Kein Finsternis am Anleihemarkt

Die US-Notenbank (Fed) will den lockeren Kurs der Geldpolitik beibehalten. Aus dem Protokoll der Sitzung vom 3./4. November geht hervor, dass Fed-Chef Ben Bernanke keinen baldigen Ausstieg aus der expansiven Geldpolitik plant. Der Leitzins ist bekanntlich im Zuge der Finanzkrise auf ein Rekordtief von 0 bis 0,25% gesenkt worden. Die Fed hat ihre Prognosen für die BIP-Entwicklung im laufenden und kommenden Jahr (2,5 bis 3,5%) etwas nach oben revidiert. Zugleich senkten die Notenbanker, wie gestern bekannt wurde, ihre Inflationsprognose. Das lässt darauf schliessen, dass die lockere Geldpolitik noch eine Weile fortgesetzt werden wird. Dennoch kann man sich beim Blick in die Medien des Eindrucks nicht erwehren, als ob es nur noch eine Frage der Zeit wäre, dass das Gespenst der Inflation wiederaufersteht. Die Argumentation lautet etwa so: Die Bilanz der Notenbanken ist extrem aufgebläht. Die Staatsverschuldung steigt ins Unermessliche. Das Haushaltsdefizit nimmt massiv zu. Das alles gefährde die Preisstabilität. Folglich werden die Zinsen steigen müssen. Dem ist es aber nicht so.


10 Y UST, Graph: Bloomberg.com

Die Auktion 5-jähriger US-Treasuries (2,175%) ist gestern mit Erfolg abgeschlossen. Die Versteigerung mit einem Rekordvolumen von 42 Mrd. $ ist auf eine grosse Nachfrage gestossen. Nach Angaben des US-Schatzamtes gingen Gebote über 118 Mrd. $ ein. Bei der letzten Auktion betrug das Gebot 107 Mrd. $. Das bid/cover Verhältnis kletterte von 2,63 auf 2,81. Das ist das höchste Niveau seit September 2007. 60,9% wurden den sog. indirekten Bietenden zugeteilt. Der Staat kann sich also nach wie vor günstig Kapital beschaffen. Für zehn Jahre zahlt der Staat rund 3,5%. Das ist das niedrigste Niveau seit mehr als 60 Jahren. Die Renditen am langen Ende der Kurve schwanken zwischen 4,5 bis 5,0%. Auf dem Niveau lagen sie, als sich die Spekulationsblase am Immobilienmarkt bildete. Seitdem kam es also nicht zu einem Anstieg der Zinsen. Der private Sektor, der nach wie vor leidet, parkt das Geld kurzfristig bei sicheren und liquiden T-Bills, weshalb die Renditen indes gegen Null Grenze tendieren, ja zum Teil sogar ins Negative gerutscht sind. Der öffentliche Sektor hingegen sorgt mit deficit spending dafür, dass die gesamtwirtschaftliche Nachfrage gestützt wird. Natürlich gibt es eine Lücke zwischen den Renditen am kurzen und langen Ende. Da springen Carry Trader hinein, indem sie sich kurzfristig verschulden, um damit u.a. längerlaufende Staatsanleihen zu kaufen. Muss man befürchten, dass die langfristigen Zinsen plötzlich beginnen würden, zu steigen? Es sieht nicht danach aus. Weil es ein finanzielles, nicht ein fiskalisches Problem ist, mit dem der Markt konfrontiert ist, wie Paul Krugman betont. Das Ganze hat also mit dem Haushaltsdefizit nichts zu tun. Die US-Wirtschaft ist im III. Quartal nach einer gestern erfolgten Revision um 2,5% gewachsen, nicht wie ursprünglich geschätzt um 3,5%. Zuvor war das US-BIP vier Quartale in Folge geschrumpft. Das bedeutet, dass (1) die Produktionslücke (output gap)unter diesen Umständen nicht so schnell geschlossen werden kann, und (2) die Arbeitslosigkeit lange anhalten dürfte. Die Fed hat vor diesem Hintergrund keinen Anlass, die Leitzinsen demnächst anzuheben. Der Anleihemarkt scheint daher nicht besorgt über die zunehmende Schuldenaufnahme des Staates zu sein.

PS: Die Risikoaufschläge für 5jährige Kontrakte auf Treasuries lagen im Januar über 50,5 Basispunkte. Zur Zeit notieren sie bei 31,99 Basispunkten. Das bedeutet eine erhebliche Entspannung seit Jahresbeginn. Bei CDS handelt es sich um eine Absicherung gegen Kreditausfälle. Das heisst konkret, dass Investoren zur Zeit 0,319% der Summe, die sie absichern wollen, als Versicherungssumme zahlen müssen. Anleger haben also 31’990 Euro zu zahlen, um amerikanische Staatsanleihen im Wert von 10 Mio. Euro für fünf Jahre gegen den Ausfall zu versichern.