Die Fed hat entgegen aller Erwartungen beschlossen, den Umfang der Anleihekäufe
(UST und MBS) vorerst nicht zu drosseln. Das ist richtig so.
Es ist bemerkenswert, dass diejenigen Experten, die ein Ende
der QE-Politik fordern, stets auf eine angeblich massive Bond Bubble verweisen.
Es mag in erster Linie dahin gestellt sein, ob es tatsächlich eine langfristige
Blase auf dem Anleihemarkt gibt oder nicht. Aber die Argumentation, die
dahinter steckt, überzeugt nicht.
Warum haben wir auf beiden Seiten des Atlantiks hohe
Haushaltsdefizite? Weil die gesamtwirtschaftliche Nachfrage zusammengebrochen
ist, und zwar wegen der Finanzkrise von 2008, die ja dem Platzen einer massiven
Spekulationsblase auf dem Immobilienmarkt gefolgt ist. Gefüttert worden war die
Bubble von Banken, mit übermässiger Leverage.
Sparen die privaten Haushalte und Unternehmen, steigt das Defizit
des Staates. Da aufgrund der steigenden Arbeitslosigkeit die automatischen
Stabilisatoren zum Einsatz kommen, nehmen die Einnahmen der öffentlichen Hand
ab. Und die Ausgaben fangen an, zu steigen. Das heisst, dass wir hier mit einer
schwachen Nachfrage nach Finanzierungsmitteln zu tun haben, nicht mit einer
starken Nachfrage. In so einer Situation fallen die Zinsen. Aufgrund der
anhaltenden Schwäche der Wirtschaft behält die Fed die nominalen Zinsen auf
nahe null Prozent. Und das Anleihekaufprogramm ist als ein unkonventionelles Instrument
der Geldpolitik ein Teil der gegenwärtigen Fed-Politik.
Bilanzsumme im Vergleich: Fed versus EZB, Graph: Morgan Stanley
Die kurzfristigen Zinsen liegen heute nicht wegen der
QE-Politik (quantitative easing) nahe
null (zero lower bound), sondern
wegen der zusammengebrochenen Nachfrage. Solange es makroökonomisch keinen Anlass
gibt, die Zinsen zu erhöhen, dürfte die Fed den lockeren geldpolitischen Kurs (mit
unkonventionellen Massnahmen wie QE und Forward Guidance) beibehalten.
Die Anhänger der Bond Bubble-These, die im Grunde genommen
eine gigantische Fiskal-Krise befürchten, scheinen aber zu vergessen, dass wir
in einer Welt der Null-Zinsen leben. Und die kurzfristigen Zinsen könnten heute
im Angesicht der schwer angeschlagenen Wirtschaft, wie Standard-VWL-Bücher
nahelegen, noch lange an der Null-Grenze verweilen.
Was wahr ist, dass Spekulationsblasen nicht wie eine
Kurzgeschichte enden. Es gibt keine endgültige Auflösung, wie Robert Shiller beschreibt.
Inflation im Vergleich: USA versus EU, Graph: Morgan Stanley
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