Wenn die nominalen Zinsen in einer schwer angeschlagenen Wirtschaft durch einen Schock an der Null-Grenze (ZRB: zero lower bound) landen, verliert die (herkömmliche) Geldpolitik an Wirksamkeit. Und wenn die Wirtschaft in einer Liquiditätsfalle stecken bleibt, ist es von Vorteil, eine konventionelle Geldpolitik zum Einsatz zu bringen.
Die unkonventionellen Massnahmen sind bisher hauptsächlich in drei Formen zum Erscheinen getreten: (1) QE: mengenmässige Lockerung der Geldpolitik. Beispiel: Die Fed, (2) Forward Guidance: Ankündigung durch die Zentralbank, die kurzfristigen Zinsen für einen bestimmtenZeitraum nicht zu erhöhen. Beispiel: Die Fed, später auch Bank of England, und sogar die EZB, und (3) Interventionen am Devisenmarkt. Beispiel: Die SNB (Stichwort: Mindestwechselkurs) und Bank of Israel (BoI).
Aber auch makroprudenzielle Instrumente (z.B. CCB: antizyklischer Kapitalpuffer) zählen zum Werkzeugkasten der akkommodierenden Geldpolitik in einer depressiven Wirtschaft.
Die Fed hat nun angekündigt, im Rahmen der geplanten Reduzierung der Anleihekäufe (genannt tapering) auf Reverse Repo zurückzugreifen.
Effective Fed Funds Rate, Graph: FRED Fed St. Louis
Bei Reverse Repo (liquiditätsabschöpfende Repogeschäfte) verkauft die Notenbank einer Bank Wertpapiere und belastet den Gegenwert dem Girokonto der Bank. Gleichzeitig wird vereinbart, dass die Notenbank die Wertpapiere zu einem späteren Zeitpunkt von der Bank zurückkauft. Für die Dauer des Geschäftes zahlt die Notenbank der Bank einen Zins (den sog. Reposatz). Wie die SNB beschreibt, handelt es sich bei einem Repogeschäft aus ökonomischer Sicht um ein besichertes Darlehen.
Die Fed will aber das Reverse-Repo-Geschäft jetzt neu gestalten: fixed-rate full-allotment overnight reverse repurchase agreement facility.
Das Ziel ist, weiterhin die Kosten der Kreditaufnahme zu erleichtern, auch wenn die Ära der aussergewöhnlich niedrigen Zinsen zu Ende geht. Das neue Instrument soll dazu dienen, das Überschuss-Cash im Markt abzupumpen. Die Fed achtet aber darauf, dass der Übergang zu einer restriktiven Geldpolitik glatt über die Bühne geht. Wohlgemerkt: Die Fed hat (noch) nicht vor, die Zinsen in absehbarer Zeit zu erhöhen. Die Fed will im Rahmen des neuen unkonventionellen Instruments einen Teil der Anleihen aus ihrem Bestand verkaufen, um auf diese Weise Geld aus dem System zu nehmen. Der Anreiz: Die Fed zahlt dafür einen Zins, eben den sog. (festen) Reposatz. Die Fed wird damit zugleich auch die Zusammensetzung der Wertpapiere im eigenen Bestand verändern. Und die Reserven im Finanzsystem werden abgebaut.
Allgemeine PCE Inflation und Kern PCE Inflation, Graph: Morgan Stanley, North America Team
Das Problem ist, dass Reverse Repo-Geschäfte sich lediglich auf die Geschäftsbanken beziehen. Fannie Mae und Freddie Mac sowie grosse Money Market Funds wären z.B. nicht dabei. Die Fed will deshalb mit fixed-rate full-allotment overnight reverse repo facility nicht nur Banken, sondern auch Geldmarkt-Fonds und die sog. GSE (government sponsored enterprise) miteinbeziehen, um möglichst viele Marktteilnehmer anzusprechen.
Alles in allem würde der neue Reverse Repo-Satz de facto eine Untergrenze (floor) für die offiziellen Finanzierungskosten setzen. Der Leitzins (fed funds rate) hätte dann nur eine rein symbolische Rolle zu spielen. Der neue Repo-Satz würde die unerwünschte Lücke (*) zwischen dem Zinssatz (IOER), den die Fed für die Überschussreserven der Geschäftsbanken (primary dealers) zahlt (zur Zeit 0,25%), und dem effektiven Fed Funds Rate (zur Zeit weniger als 0,10%) schliessen.
Wenn die hier beschriebene Lücke sich ausweitet, entsteht der Eindruck, als ob die Fed die Kontrolle über das erstrebte Ziel für die Zinsen auf kurze Sicht verloren würde. Die Fed will also das Heft aus der Hand nicht geben.
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