Freitag, 7. Juni 2013

Die Fed und die Krise

Die Folgen der Finanzkrise von 2008 sind allgegenwärtig. Und die Fed gerät immer mehr unter Druck. Die Kritik, die in den vergangenen Wochen v.a. von Hedge Fonds Managern ausgeübt wird, artikuliert sich so, dass die Fed mit ihrer Geldpolitik die Finanzmärkte „pervertiert“. Die Kritiker behaupten, dass die US-Notenbank inzwischen zu viel unternommen hat. Und sie verweisen hierbei insbesondere auf das Haushaltsdefizit, obwohl die Anleihemärkte (gemessen am Verlauf der Renditen) diese Ansicht keinesfalls teilen.

Die Fed-Gegner halten die Massnahmen, die die US-Notenbank im Rahmen ihrer mengenmässigen Lockerung der Geldpolitik (QE: quantitative easing) getroffen hat, für übermässig, ja sogar für wahnsinnig. Martin Wolf hat sich kürzlich gezwungen gesehen, in seiner Kolumne in FT Ben Bernanke in Schutz zu nehmen.

Hat die Fed aber in den vergangenen 5 Jahren gegen die Krise tatsächlich zu viel unternommen? Nein, ganz im Gegenteil. Die Wirtschaftspolitik hat zu wenig zustande gebracht, was sowohl die Geld- als auch die Fiskalpolitik betrifft, wie Paul Krugman in seinem Blog bemerkt. Die Produktion (output) liegt weit unter vernünftigen Schätzungen des Produktionspotenzials (d.h. Potenzialwachstum). Das heisst Billionen von Dollar Verschwendung an Ressourcen. Die Arbeitslosigkeit verharrt auf einem hohen Niveau, was auf eine persönliche, soziale und möglicherweise auf eine politische Katastrophe hinausläuft. Die Inflation bleibt unter dem Zielwert, was nahlegt, dass die Zielvorgabe für die Inflation wohl zu niedrig ist.

Bevor man die unkonventionelle Geldpolitik der Fed unter die Lupe nimmt, ist es vorteilhaft, in Erinnerung zu rufen, dass die Fed mit der Steuerung der kurzfristigen Zinsen auf die Wirtschaft wirkt. Die Zinsen werden gesenkt, um die Produktion zu fördern. Der natürliche Zinssatz liegt dort, wo die Produktion = das Produktionspotenzial ist. Das heisst, dass es auf diesem Punkt weder einen deflationären noch einen inflationären Druck gibt.



Der natürliche Zinssatz, Graph: Prof. Paul Krugman
Das Problem ist, wie Krugman anhand von zwei Abbildungen darlegt, dass ein schwerer Nachfrageschock den natürlichen Zinssatz so weit nach unten gedruckt hat (die Verschiebung der IS-Kurve nach links), dass negative Zinsen notwendig werden. Die Fed kann aber die Zinsen nicht unter Null senken.

Was sagt also die ganze Situation aus? Antwort: Es gibt nichts „Künstliches „ (oder „Unnatürliches“) daran, dass die Zinsen so niedrig sind. Sie sind niedrig, weil die Nachfrage gering ist. Die Zinsen sind an der Null-Grenze (zero lower bound) angelangt. Sie können nicht, abgesehen von einigen technischen Gründen, weil die Leute sonst nur Bargeld halten würden, unter die Null-Grenze fallen.



Der natürliche Zinssatz und Nullzins-Grenze, Graph: Prof. Paul Krugman

Wenn die Geldpolitik an Wirksamkeit verliert, da die Wirtschaft ja in einer Liquiditätsfalle steckt, dann ist es erforderlich, eine Abhilfe zu schaffen. Fiscal Stimulus (Konjunkturpaket) ist ein solches Mittel. Ein anderes ist unkonventionelle Politik in verschiedenen Arten. Man denke hier an die Schweizerische Nationalbank (SNB), die im Rahmen der von ihr umgesetzten mengenmässigen Lockerung der Geldpolitik einen Mindestkurs festgelegt hat.

Die natürliche Massnahme wäre laut Krugman, natürlich im Wicksellschen Sinn, was aber auch in Bezug auf die Standard Ökonomie die geringste Verzerrung auslösen würde, ein glaubwürdiges Bekenntnis zu einer höheren Inflation, vorübergehend versteht sich, bis die Krise vorbei ist. Leider ist es schwer zu erreichen, weil Bernanke von Heulsusen permanent angegriffen wird.

Fazit: Eine ausserordentliche Situation erfordert ausserordentliche Massnahmen. Das eigentliche Rätsel ist daher nicht, warum Bernanke tut, was er tut, sondern warum so viele vermeintlich kenntnisreiche Leute nach Gründen suchen, um das Offensichtliche und das Notwendige nicht zu tun.

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