TIPS-Auktion mit Negativ-Rendite

Die Performance der TIPS (0,2%) lag seit Jahresbeginn zum ersten Mal seit fünf Jahren hinter der Performance der US Treasury Bonds (0,6%). Die Daten beziehen sich auf den Bank of America Merrill Lynch Index. Zuletzt waren die TIPS mit einer Wertentwicklung von minus 1,1% im Jahr 2008 hinter der Performance der US-Staatsanleihen, die 14% betrug, zurückgeblieben.

Auf der Versteigerung der TIPS mit 5 Jahren Laufzeit am Freitag hat sich eine negative Rendite von -1,311% ergeben. Erwartet worden war eine Rendite von -1,384%. Gebote beliefen sich insgesamt auf 39,2 Mrd. $. Zugeteilt wurden 17.9 Mrd. $.

Einige Markt-Kommentatoren beginnen nun, die dramatische TIPS-Auktion so zu interpretieren, als ob es sich dabei um den Anfang einer Disinflation/Deflation-Ära handeln würde. Die Entwicklung ist aber ein Nebenprodukt einer Verkettung unglücklicher Umstände, bemerkt Tiffany Wilding von Morgan Stanley in einer gestern vorgelegten Forschungsarbeit.

Das überraschende Ergebnis der TIPS-Versteigerung mit einer negativen Rendite lässt sich womöglich dadurch erklären, dass die gegenwärtige Abschwächung im Rohstoffmarkt, Abflüsse aus TIPS-Finanzierungsgeschäften und der milde Verlauf der Kerninflation zu einem stop-out im Break-even Carry-Trade beigetragen haben.

5y5y Forward TIPS Breakevens, Graph: Tiffany Wilding, Morgan Stanley

Wachsende Deflationsängste würden implizieren, dass die Marktteilnehmer nicht mehr daran glauben, dass die Fed gewillt und fähig ist, für die Preisstabilität zu sorgen und die gegenwärtigen Wirtschaftsdaten auf mehr als eine Konjunkturschwäche hindeuten. Wenn diese Ängste begründet wären, müsste der 5y5y Forward Breakeven-Satz viel stärker fallen. Das ist aber nicht der Fall. Ausserdem ist die Deflation Floor Option der TIPS seit der Ankündung „QE ohne Ende“ durch die Fed signifikant gesunken, legt Wilding dar.

TIPS implizierte Wahrscheinlichkeiten im Hinblick auf Deflation, Graph: Tiffany Wilding, Morgan Stanley

Es gibt also keine glaubwürdigen Anzeichen dafür, die jüngste Entwicklung am Markt für TIPS als den Beginn eines grossen Deflation-Trades zu bezeichnen.

PS: Der Inflationsschutz durch TIPS ist asymmetrisch. Das heisst, dass der Investor von TIPS, falls es zu Deflation kommt, genau so viel davon profitiert, wie wenn er US-Treasury Bonds (d.h. nominale US-Staatsanleihen) hätte. Denn die Kapitalsumme wird im Fall einer Deflation nicht verringert. Die TIPS haben die Eigenschaft, eine Art „eingebaute Inflationsoption“ mit „Null-Inflation als Ausübungspreis“ zu bieten. Der Investor wird durch die Indexierung der Kapitalsumme an die Verbraucherpreise vor Inflation geschützt. Aber wenn es zu Deflation kommt, schneidet er nicht schlechter ab.

10y Breakeven (d.h. TIPS Inflation Spread), Graph: Tiffany Wilding, Morgan Stanley

Breakeven = Nominal Rendite – Real Rendite (TIPS)