Wer ist für die Niedrigzinsen verantwortlich?

Die EZB kontrolliert die kurzfristigen Zinsen. Die langfristigen Zinsen bilden sich am Markt aufgrund der Erwartungen der kurzfristigen Zinsen plus einer Laufzeitprämie (term premium).

Die langfristigen Zinsen sind niedrig, weil die wirtschaftliche Leistung in der Eurozone schwach ist. Die Volkswirtschaften der Eurozone produzieren unter dem Potenzial. Die anhaltende Produktionslücke (output gap) signalisiert deutlich die Gefahr einer Deflation. Die Angst vor der Inflation ist daher unbegründet.

Vor diesem Hintergrund bedarf es geldpolitischer und vor allem fiskalpolitischer Impulse, weil die nominalen Zinsen bereits nahe null liegen (zero lower bound) und die herkömmliche Geldpolitik zu kurz greift. Zumal die Inflationsrate ohnehin seit geraumer Zeit unter dem Ziel der Preisstabilität der EZB verläuft.

Während die Zinsen, wie in der folgenden Abbildung deutlich zu sehen ist, Warnungen vor Depression und Deflation signalisieren, lässt die politische Realität Fiscal Stimulus nicht zu. Leider.

German Bund Term Premium: auf 10 Jahre negativ, Graph: Morgan Stanley

Die Märkte fürchten sich also nicht vor Haushaltsdefiziten oder default-Gefahr in der oder an der Eurozone, sondern von anhaltender Wirtschaftsschwäche.

Europas und aber auch Deutschlands Wirtschaftsaussichten sind derzeit so schlecht, dass man fragen darf, wie Austeritätspolitik in Zeiten wirtschaftlicher Depression und des Deflationsdrucks in der Politik so vorherrschen kann?

Die Antwort ist öfters: Die Glaubwürdigkeit und die Reputation der Zentralbank könnte sonst langfristig Schaden nehmen.

Welches Risiko ist aber grösser? Das Risiko, die fiskalische Glaubwürdigkeit zu verlieren oder das Risiko, die Glaubwürdigkeit im Kampf gegen die Deflation zu verlieren?

Im Übrigen ist nicht die EZB, sondern die Finanzkrise für die Niedrigzinsen verantwortlich. Dafür, dass die deflationäre Falle (deflationary trap) so lange bestehen bleibt, ist die Angebotspolitik der EU-Behörden verantwortlich, während das Problem auf der Nachfrage-Seite liegt.

Die Inflation liegt in der Eurozone wegen der Austeritätspolitik (und damit verbunden wegen der internal devaluation, d.h. Lohnkürzungen) weit unter der Ziel-Inflationsrate der EZB, Graph: WSJ in: "Ultralow Inflation Hits Europe"