Bob King, der Präsident von „United Auto Workers“ ist nicht gerade froh über das Vergütungspaket in Höhe von 54,5 Mio. $ für Alan Mulally, den CEO von Ford Motors. Ist das Lohnniveau gerechtfertigt? Ein Argument für hohe CEO-Entlohnungen sind die richtigen Anreize für die obere Führungsebene: „Wenn die Vergütung von der Performance des Unternehmens abhängt, dann wird der CEO alles tun, um sicherzustellen, dass es dem Unternehmen gut geht“. Die Theorie setzt sich aber nicht immer in der Praxis um, sodass eine hohe CEO-Entlohnung die Performance eher verschlimmert als verbessert, bemerkt Mark Thoma in einem lesenswerten Essay in CBS Money Watch. Der an der University of Oregon lehrende Wirtschaftsprofessor verweist in diesem Zusammenhang auf eine kürzlich vorgelegte Forschungsarbeit von Lucian Bebchuk, Martijn Cremers und Urs Peyer. Die Autoren stellen fest, dass die Entlohnung von CEOs im Laufe der Zeit zugenommen hat und die CEOs einen immer grösseren Anteil an den gesamten Kosten der Entlohnung von vier Führungskräften ausmachen als in der Vergangenheit.
Unternehmen mit einem höheren CEO-Lohnanteil erzeugen einen niedrigeren Wert für ihre Investoren. Im Verhältnis zu Vergleichssektoren verfügen solche Unternehmen über geringere Marktkapitalisierung und weisen eine geringere Rentabilität auf.
Warum führt hohe CEO-Entlohnung zu niedrigerer Profitabilität und damit einem geringeren Shareholder Value? Die Autoren identifizieren vier Ursachen, die im Allgemeinen mit Governance-Problemen verbunden sind:
Unternehmen mit einem hohen CEO-Lohnanteil treffen (a) tendenziell schlechtere Entscheidungen in Sachen Akquisitionen, (b) belohnen die CEO eher für „Glück“. Das heisst, dass sie die Entlohnung von CEOs erhöhen, wenn es der Branche als Ganzes gut geht, was mit der Performance von CEOs nichts zu tun hat. Das gilt im Allgemeinen als ein Zeichen von Governance-Problem, (c) weisen eine schwächere Rechenschaftspflicht für die schwache Performance auf, was von weniger Bereitsschaft seitens der Direktoren zeugt, die CEOs zu disziplinieren und (d) gewähren CEOs Optionen, die zeitlich opportunistisch abgepasst werden. Solche „glückliche“ Timings sind öfters auf die Verwendung von Insider-Informationen zurückzuführen, wie z.B. Rückdatierung von Optionen.
Wie die Autoren zur Kenntnis nehmen, bedeutet dies nicht, dass jedes Unternehmen mit einem hohen CEO-Lohnanteil Governance-Probleme hat, geschweige denn, dass sie durch die Schwächung von Governance besser dran wären. Der hohe CEO-Lohnanteil dürfte dennoch Governance-Probleme signalisieren, die möglicherweise sonst gar nicht gut sichtbar wären.
Die Forschungsergebnisse legen nahe, dass die Entlohnung übertrieben ist. Aber sie sprechen viel mehr die Verteilung der Entlohnung unter den Top-Führungskräften an als das Entlohnungsniveau. Gibt es aber darüber hinaus irgendwelche Nachweise, dass die CEOs übermässig entlohnt werden?
In der Theorie, wenn die Märkte optimal funktionieren, soll jeder, der bei der Herstellung eines Produktes beteiligt ist, einen Lohn entsprechend seinem Deckungsbeitrag (marginal contribution) erhalten. Beispiel: Ein Arbeitnehmer und Manager stellen 2 Güter pro Stunde her und die Güter werden für je 10 $ verkauft. Wenn der Beitrag des Arbeitnehmers 8$ und der des Managers 12$ betragen, dann sollen sie den Beiträgen entsprechend entlohnt werden. Die Frage ist aber, ob die CEOs im Durchschnitt so entlohnt werden, was ihre Produktivität widerspiegelt. Eine Möglichkeit, um eine Antwort auf diese Frage zu finden, ist der Vergleich mit der Entlohnung von CEOs in anderen Ländern in ähnlichen Unternehmen, argumentiert Thoma. Wie The Economist herausgefunden hat, verdienen amerikanische CEOs von Unternehmen mit einem Umsatz von über 11 Mrd. $ 9x mehr als (und europäische CEOs 4x mehr als) die japanischen CEOs. Es ist unwahrscheinlich, dass die amerikanischen CEOs so viel besser sind als ihre ausländischen Pendants. Es ist daher äusserst unwahrscheinlich, dass die Unterschiede in Produktivität querfeldein die Lohnunterschiede erklären können.
Es muss abgesehen von Produktivität andere Bestimmungsgrössen geben. Dass die Führungskräfte von Bear Stearns und Lehman sich eine goldene Nase verdient haben, obwohl die von ihnen geleiteten Unternehmen massive Verluste auswiesen, liefert einen weiteren Nachweis für die Abkopplung zwischen der Vergütung und der Produktivität der CEOs. Ein Hautproblem ist, dass die CEOs veranlasst werden, Gewinne kurzfristig zu maximieren und dann Kasse zu machen, auch wenn es auf Kosten des Unternehmens geht.
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