Schwellenländer und „Währungskrieg“

Es war Guido Mantega, der Finanzminister Brasiliens, der im Jahr 2010 zum ersten Mal das Wort „Währungskrieg“ (currency war) geprägt hat, um seine Bedenken über die negativen Folgen der von der US-Notenbank umgesetzten QE-Politik (QE: quantitative easing) gegenüber Währungen der sog. Schwellenländer (EM: emerging markets) zum Ausdruck zu bringen.

Mantega lag damit falsch. Es gab damals keinen „Währungskrieg“, schreibt Manoj Pradhan, Morgan Stanley in einer gestern vorgelegten Forschungsarbeit. Der Fokus der Fed hat sich in erster Linie danach gerichtet, auf die Vermögenspreise (asset prices) und Inflationserwartungen im Inland einzuwirken. Der Wechselkurs des US-Dollar stand nicht im Mittelpunkt des Augenmerkes.

Dieselbe Argumentation gilt auch für die SNB. Denn die SNB will mit der Festlegung des Mindestkurses von 1,20 CHF pro Euro einzig eine übermässige Aufwertung des Frankens abwehren. Genau wie die Fed, die lediglich aus innenpolitischen Gründen die QE-Politik eingeführt hat, hat auch die SNB mit dem Mindestkurs aus binnenwirtschaftlichen Gründen gehandelt, nicht einen Abwertungswettlauf anzuzetteln.

Reale Abwertung der Währungen in den sog. Schwellenländern (EM: Emerging Markets), Graph: Manoj Pradhan, Morgan Stanley

Die QE-Politik hat andererseits für die USA einige Vorteile mit sich gebracht: 

(1) ein schwacher US-Dollar Wechselkurs hat das Exportgeschäft von US-Unternehmen wiederbelebt, und 

(2) die Schwellenländer, die sich gegen die Aufwertung ihrer Landeswährungen gestemmt haben, sahen steigenden Fremdwährungsreserven und Kreditwachstum gegenüber, was wiederum zu einer höheren Nachfrage nach US-Exporten geführt hat.

Die Volkswirtschaften der Schwellenländer haben also heute mit einem durch die QE-Politik ausgelösten Kapitalzufluss zu tun, was ein Trilemma (impossible trinity) auslöst: Die Wahl von zwei aus drei Optionen. Die Schwellenländer können nicht gleichzeitig eine autonome Geldpolitik bei fixen Wechselkursen betreiben und freie Kapitalströme erreichen. Das Trilemma sieht derzeit so aus: (a) ein stabiler Wechselkurs, (b) steigende Zinsen, und (c) hohe Kapitalzuflüsse.

Die politischen Entscheidungsträger in den Emerging Markets (EM) wollen zwar das hohe Wirtschaftswachstum etwas dämpfen, aber die Kombination aus einem robusten Wachstum und steigenden Renditen zieht Kapitalströme in die Schwellenländer.

Bemerkenswert ist, dass Pradhan die Ansicht vertritt, dass die Währungen der Schwellenländer sich auch ohne QE-Politik der Fed aufgewertet hätten, wenn nicht nominal, sondern real, wie es in den letzten 10 Jahren gegenüber dem US-Dollar gewesen sei.

Im Grunde genommen sind es steigende Produktivität und das pro-Kopf-Einkommen, die auf lange Sicht dazu beitragen, dass die Währungen der Schwellenländer sich aufwerten. Dazu kommt, dass die reale Aufwertung der Währungen der Exporteure von Rohstoffen an sich dem Anstieg von terms of trades zu verdanken ist.