Negative Convexity: Gefahr für Anleihenmarkt?

FT Alphaville macht auf einen Artikel in WSJ aufmerksam, wonach Hypotheken bisher gut abgeschnitten haben und deswegen irgendwann „convexity hedging“ ein Faktor werden dürfte, solange Hypothekenzinsen unter der Marke 5% schweben. Es gibt jedoch heute keine handfesten Anzeichen dafür. Mortgage-backed Securities (MBS = hypothekenbesicherte Wertpapiere) haben bekanntlich eine negative Konvexität, da ihr Preis nicht so viel steigt, wie der einer gewöhnlichen Anleihe, wenn die Zinsen fallen.

Wenn die Zinsen besonders niedrig sind, wie derzeit in den USA, nutzen die Haus- und Wohnungskäufer das tiefe Zinsniveau, ihre Hypotheken zu refinanzieren bzw. die alten zurückzuzahlen. Wenn das passiert, finden MBS-Besitzer, dass die Anleihen schneller zurückbezahlt werden als erwartet. Zum Ausgleich kaufen die MBS-Investoren i.d.R. längerlaufende Anleihen wie z.B. US.Treasuries. Wenn die Zinsen beginnen, zu steigen, dann tritt genau das Gegenteil ein. Das heisst, dass MBS-Investoren anfangen, längerlaufende Anleihen zu verkaufen. Das Ganze wird als Konvexität-Hedging (kaufen oder verkaufen) genannt. Im vergangenen Juni war es so, dass die MBS-Preise sich einem Niveau angenähert hatten, wo massive Konvexität-Verkäufe ausgelöst worden waren. Anleihenhändler hatten damals einen Ausverkauf am US-Treasury-Markt befürchtet. Diesmal ist es so, dass die Anleihenrenditen sinken. Bisher sind aber keine Konvexität-Hedger in Erscheinung getreten. Warum nicht? Es fehlt offenbar an sinnvollem Volumen, was mit Konvexität-Käufen zu tun hätte, schätzen manche Experten. Aufgrund von geringer Anzahl von Konvexität-Spielern erwarten Marktteilnehmer sogar weiter sinkende Renditen. Ein Grund ist, dass die US-Notenbank (Fed) mittlerweile mehr als 23% der ausstehenden MBS (30 Jahre, Agency) mit Kupons in ihrem eigenen Portfolio hält, welche die höchste negative Konvexität haben dürften. Das Floating im MBS-Markt ist daher heute beträchtlich geringer als sonst üblich. Da die Risikoeinschätzung ohne klare Preisbildung schwierig ist, erscheint derzeit die Gefahr eines von Konvexität-Hedging getriebenen Ausverkaufs am Anleihenmarkt gering. Das Konvexität-Hedging dürfte jedenfalls heute keinen grossen Einfluss auf den Verlauf der Renditen ausüben.