mai 2020

Gehen Staaten wegen COVID19-Krise pleite?


Chris Giles schreibt bei FT, dass Grossbritanniens Staatsverschuldung als Anteil am Nationaleinkommen (BIP) innerhalb eines Monats auf den höchsten Stand seit 1963 geklettert ist

Zur Erinnerung: Der Grund für den Anstieg der öffentlichen Verschuldung ist das Massnahmenpaket, das die britische Regierung geschnürt hat, um die fatalen Folgen der COVID19-Krise abzufedern, für die Menschen und die Wirtschaft.

Die Krise sei schrecklich für die Gesundheit und den Wohlstand der Nation, so Giles weiter.

Das ist aber, bei allem Respekt, furchtbar falsch. 

Denn auf der aggregierten Ebene gleichen die Ausgaben den Einnahmen, und umgekehrt.

Wenn wir die Wirtschaft in drei Sektoren aufteilen, den öffentlichen Sektor, den privaten Sektor (Unternehmen und private Haushalte) und den Aussenhandel, dann wird es klar ersichtlich, dass dem Defizit eines Sektors ein Überschuss des anderen Sektors gegenüberstehen muss. 

Das ist eine buchhalterische Identität. (*)


Staatsverschuldung Grossbritanniens im Verhältnis zum BIP, Graph: Chris Giles, FT, May 22, 2020

Donnerstag, 21. Mai 2020

Wie die Wirtschaft nach der Coronavirus-Pandemie aussehen wird

Der Ausbruch des Coronavirus hat die grossen Zentralbanken dazu veranlasst, extreme Schritte zu unternehmen, um das Wachstum zu stützen, und die Finanzstabilität zu gewährleisten.

Betrachten wir März und April zusammen, summieren sich die Netto-Käufe der grossen Notenbanken bisher auf 2,5 Billionen USD (d.h. $2‘500 Mrd. USD). Und laut Bloomberg Economics wird es noch mehr geben. 

Auch das „Fiscal Monitor“ von IMF unterstreicht die einmaligen Anstrengungen der Staaten rund um die Welt als Reaktion auf die Pandemie, um das Menschenleben zu schützen und die Wirtschaft vor dem tiefen Absturz zu bewahren. 

Die Gesamtsumme der fiskalischen Unterstützung liegt laut IMF-Analyse bei 9 Billionen USD. Die Aufteilung sieht folgendermassen aus: 

Die direkte haushaltspolitische Hilfe wird derzeit weltweit auf 4,4 Billionen USD geschätzt, und zusätzliche Kredite und Kapitalzuführungen, Garantien und andere quasi-fiskalische Operationen des öffentlichen Sektors (nicht-kommerzielle Aktivitäten öffentlicher Unternehmen) belaufen sich auf weitere 4,6 Billion USD.


Netto-Käufe der G7-Zentralbanken beliefen sich im April auf 1,3 Billionen USD, Graph: Bloomberg, May 21, 2020 

Sonntag, 10. Mai 2020

Kommen Negativzinsen bald auch in die USA?


Die US-Notenbank hat im März 2020 den Fed Funds Rate um 1% auf fast null Prozent gesenkt. Die Zinsspanne beträgt seither 0% bis 0,25%.

Fed-Chef Jerome Powell hat zudem angedeutet, dass er Negativzinsen nicht für ein wirksames Instrument zur Stimulierung des Wachstums hält. 

Doch es kam am Donnerstag zu einem Paukenschlag. Der Fed-Funds-Futures Markt kalkuliert im nächsten Jahr negative US-Zinssätze ein. Die Futures Kontrakte vom Freitag signalisieren einen negativen Zinssatz von einem halben Basispunkt im April 2021.

Es ist unbestritten, dass es sich dabei um eine hochtechnische Angelegenheit handelt: Die Futures zeigen Markterwartungen an, die sich ändern können.

Die Zentralbanken versuchen im Allgemeinen, auf die Zinsen am kurzen Ende der Ertragskurve (yield curve) Einfluss zu nehmen. Am langen Ende der Kurve bilden sich die Zinsen aufgrund von Angebot und Nachfrage.

Ein negativer Leitzins würde bedeuten, dass die Banken für die überschüssigen Reserven, die sie bei der Fed hinterlegen, einen Zinssatz entrichten müssten.


Fed Funds Futures Zinsen (12 Monate), Graph: Bloomberg, May 08, 2020

Freitag, 1. Mai 2020

COVID19 und Finanzierung durch die Geldpolitik


Rund um die Welt wurde ein erheblicher Teil der Wirtschaft effektiv abgeschaltet, um das Coronavirus einzudämmen.

Es ist unumstritten, dass der Sperrmodus („lockdown“) eine finanzielle Katastrophe ist. Der deutsche Einzelhandel erwartet wegen der Corona-Krise bis zu 50‘000 Insolvenzen in der Branche.

Da es sich dabei nicht um eine gewöhnliche (nachfrage-bedingte) Rezession handelt, leisten Regierungen Katastrophenhilfe in grossem Umfang. 

Eine herkömmliche Fiskalpolitik, um die gesamtwirtschaftliche Nachfrage anzukurbeln, wäre fehl am Platz. Deswegen bemühen sich Staaten nach Kraft um die Bereitstellung von Arbeitslosenversicherung, Hilfe für Kleinunternehmen und mehr.

Wie aber bezahlen wir dafür?

Die Notenbank kauft Staatsanleihen und das Schatzamt leiht sich das Geld. Es ist monetäre Finanzierung. Aber man kann es auch, wie Heiner Flassbeck in seinem Blog beschreibt, „Finanzierung durch die Geldpolitik“ nennen.


EZB Staff Forecast (Prognose): Im schlimmsten Fall könnte das Wachstum im Euroraum im 2Q2020 um 15% einbrechen, Graph: Bloomberg, May 01, 2020 

Mittwoch, 22. April 2020

Der negative Erdölpreis und der Crack Spread


Zunächst negative Anleiherenditen. 

Nun negative Erdölpreise. Was ist los? 

Der Preis der amerikanischen Leichtölsorte WTI für die physische Lieferung im Mai ist am Montag bis auf minus 40 USD gestürzt. Damit hat der Ölpreis zum ersten Mal in der Geschichte negativ notiert. 

Zur Erinnerung: Öl wird auf Termin gehandelt. Der Mai-Terminkontrakt auf WTI ist am Dienstag verfallen.

Was bizarr ist, dass der Käufer bei der Abnahme nun Geld bekommt, da der Verkäufer sich verpflichtet hat, eine bestimmte Menge Öl zu einem festen Preis und zu einem festen Termin zu liefern.

Aber auch der Preis für einen Kontrakt WTI Öl im Juni ist am Terminmarkt deutlich gefallen. Da aber die Preise für künftige Öllieferungen wesentlich höher liegen als die Spot-Preise, spricht man von einem „Super-Contango“.

Die weiteren Parameter, die in diesem gesonderten Phänomen zu beachten sind, das Angebot, die Nachfrage, die Verfügbarkeit von Lagern, Spekulanten und die allgemeine Konjunktur.

Kurz zusammengefasst steht einer schwachen Nachfrage (bedingt durch die Coronavirus-Pandemie) ein viel zu hohes Angebot gegenüber. Obendrauf sind auch die Lagerkapazitäten völlig erschöpft. Die Lagerbestände im Auslieferungsort Cushing sind in den vergangenen Wochen ständig angestiegen.


Die US-Ölpreise stürzten zum ersten Mal in der Geschichte in den Negativbereich ab, Grund: Nachfrageschwäche, verursacht durch die Coronavirus-Pandemie und nicht genügend verfügbare Speicherkapazitäten, Graph: FT, Apr 20, 2020 

Sonntag, 19. April 2020

US-Dollar und Rendite-Spreads


Die EZB versucht mit einem Rettungspaket in Milliardenhöhe den heftigen Schock der Pandemie, die durch das Corona-Virus ausgelöst wurde, möglichst rasch zu überwinden, um Menschen und die Wirtschaft breit gefächert zu schützen.

Christine Lagarde hat per Twitter angekündigt, dass “aussergewöhnliche Zeiten aussergewöhnliche Schritte erfordern“.

Das Anleihekauf-Programm hat auf beiden Seiten des Atlantiks zum Ziel, die Märkte zu beruhigen. Das sinkende Rendite-Niveau ist die erste Konsequenz daraus.  

Denn auch die Fed führt ein Anleihekauf-Programm aus, das sie inzwischen in einem historischen Mass aufgestockt hat.

Während die Renditen der Staatsanleihen mit 10 Jahren Laufzeit tiefer notieren, schrumpft der sog. Spread zwischen den Staatspapieren in USD und in EUR weiter:

UST: 0,64%
GER Bund: -0,48%
JGB: 0,01%

Eine Frage, die sich die EUR-Investoren vor diesem Hintergrund stellen, ist, ob es sich lohnt, aufgrund der etwas höheren Rendite in USD in US-Treasury Bonds zu investieren.


Ein Argument für ein abgesichertes UST-Engagement in Europa, Graph: Bloomberg, April 17, 2020

Dienstag, 14. April 2020

Zweckgesellschaft (SPV): Fed und US-Schatzamt Hand in Hand


Die Fed hat angesichts der akut drohenden Coronavirus-Pandemie den US-Leitzins im vergangenen Monat zweimal gesenkt: am 3. März um 0,50% und am 15. März um 1,0%, insgesamt auf eine Spanne von 0 bis 0,25%.

Gleichzeitig hat die US-Notenbank ein umfassendes Wertpapier-Kaufprogramm angekündigt. Fed-Präsident Jerome Powell hat das gigantische Anleihe-Kaufprogram mit „höchst ungewöhnlichen Störungen auf den Finanzmärkten“ begründet.

Während die Bilanz der Fed aufbläht, wird auch die Verschuldungsregel für die Banken gelockert: US-Staatsanleihen müssen nicht mehr mit Kapital unterlegt werden.

Die Buchstabensuppe neuer Programme verdienen vor diesem Hintergrund eine besondere Beachtung, weil sie langfristige Konsequenzen entfalten könnten.

CPFF (commercial paper funding facility): Der Kauf von Commercial Papers von Emittenten.

PMCCF (primary market corporate credit facility): Der Kauf von Unternehmensanleihen von Emittenten.

TALF (term asset-backed securities loan facility): Die Verstärkung von Finanzierung von forderungsbesicherten Wertpapieren (ABS).

SMCCF (secondary market corporate credit facility): Der Kauf von Unternehmensanleihen und Bond ETFs im sekundären Markt.

MSBLP (main street business lending program): Die Einzelheiten werden demnächst bekannt gegeben.


Ein Ländervergleich: expansive Fiskalpolitik als Antwort auf die COVID19 Krise, Graph: J. Safra Sarasin Bank, Apr 11, 2020

Donnerstag, 9. April 2020

Wer bezahlt die Hilfspakete für die Coronavirus-Krise?


Die Regierungen rund um die Welt versuchen derzeit mit einer Reihe von Hilfspaketen, Unternehmen und privaten Haushalten finanziell unter die Arme zu greifen.

Wichtig ist dabei, den Überblick nicht zu verlieren. Denn die „pandemic economics“ erfordert nicht die übliche Vorgehensweise zur Bekämpfung der Rezession.

Beispielsweise sind Steuersenkungen für Unternehmen nicht die richtige Antwort, während Millionen von Menschen aufgrund einer Sperrung („lockdown“) notwendigerweise untätig bleiben, um die Virus-Infektion zu begrenzen.

Olivier Blanchard, Paul Krugman und Larry Summers sind, um ein paar prominente (Keynesian) Ökonomen zu nennen, sich weitgehend einig, dass wir uns nicht auf wirtschaftliche Anreize („economic stimulus“) konzentrieren sollten:

Während ein Teil der Wirtschaft vorerst geschlossen („shut down“) bleibt, sollten wir das Augenmerk auf Katastrophenhilfe richten, auf die Menschen, die ihre Einkünfte verlieren.  

Mit Fiscal Stimulus in Form von Infrastruktur-Ausgaben, wie wünschenswert sie auch sein mögen, werden die unmittelbaren Probleme nicht angegangen, wenn wir über die Natur der aktuellen Krise nachdenken, erläutert Krugman.


Fiscal Stimulus im Länder-Vergleich: GFC 2008 versus Corona-Krise 2020, Graph: Morgan Stanley, Apr 06, 2020

Montag, 6. April 2020

USD-Knappheit und die Fed als „lender of last resort“


Die nachfolgende Abbildung zeigt deutlich, wie die verbesserten und erweiterten USD-Swap-Linien inzwischen dazu beitrugen, den Stress am Devisenmarkt etwas zu entlasten.

Zur Erinnerung: Die Fed und die Bank of Canada, die Bank of England, die Bank of Japan, die EZB und die SNB haben am 15. Marz 2020 eine koordinierte Aktion zur Stärkung der Liquiditätsversorgung via bestehenden USD-Swapabkommen angekündigt.

Die Swap-Linien sind „stehende Fazilitäten, die als wichtige Liquiditätsabsicherung zum Abbau von Anspannungen an den globalen Finanzierungsmärkten zur Verfügung stehen und so dazu beitragen, die Auswirkungen solcher Anspannungen auf die Kreditversorgung der Haushalte und Unternehmen im In- und Ausland abzufedern“, wie die SNB sie beschreibt. 

Am 20. März 2020 haben die genannten Zentralbanken obendrauf mitgeteilt, die Frequenz von wöchentlich auf täglich zu erhöhen, um die Effektivität der Swap-Linien bei der Bereitstellung von USD zu steigern. 



Cross-Currency Basis Swaps, JPYUSD and EURUSD, Graph: Bloomberg, April 03, 2020

Mittwoch, 1. April 2020

Coronavirus Krise und Geld mit Tastenanschlag


Wir wissen zwar nicht, wie lange die durch das Coronavirus ausgelöste Krise anhalten wird. Aber wir verstehen, dass die wirtschaftlichen Auswirkungen schwerwiegend sein werden.

Angebotsschock hat zum Nachfrageschock geführt und aus einer Wirtschaftskrise wurde eine Finanzkrise.

Medien berichten zwar von einem „Krieg gegen das Coronavirus“. Aber das ist keine Kriegswirtschaft. In einem Krieg versuchen die Regierungen, die wirtschaftliche Aktivität zu maximieren. Heute hingegen wollen die Regierungen vorerst das wirtschaftliche Geschehen bewusst mindern. 

Daraus ergeben sich zwei Phasen für die Wirtschaft, wie Paul Donovan von UBS beschreibt. In der ersten Phase gibt es einen politisch bedingten Rückgang der Nachfrage („lockdown“, d.h. Sperrmodus). In der Phase zwei kommt es zu einem Rückprall, sobald die Regierungen die Massnahmen zur Senkung der wirtschaftlichen Aktivitäten zurückschrauben. 

Es macht daher keinen Sinn, in der ersten Phase Konjunkturimpulse voranzubringen. Das Hauptrisiko ist aber, dass die Arbeitslosigkeit angesichts der Nachfrageschwäche rasant ansteigt. Das wichtigste politische Ziel ist es deswegen, Unternehmen über Wasser zu halten, und die Menschen am Arbeitsplatz.


Zentralbanken kaufen Anleihen und die Renditen fallen, Graph: FT, Apr 01, 2020 

Samstag, 28. März 2020

Notprogramm zur Stützung der Staatsanleihen, Margin Calls und Haircuts


Es ist in aller Munde: Christine Lagarde hat sich mit der Aussage, dass die EZB nicht für die Schliessung der Rendite-Differenzen (spreads) zwischen den Staatsanleihen der einzelnen Länder in der Eurozone zuständig ist, einen groben Schnitzer geleistet. 

Doch inzwischen hat sich die EZB-Präsidentin eines Besseren besonnen und für die neu beschlossenen Anleihekäufe der EZB die dafür bestehenden Obergrenzen ausgesetzt

Bisher galt eine selbst gesteckte Grenze, wonach die EZB nicht mehr als ein Drittel der ausstehenden Anleihen eines Landes kaufen dürfte.

Das neue Notprogramm zur Stützung der Staatsanleihen heisst PEPP (Pandemic Emergency Purchasing Programme) und umfasst 750 Mrd. EUR. 

Die Notenbanken im EZB-System dürfen ab sofort mehr Staatsanleihen und Unternehmensanleihen kaufen als es im bisher angelaufenen Anleihekaufprogramm (APP: Asset Purchase Programme) vorgesehen wurde.

Der Pool wurde inzwischen auch um griechische Staatsanleihen und kurzfristige Schuldverschreibungen von Unternehmen (commercial papers) erweitert. Und das ganze EZB-Kaufprogramm (insgesamt 1‘100 Mrd. EUR) soll bis Ende 2020 laufen.

Bemerkenswert ist, dass die EZB nun die Banken aufruft, Dividendenzahlungen auszusetzen. Die Banken im Euro-Raum sollen angesichts der Coronavirus-Pandemie auf Gewinnausschüttungen verzichten, mindestens bis zum 1. Oktober dieses Jahres.



Cross-Currency Basis Swaps sind ein Mittel zur Messung der USD-Kreditkosten. Der extreme Ausbruch der Kursdifferenzen (spreads) in EUR und GBP hat sich dank der Swap-Linien stabilisiert, Graph: J Safra Sarasin, March 27, 2020

Samstag, 21. März 2020

Coronavirus-Pandemie und Stimulus im Lockdown


Die Versuchung ist offensichtlich gross, Parallele zwischen der GFC 2008 und der durch das Coronavirus verursachte Krise von heute zu ziehen. 

Es gibt bestimmt einige Schnittpunkte. Die Domino-Effekte beispielsweise wurden wie heute auch damals ausgelöst. Der Unterschied besteht aber darin, dass der anfängliche Schock damals an den Finanzmärkten einsetzte und dann in die Realwirtschaft überging.

Der gegenwärtige Schock ging vielmehr aus der Realwirtschaft hervor und brachte dann die Finanzmärkte zum Absturz. Wenn die Angst aufgrund einer unvorhergesehenen Katastrophe die Oberhand gewinnt, stellen die Banken die Kreditvergabe ein, die Menschen halten sich mit Ausgaben zurück und die Unternehmen hören auf zu investieren.

Die sinkenden Verkäufe berauben Unternehmen der Einnahmen und zwingen sie, Arbeitnehmer zu entlassen. Wenn die Arbeitslosigkeit steigt, sinkt das Einkommen der Menschen. Und die privaten Haushalte kürzen die Ausgaben noch mehr. Die Unternehmen setzen noch weniger um.

Eine geringere Nachfrage bedeutet, dass die Menschen ihren Arbeitsplatz verlieren und an der wirtschaftlichen Erholung nicht teilnehmen können. 


Der Finanzierungsstress im Devisen-Markt ist hoch. Die cross-currency Basis Swaps für 3-Monate deuten darauf hin, dass europäische Banken bereit sind, eine Prämie für den Zugang für USD-Finanzierungen zu zahlen, Graph: Bloomberg, March 20, 2020