Vor einigen Jahren war der Begriff QE (quantitative easing; "mengenmässige Lockerung") in Diskussionen über die US-Notenbank (Fed) und die Geldpolitik alltäglich.
In jüngerer Zeit ist QT (quantitative tightening, mengenmässige Straffung) in aller Munde.
Was bedeuten quantitative Lockerung (QE) und Straffung (QT)?
Mengenmässige Lockerung der Geldpolitik oder QE bezieht sich auf Maßnahmen, die den Umfang der Fed-Bilanz erheblich erweitern.
Mengenmässige Straffung, oder QT, bezieht sich auf das Gegenteil - Maßnahmen, die den Umfang der Fed-Bilanz verringern.
Wenn QE dazu dienen sollte, die finanziellen Bedingungen zu erleichtern und die Wirtschaft anzukurbeln, bewirkt QT dann das Gegenteil?
US-Inflationserwartungen gemessen von US-Breakeven Sätzen, Graph: Bloomberg TV, Apr 05, 2022
Nach der GFC von 2007-2008 hat die Fed beispiellose Massnahmen zur Ankurbelung der Wirtschaft ergriffen.
Das Ziel war, das Renditeniveau am langen Ende der Kurve zu senken und damit die finanziellen Bedingungen zu lockern.
In einem Forschungspapier von Juli 2019 schrieb die St. Louis Fed, dass es unwahrscheinlich ist, dass die QT die Wirtschaftstätigkeit wesentlich beeinträchtigt.
Die meisten Rendite-Senkungen aufgrund der unkonventionellen Geldpolitik der Fed seien wahrscheinlich bereits rückgängig gemacht worden.
Jim Bullard, Präsident der St. Louis Fed, hat vor ein paar Jahren argumentiert, dass die finanziellen und makroökonomischen Auswirkungen von QE und QT asymmetrisch sein mögen.
Das heißt, der Umfang der Bilanz könnte von Bedeutung sein, wenn sie sich vergrößert, aber nicht, wenn sie sich verringert.
Dieses Argument beruht auf der Vorstellung, dass die mengenmässige Lockerung ein wertvolles Signal liefert, wenn der Leitzins nahe Null (zero lower bound) liegt.
Die Situation ist heute jedoch anders, da der Leitzins (Fed Funds Rate) nicht mehr nahe Null liegt. Das bedeutet, dass die Bilanzverkleinerung oder QT nicht die gleichen und entgegengesetzten Auswirkungen hat wie QE.
Die reale Renditekurve der UST zeigt keine Abflachung der Kurve, was darauf hindeutet, dass die Inflationserwartungen sinken, je weiter sie in die Zukunft reichen, Graph: FuW, Apr 06, 2022
Vor diesem Hintergrund scheinen Inflationserwartungen in der Tat verankert.
Der Inflationsanker hängt davon ab, was die Menschen von der Inflation halten. Und der Anker hängt auch davon ab, was sie denken, was andere von der Inflation halten.
Wenn Verbraucher für die Zukunft eine hohe Inflation erwarten würden, würden sie es vorziehen, früher zu konsumieren. Das scheint heute nicht der Fall zu sein.
Die Fed bereitet sich darauf vor, ihre aufgeblähte Bilanz um 95 Milliarden Dollar pro Monat zu reduzieren, Graph: FT, Apr 07, 2022
Aus dem am Mittwoch veröffentlichten Gesprächsprotokoll («Minutes») geht hervor, dass die Fed damit beginnen will, monatlich bis zu 95 Mrd. Dollar an Vermögenswerten aus ihrer auf 9 Mrd. Dollar angeschwollenen Bilanz abzustoßen.
Der Prozess ist «run-off» genannt, bei dem die Fed die Reinvestition von Erlösen aus fällig werdenden Wertpapieren einstellt.
Das geschieht so, dass Staatsanleihen (UST) im Wert von $60Mrd. und Hypotheken-besicherte Wertpapiere (MBS) im Wert von $35Mrd. pro Monat auslaufen werden.
Korrelation bedeutet nicht notwendigerweise Kausalität, aber es wäre unvorsichtig, die Art und Weise, wie sich die Aktien in den letzten zehn Jahren zusammen mit den Bilanzen aufgebläht haben, einfach beiseite zu schieben, Graph: Garfield C. Reynolds, Boomberg, Apr 05, 2022
Während der COVID19-Krise haben sich die Aktienmärkte als außerordentlich widerstandsfähig erwiesen. Das gilt auch für die Anleihemärkte.
Das ist der engen Zusammenarbeit der Geld- und Fiskalpolitik zu verdanken. Die US-Zentralbank intervenierte als Marktmacher der letzten Instanz, um die Widerstandsfähigkeit (resilience) der Finanzmärkte wiederherzustellen.
Der Zentralbank und dem Schatzamt ist es gelungen, den Preis des Risikos zu senken und die Finanzstabilität zu gewährleisten.
Die geld- und fiskal-politischen Interventionen konnten die Märkte viel schneller stabilisieren als 2008, nach dem Ausbruch der GFC.
Die (bisherige) Erholung von dem jüngsten Schock verdeutlicht die Macht des Staates, eine Wirtschaft widerstandsfähiger zu machen, und wirft neue Fragen über den Umgang mit der Krise von 2008 auf, wie Markus Brunnermeier in seinem neuen Buch hervorhebt.
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