SNB: Devisenreserven und Herausforderungen

Die Bilanzsumme der SNB hat sich seit dem Ausbruch der globalen Finanzkrise vervierfacht (z.Z. ca. 500 Mrd. CHF), wobei die Fremdwährungsreserven mittlerweile rund 70% des BIP ausmachen. Es handelt sich dabei aber keineswegs um ein einzigartiges Phänomen. Denn andere Zentralbanken haben auch ihre Bilanzsumme im Sog der Krise erheblich ausgeweitet. Dennoch ist das Wachstum der Devisenreserven der SNB in aller Munde. Damit verbinden die Kritiker v.a. den Vorwurf der Währungsmanipulation an die Schweiz. Manche schrecken sogar nicht davor zurück, von einem „Währungskrieg“ zu sprechen.

Vor diesem Hintergrund hat Fritz Zurbrügg gestern in einem interessanten Referat in Genf die Frage des Anstiegs der Devisenreserven und die damit verbundenen Herausforderungen aus Sicht der SNB erläutert.

Es gilt zunächst, zur Kenntnis zu nehmen, dass die Geldpolitik der SNB für den sehr raschen Anstieg der Fremdwährungsreserven verantwortlich ist, nicht irgendwelche Investitionsentscheidungen hebt Mitglied des Direktoriums der Schweizerischen Nationalbank hervor. Und die Geldpolitik war darauf ausgerichtet, eine übermässige Aufwertung des Franken zu unterbinden und deflationäre Tendenzen einzudämmen. In diesem Zusammenhang wurde dann am 6. September 2011 ein Mindestkurs von CHF 1,20 pro Euro eingeführt.

Die Rolle der Devisenreserven hat sich laut Zurbrügg seit Beginn der Finanzkrise geändert. Bis 2008 war das Ziel der Fremdwährungsreserven, sicherzustellen, dass die SNB ihre Geldpolitik ungehindert und zu allen Zeiten umsetzen konnte. Zu diesem Zeitpunkt waren Intervention am Devisenmarkt praktisch nicht vorhanden und die Diskussion konzentrierte sich darauf, ob man Währungsreserven hält oder nicht.

Assets of the SNB, Graph: Fritz Zurbrügg, SNB, Nov 8, 2012

Heute ist diese Frage angesichts der Höhe der Devisenreserven weniger relevant. Die SNB muss ihre Geldpolitik auf die Verwaltung von Devisenreserven abstimmen, um die grossen Beträge seit 2008 mitzuberücksichtigen. Zu diesem Zweck hat die SNB (*) die eigenen Instruktionen in Bezug auf Investitionen angepasst. Die Prinzipien im Hinblick auf die Bewirtschaftung der Devisen sehen wie folgt aus:

(1) Primat der Geldpolitik über die Fremdwährungsreserven

Bemerkung: Die SNB investiert zwar in Aktien, aber nicht in Schweizer Aktien.

(2) Kriterien: Sicherheit, Liquidität und Ertrag

(3) Aus Investitionen der SNB dürfen keine verzerrenden Auswirkungen auf die Märkte gehen.

Foreign exchange reserves by asset class, Graph: Fritz Zurbrügg, SNB, Nov 8, 2012

Es ist wichtig, zu beachten, dass die SNB Währungsrisiken nicht absichern (hedging) kann, ohne die Auswirkungen der Geldpolitik zu neutralisieren. Deshalb bedeutet jede Hedging-Massnahme in der Tat einen Kauf von Schweizer Franken gegen andere Währungen. Das wichtigste Instrument im Hinblick auf die Verwaltung der Wechselkursrisiken ist daher die optimale Diversifikation. Die SNB analysiert und überwacht deswegen aktiv neue Anlageklassen und Währungen sowohl in den fortgeschrittenen als auch in den sich entwickelnden Volkswirtschaften, um die Risikokonzentration im Lauf der Zeit zu verringern.

Wachstum der Devisenreserven und die damit verbundenen Herausforderungen, Graph: Fritz Zurbrügg, SNB, Nov 8, 2012

Die meisten Reserven werden in Anleihen (bonds) investiert oder bei anderen Zentralbanken geparkt. Dies entspricht rund 88% der Investitionen. Der Anteil der Aktien beläuft sich zur Zeit auf 12%, was dem höchsten Stand seit 2004 entspricht. Die Aktien werden jedoch vollkommen passiv verwaltet.

Die SNB investiert neben (a) Bonds und (b) Aktien (c) auch in Derivate (futures und interest rate swaps). Wie bereits erwähnt, ist die Diversifizierung der einzige Weg für die SNB, die Auswirkungen von Devisen-Schwankungen zu mindern. Absicherung würde Verdünnung der Wirksamkeit der Geldpolitik bedeuten, weil sie die Auswirkungen der Geldpolitik auf den Franken-Wechselkurs effektiv neutralisieren würde.

Der Euro ist die wichtigste Anlagewährung der SNB. Der Anteil der Gemeinschaftswährung schwankt zwischen 45% und 65%. Die Schwankungen kommen zustande, weil es Zeit in Anspruch nimmt, wenn die SNB infolge des Zustroms von neuen Devisenreserven das Portfolio umschichtet.

Growth of SNB’s balance sheet, Graph: Fritz Zurbrügg, SNB, Nov 8, 2012

(*)

Im Gegensatz zu vielen anderen Zentralbanken veröffentlicht die SNB jedes Quartal die Daten über den Verlauf der Fremdwährungsreserven.