Mittwoch, 2. September 2015

Schwellenländer und Disinflation in der Weltwirtschaft

Eine Frage, die seit der RMB-Abwertung durch Peking öfters aufgeworfen wird, ist, ob China damit einen Abwertungswettlauf auslöst.

Die Schwäche der EM-Währungen schadet dem globalen Handel durch Abnahme der Einfuhren und ohne Nutzen für das Exportgeschäft, schreibt FT aus London gestützt auf eine eigene Research-Studie in mehr als 100 Ländern.

Die Ergebnisse der Forschungsarbeit legen nahe, dass ein eventueller “Währungskrieg” (currency war) zwischen Entwicklungsländern, um die Nachbarländer zu unterbieten (beggar thy neigbour-policy), viel schädlicher ausgehen kann als bisher angenommen.

Allein in den vergangenen vier Wochen hat sich die chinesische Landeswährung um 4,5% gegenüber dem US-Dollar abgewertet. Nach Untersuchungen von FT hat die Abwertung der Währung in 107 EM-Ländern nicht zu einem Anstieg der Ausfuhren geführt.



Am stärksten abgeschlagene Währungen seit Jahresbeginn: TRY (Türkei), KZT (Kasachstan) und UAH (Ukraine), Graph: Morgan Stanley

Dienstag, 1. September 2015

Nachdenken über Makroökonomie und Niedrigzinsen

Olivier Blanchard tritt nach sieben Jahren im Amt als Chefvolkswirt des Internationalen Währungsfonds (IWF) im September zurück. Der französische Wirtschaftsprofessor wird künftig für Peterson Institute for International Economics (PIIE) tätig sein.

In einem lesenswerten Interview im IMF Survey Magazin lässt Blanchard (66) die vergangenen Jahre seit der Finanzkrise von 2008 Revue passieren.

Wir haben viel Kritik für unsere Unterschätzung der Output-Belastung durch die Haushaltskonsolidierung einstecken müssen, sagt Blanchard in Bezug auf die Funktionalität der fiskalpolitischen Multiplikatoren.

Es ist durchaus möglich, dass wir in eine Periode des niedrigen Produktivitätswachstums eingetreten sind. Und es ist möglich, dass wir mit einer Periode von strukturell schwacher Nachfrage zu tun haben, was sehr niedrige Zinsen erfordert, unterstreicht er mit Nachdruck.

Das geringe Wachstum in Verbindung mit zunehmender Ungleichheit ist nicht nur moralisch inakzeptabel, sondern auch politisch äusserst gefährlich.


What Have We Learned? Macroeconomic Policy After the Crisis, Graph: The MIT Press

Einige Charts durch die EZB für die Liquiditätsfalle

Vitor Constancio hat neulich im Rahmen eines Referats an der Uni Mannheim die unkonventionelle Geldpolitik der EZB vorgestellt. Der EZB Vice-President hat dabei eine Reihe sehenswerte Abbildungen präsentiert.

Die QE-Politik (QE: quantitative easing) Politik der EZB wird offiziell PSPP (public sector purchase programme) genannt. Das PSPP markiert ohne Zweifel eine neue Phase der von der EZB durchgeführten QE-Politik, d.h. der mengenmässigen Lockerung der Geldpolitik.

Die Markteinführung der neuen Phase der unkonventionellen Massnahmen im June 2014 muss vor dem Hintergrund des Rückgangs der Inflationsraten seit der zweiten Hälfte des Jahres 2013 und der sich abschwächenden Wachstumsaussichten im Euroraum betrachtet werden, unterstreicht Constancio.

Die Kombination von sehr niedrigem Wachstum in Sachen Produktion (output) und in Preisen hat zu einer Schrumpfung der gesamtwirtschaftlichen Nachfrage geführt, sodass eine weitere Lockerung der Geldpolitik notwendig wurde.

Nachdem die Leitzinsen der EZB an der Null-Grenze (zero lower bound) angekommen sind, mit sogar Negativ-Zins für die Einlagefazilität, war die EZB gefordert, unkonventionelle Massnahmen zu ergreifen.

Das Unterscheidungsmerkmal der neuen Phase des geldpolitischen Kurses der EZB ist die Umstellung auf eine aktivere Steuerung der Bilanz der EZB.


Bilanzsumme der Zentralbanken und die Notenbankgeldmenge (monetary base) im Vergleich, Graph: Vitor Constancio, ECB Vice-President, in: “Assessing the new phase of unconventional monetary policy at the ECB”, Aug 25, 2015

Montag, 31. August 2015

Warum die Zinsen nicht zu niedrig sind

“Das Argument für eine Anhebung der Zinsen ist einfach: wie bei jeder Ware sollte der Preis für die Kreditaufnahme, d.h. der Zinssatz, von Angebot und Nachfrage bestimmt werden, nicht durch Manipulation via ein Ungeheur im Markt. Im Wesentlichen hat das kluge QE-Programm eine weit verbreitete Fehlbewertung der Risiken von verschiedenen Finanzanlagen, die wir kaufen, verursacht.”

Das schreibt William Cohan in NYTimes. Es mag sich auf Anhieb vernünftig anhören. Aber die Aussage ist grundfalsch. Warum, erklärt Paul Krugman in seinem Blog im selben Blatt.

Cohans Theorie der Zinsen reflektiert die alte Vorstellung vom Modell der Kreditmärkte (loanable funds): der Zinssatz wird von Angebot und Nachfrage an und nach Kredit bestimmt.

Wie Keynes und Hicks vor drei Generationen erklärten, ist es eine völlig unzureichende Story, weil es die Realität übersieht, dass das Einkommensniveau nicht festgelegt ist  und Veränderungen im Einkommen das Angebot und die Nachfrage in Sachen Kredit beeinflussen. 

Das Modell loanable funds bestimmt den Zinssatz nicht; alles was es tut, ist, eine Beziehung zwischen Zinsen und Einkommen zu definieren.



IS-LM-Modell, Graph: Paul Krugman in NYTimes

Sonntag, 30. August 2015

Ursachen der Niedriginflation

Thomas Jordan, Präsident der Schweizerischen Nationalbank (SNB) hat am Freitag an einer Paneldiskussion im Rahmen des 39. Economic Symposiums in Jackson Hole über ein interessantes Thema gesprochen:

“Die Übertragung internationaler Einflüsse auf die Inflationsdynamik und eine unabhängige Geldpolitik: Erfahrungen aus Schweizer Sicht”

Die Erfahrungen der Schweiz seit der Finanzkrise von 2008 bestätigen, dass die Kontrolle der Inflation für kleine, offene Volkswirtschaften manchmal schwierig werden kann, betont Jordan.

Die Spillover-Effekte könnten laut Jordan nicht vollständig kompensiert werden, wenn die konventionelle Geldpolitik nicht mehr greift und die Landeswährung als “sicheren Hafen” wegen der markanten Kapitalzuflüssen überbewertet werde.

Wegen des Rückgangs der Importpreise müssen kleine, offene Volkswirtschaften manchmal “mit temporär suboptimaler Inflation” leben, so Jordan weiter.


Inflation und Schweizer Franken (CHF) nominal effective exchange rate, Graph: Thomas Jordan, SNB in: “The impact of international spillovers on inflation dynamics and independent monetary policy: the Swiss experience”, Aug 28, 2015 in Jackson Hole


Internationale Einflüsse auf die Inflationsdynamik in der Schweiz

Die SNB hat am Donnerstag ein neues Datenportal (data.snb.ch) vorgestellt. Ab sofort stehen statistische Daten online zur Verfügung.

Danke SNB!

Ich habe die Chance wahrgenommen und die von mir gewünschten Daten heruntergeladen, um die Entwicklung der Inflation in der Schweiz zwischen Juli 2008 und Juli 2015 darzustellen. So sieht das Ergebnis aus.

Die SNB verfehlt das eigene Inflationsziel seit rund sieben Jahren gemessen an dem getrimmten Mittelwert (trimmed mean inflation), und noch länger gemessen an der Kerninflation (core inflation).

Thomas Jordan, SNB-Präsident hat am Freitag in Jackson Hole Wert darauf gelegt, anhand von internationalen Einflüssen auf die Inflationsdynamik in der Schweiz zu erklären, warum die Niedriginflation verharrt.




Swiss inflation; measured by trimmed mean inflation and core inflation, Graph: ACEMAXX-ANALYTICS

Samstag, 29. August 2015

Inflationserwartungen und Timing für Zinserhöhung

Die Reaktion der Staatsanleihen auf die Ankündigung der chinesischen Währungsreform am 11. August 2015 und der anschliessende Kursabsturz der Aktien waren seltsam, um es milde auszudrücken.

Während die Aktien im Allgemeinen um 9% an Wert verloren, stiegen die Renditen querfeldein Länder weit.

Interessant ist, dass die Nominal-Swap-Sätze mit 10 Jahren Laufzeit in etwa flach verlaufen sind, während die Real-Renditen mit 10 Jahren Lauzeit um 17 Basispunkte geklettert sind, wie Morgan Stanley mit der folgenden Abbildung unterstreicht.



Nominal-Renditen vs. Real-Renditen, Graph: Morgan Stanley