Die Fed hat auf die schweren Folgen der Finanzkrise von 2008 sofort mit
dem Einsatz der unkonventionellen Geldpolitik reagiert. Die EZB hat aus dogmatischen Gründen zunächst lange gezögert. Aber
Mario Draghi, EZB-Chef hat schliesslich auch auf unkonventionelle Mittel
zurückgreifen müssen, um den EUR am Leben zu erhalten.
Insbesondere hat Draghi am 5. Juni 2014 eine Reihe von unkonventionellen Massnahmen angekündigt:
(1) Der
Satz für Hauptrefinanzierungsgeschäfte (Refi Satz) wurde auf 0,15% gesenkt,
(2) Der Satz für Einlagefazilität wurde unter null gesetzt (-0,10%) und
(3) Eine neue Kreditvergabe (bank lending facility), genannt TLTRO
wurde geschaffen, nur für die privaten Banken (ohne Darlehen an private
Haushalte z.B. zum Hauskauf).
Zum Teil wurde die EZB-Aktion als historisch bezeichnet. Die Folgen waren wie vielfältig:
(1) Die Renditen der Staatsanleihen im Euro-Raum sind gefallen, (2) Der Euro
hat sich gegenüber dem USD abgewertet und (3) Die Aktienkurse sind in Europa,
besonders in Deutschland stark gestiegen.
Bemerkenswert ist aber, dass die Inflationserwartungen davon kaum tangiert wurden. Warum? Damit befasst sich Alejandro Badel in einem lesenswerten
Beitrag auf der Web Site (On the Economy)
der US-Notenbank St. Louis Fed.
Inflationserwartungen im
Euro-Raum (gemessen an Break-even Sätzen), Graph:
Alejandro Badel in St. Louis Fed
Inflationserwartungen werden
i.d.R. an Breakeven-Inflation gemessen. Das ist die Differenz zwischen der
Rendite der nominalen Staatsanleihen und der realen Rendite der
inflationsgeschützten Staatsanleihen.
Wie in der ersten Abbildung zu
sehen ist, verläuft die Break-even-Inflation (10 Jahre) in Deutschland,
Frankreich und Italien ziemlich flach.
Inflationserwartungen im
Euro-Raum (1 Jahr), Graph: Alejandro Badel in St. Louis Fed
Wenn wir die ökonomische
Landschaft, mit der die EZB im Mai 2014 konfrontiert ist, mit der
wirtschaftlichen Situation Mitte 2010, der die Fed gegenüber stand,
vergleichen, stellen wir einige ähnliche Variablen fest.
Der entscheidende Unterschied ist
jedoch die Ankündigung von QE2 durch die Fed in Höhe von 600 Mrd. USD, welche
die Inflationserwartungen möglicherweise gefördert hat.
Auch wenn die Fed und die EZB in
einem irgendwie ähnlichen makroökonomischen Umfeld agieren, hat der Einsatz der
unkonventionellen Geldpolitik auf die Inflationserwartungen auf beiden Seiten
des Atlantiks unterschiedliche Auswirkungen gehabt.
Warum? Der Autor der Studie kommt
zum Schluss, dass die Verwendung von QE durch die Fed und die
Banken-Kreditvergabe (TLTRO) durch die EZB entscheidend ist. Die Inanpruchnahme
der Kreditvergabe durch die EZB hängt v.a. von der Verwendung der privaten
Banken im Euro-Raum ab. Möglich ist, dass die Mitteilung der EZB,
gegebenenfalls ein QE-Programm in Angriff zu nehmen, nicht glaubwürdig
wahrgenommen wird.
Es gibt laut Autors Analyse
ausserdem zwei Hindernisse für Anleihekäufe durch die EZB: Welche
Staatsanleihen (spanische, italienische, deutsche oder andere) sollen gekauft
werden? Und der Markt für hypothekenbesicherte Wertpapiere (MBS: mortgage-backed securities) ist im
Euro-Raum relativ klein.
Ein Markt für Verbriefung im
grossen Stil wie z.B. in Amerika ist aber ohne staatliche Absicherung nicht
möglich. Eine Vergemeinschaftung der staatlichen Garantien findet aber weder in
Brüssel noch in Berlin Befürworter.
PS: Wie kann eine höhere
Inflationserwartung erzeugt werden? Dazu ein aktueller Beitrag in diesem Blog
hier.
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