Contingent Capital: Good Bye CoCo-Bonds!

Die CoCo-Bonds sind bedingte Pflichtwandelanleihen, welche beim Erreichen von vertraglich vordefinierten Schwellen (Trigger) oder bei einer Stützung durch den Staat in Gesellschaftskapital gewandelt bzw. abgeschrieben werden. M.a.W. erfolgt die Wandlung von CoCos durch das Erreichen einer regulatorischen Kapitalquote. Pflichtwandelanleihen mit hoheitlicher Auslösung werden Bonds mit Bail-in Klausel genannt. Das heisst, dass die Vertragsklausel es ermöglicht, dass Obligationäre im Falle einer Zwangssanierung am Schaden beteiligt werden.

Die Bank for International Settlements (BIS) hat gestern die finalen Elemente der Reformen zur Stärkung der Qualität des regulatorischen Kapitals durch den Basler Ausschuss angekündigt. Der Basler Ausschuss (Basel Committee) hat in diesem Zusammenhang in einer Pressemitteilung die Mindestanforderungen, die notwendig sind, bei Nicht-Funktionsfähigkeit Verluste zu absorbieren, bekanntgegeben.

Während der Finanzkrise wurden eine Reihe von angeschlagenen Banken durch die öffentliche Hand gerettet, mit Finanzmittel-Spritzen in Form von Common Equity (Aktienkapital, Gewinnvorträge und offene Reserven) und andere Formen von Tier 1-Kapital (Kernkapital: z.B. einbezahltes Kapital, offene Reserven, Gewinnvortäge. Aber auch bestimmte hybride Kapitalinstrumente sind anrechenbar). Während das Ganze einer Unterstützung der Einleger (Depositoren) gleichkam, bedeutete es zugleich, dass Tier 2 Kapital (nachrangige Anleihen, stille Reserven, hybride Kapitalinstrumente) Instrumente (v.a. nachrangige Anleihen) und in einigen Fällen Tier 1 Kapital-Instrumente die Verluste, die durch einige grosse international tätige Banken verursacht wurden, die ohne Unterstüzung der öffentlichen Hand gescheitert wären, nicht absorbiert haben.

Damit ein Kapitalinstrument, welches von einer Bank ausgestellt wird, zu Tier 1 oder Tier 2-Kapital angerechnet werden kann, muss es Mindestanforderungen (wie in der Pressemitteilung erwähnt worden ist) entweder erfüllen oder übertreffen., teilt der Basler Ausschuss nun (d.h., per 13. Jan 2011) mit. Diese Anforderungen sind zusätzliche Kriterien, die im Rahmen der Basel III-Regeln im Dezember 2010 veröffentlicht worden sind.

Die aktuelle Regeln (the final rules) sind bisher in der Presse nicht auf eine grosse Resonanz gestossen. Während manche Analysten die Ansicht vertreten, dass die Banken nun dazu übergehen werden, CoCo Bonds zu benutzen, um Tier 2 Kapital zu ersetzen, denken andere Analysten, dass die neuen Anforderungen das Ende des CoCo-Bonds bedeuten, weil Anleiheinvestoren gefordert werden, ein Produkt zu kaufen, welches in ein Produkt verwandelt wird, welches unwahrscheinlich ein Rating bekommen würde, und daher nicht geeignet sei, in die führenden Bond-Indizes aufgenommen zu werden, wie FT Alphaville berichtet. Denn die CoCo Bonds haben demnach alle positiven Eigenschaften (Vorteile) einer Anleihe, aber alle negativen Eigenschaften (Nachteile) einer Aktie.

„Mehr Eigenkapital ist gut. Die CoCos sind eine Illusion“, sagt Simon Johnson in einem älteren Zeitungsinterview. Die Japaner, die eine bittere Erfahrung mit CoCo-Bonds gemacht haben, sprechen daher von „death spiral bonds“, da die Investoren den Punkt kennen, an dem die CoCos in Aktien gewandelt werden, haben die Wandel-Obligationäre durch aggressive Leerverkäufe einen Sturm (run) auf die einschlägigen Banken ausgelöst. Das Kernproblem ist und bleibt, dass die Grossbanken (TBTF: „Too Big To Fail“) zu gross und zu komplex sind und über zu wenig Eigenkapital verfügen.

Die Frage, die sich stellt, ist daher, ob das Eigenkapital für Banken „teuer“ ist? Ja, für privatfinanzierte Banken, v.a. wegen Subventionen, hält  Anat R. Admati fest. Denn es gibt Steuer-Vorteile für die Banken: je mehr Schulden, desto geringer ist der Steuerbescheid. Zudem gibt es implizierte Garantien: Finanzierungskosten reflektieren nämlich nicht voll das Risiko von Notfall und Insolvenz. Im Endeffekt ist die Fremdfinanzierung attraktiv und das Eigenkapital wird dadurch bestraft. Folglich kommt es zu einer übermässigen Hebelwirkung (leverage). Hohe Hebelwirkung hat hohe soziale Kosten und keinen sozialen Nutzen, hebt Prof. Admati hervor. Das Contingent Capital ist nicht „günstiger“ als Eigenkapital, bemerkt die an der Standardford University lehrende Wirtschaftsprofessorin, wie zuletzt auf einer Panel Diskussion am 8. Januar 2011 in Denver. Sie weist die Kritik zurück, dass die erhöhten Eigenmittelanforderungen zu einem Credit Crunch führen würden. Der grösste Credit Crunch (Kreditklemme) wurde wegen übermässiger Fremdkapitalaufnahme (leverage) verursacht, nicht durch „zu viel Eigenkapital“.

Fazit: Nur echtes Kapital hilft als Krisenvorsorge. CoCos sind reiner Müll.

PS: Bemerkenswert ist in diesem Kontext, wie die SNB nach den neuen Kriterien des Basler Ausschusses vorgehen wird. Denn die Schweizer Expertenkommission hatte am 30. September 2010 in ihrem Schlussbericht zur Limitierung von volkswirtschaftichen Risiken durch Grossunternehmen unter dem Kürzel „Swiss Finish“ folgende konkrete Massnahmen vorgeschlagen: Die Eigenmittelanforderungen für CS und UBS belaufen sich gesamthaft auf rund 19% der risikogewichteten Aktiven gemäss Basel III.

(a) 10% der risikogewichteten Aktiven müssen in Common Equity gehalten werden, (b) Für 9% der risikogewichteten Aktiven können die beiden Grossbanken bedingte Pflichtwandelanleihen (Contingent Convertible Bonds, kurz CoCos) begeben. Das sind Wandelanleihen, die beim Unterschreiten vordefinierter Eigenkapitalquoten einer Bank (Trigger) automatisch in Eigenkapital gewandelt werden.