Negative Zinsen im Euroland

Jedes Mal, wenn die Schweizerische Nationalbank (SNB) ihre Entschlossenheit unterstreicht, den Mindestkurs Franken pro Euro mit aller Konsequenz durchzusetzen, kommt es in den Medien zu einem Aufruhr.

Zumal SNB-Präsident Thomas Jordan inzwischen nicht ausgeschlossen hat, wenn nötig, auf harsche Massnahmen wie Kapitalverkehrskontrollen und negative Zinsen zurückzugreifen. Im Grunde genommen will die SNB damit die Glaubwürdigkeit ihrer geldpolitischen Zielsetzung kundtun. Die blosse verbale Drohung soll also die spekulativen Angriffe auf den Schweizer Franken unterbinden.

Unterdessen hat Dänemark zum ersten Mal in der Geschichte einen offiziellen negativen  Zinssatz, was kaum ein mediales Echo ausgelöst hat.

Die dänische Zentralbank hat nämlich am Donnerstag der EZB folgend die Zinsen gesenkt: Der Leitzins beträgt nun 0,2%, der Diskontsatz 0,0% und der CD-Rate (certificates of deposit) minus 0,2%. Das heisst, dass die Banken für die Einlagen, die sie bei der dänischen Zentralbank deponieren(i.d.R. mit der Laufzeit von 7 Tagen), eine Art Gebühr zahlen müssen.

Leitzinsen der dänischen Zentralbank, Graph: Danmark’s Nationalbank, in: Current Economic and Monetary Trends, Q. II, 2012.

Dänemark ist EU Mitglied, aber nicht in der Eurozone. Die dänische Landeswährung Krone (DKK) ist an den Euro gekoppelt, und zwar im Rahmen des ERM II. Das ist der Wechselkursmechanismus (WKM II), der eine maximale Bandbreite von plus/minus 15% um den Wechselkurs der Währung zum Euro festlegt. Dänemark verfolgt aber in der Praxis eine viel engere Bandbreite, wie FT Alphaville berichtet. Am WKM II, dem Wechselkursabkommen der EU nehmen zur Zeit insgesamt drei Länder teil: Lettland, Litauen und Dänemark.

Dänemark betreibt quasi ab sofort mit currency peg eine Art „natural experiment“ für negative Zinsen. Im Gegensatz zur EZB ist das Hauptmotiv Dänemarks, die Kapitalzuflüsse nach Dänemark zu stoppen. Es ist also eher vergleichbar mit der Situation, in der sich die SNB seit dem Ausbruch der Finanzkrise 2008 befindet.

Die Renditen wurden am Geld- und Anleihemarkt schon mal negativ. Aber die Banken waren immer in der Lage, die Einlagen, die sie bei den non-banks eingesammelt hatten, bei der Zentralbank zu einem positiven Ertrag (wenn auch minimal) wiederanzulegen. Dieses Arbitrage-Geschäft der Banken entfällt jetzt. Wie werden die Banken nun damit umgehen? Sicherlich will die Zentralbank mit der Abschaffung von positive carry das Geld in riskantere Anlageinstrumente lenken.

Investoren steuern Dänemark im Sog der Euro-Krise immer mehr als einen attraktiven Hafen an, um Gelder zu parken. Denn es gibt (1) kaum Währungsrisiko gegenüber dem Euro und (2) Hedging ist, falls der Euro auseinanderfällt, relativ günstig. Und es gibt obendrauf keine Sanktionen am Devisenmarkt, wie FT Alphaville hervorhebt.

Die dänische Zentralbank will damit das Geld in Richtung riskantere Anlageklassen lenken. Eine Frage, die sich stellt, ist aber, ob die Kapitalzuflüsse dadurch unterbunden werden können? Denn das Geld aus dem Ausland fliesst schliesslich nicht in Form von Einlagen zu, sondern es wird in erster Linie in Staatsanleihen investiert, die ja als sicher und liquid gelten. Die Einleger könnten nun geneigt sein, immer mehr Gelder aus Einlagen in Staatspapiere zu verlagern. Die Rendite der Staatsanleihen dürfte vor diesem Hintergrund weiterhin nach unten tendieren. Im Übrigen steigen auch die Devisenreserven der dänischen Zentralbank wie die der SNB seit Beginn der Euro-Krise. Die dänische Zentralbank hat m.a.W. mit der Einführung von negativen Zinsen für CD in den Devisenmarkt eingegriffen.

PS: Die dänische Zentralbank hat zugleich auch die Obergrenze für Giroguthaben Hinterlegungen von bisher 23,2 Mrd. DKK auf 69,7 Mrd. DKK erhöht. Die Gelder sollen also von CDs in Giroguthaben (current account) umgeschichtet werden. Die Limits für Giroguthaben zielen darauf ab, die Gelder, die mit sofortiger Wirkung für spekulative Zwecke zur Verfügung stehen, unter Kontrolle zu bringen.