Niedriginflation und Liquiditätsfalle

Die Bilanz der US-Notenbank ist von Januar 2009 bis Dezember 2013 um 3‘500 Mrd. USD gewachsen. Die Fed hat LSAP-Politik umgesetzt, um die US-Wirtschaft anzukurbeln.

Es handelt sich dabei um eine unkonventionelle Geldpolitik, genannt QE (quantitative easing): mengenmässige Lockerung. Die Fed verfolgt damit das Ziel, die Zinsen am langen Ende der Ertragskurve zu senken, da die Zinsen am kurzen Ende bereits nahe null liegen.

In der Regel führt ein Anstieg der Geldmenge um 1% zu einer Anstieg der Inflation um 0,54%, beruhend auf einer linearen Regressionsanalyse, schreiben Maria A. Arias und Yi Wen in einem lesenswerten Artikel.

Die Geldmenge M0 (in der Schweiz heisst sie Notenbankgeldmenge), die aus dem Notenumlauf und den Giroguthaben der Banken bei der Fed besteht, von Dezember 2008 bis Dezember 2012 um 40,29% gestiegen. Das entspricht einem Zuwachs von rund 8% im Jahr.

Die Inflation müsste normalerweise um mindestens 40% steigen. Das ist nicht passiert. Eine Liquiditätsspritze von 3‘500 Mrd. USD hat nicht zu einem wesentlichen Anstieg der Inflation geführt. Warum?

Es gibt verschiedene Ansätze zur Erklärung:

Allgemeine Inflation in den USA, Graph: Maria A. Arias und Yi Wen in: Liquidity Trap, April 2014

Wie Ungleichheit geleugnet wird

Paul Krugman hatte vor einer Weile einen Artikel mit dem Titel “Die Reichen, die Rechten und die Fakten” veröffentlicht, um politisch motivierte Bemühungen um die offensichtliche Verleugnung des starken Anstiegs der Ungleichheit in den USA v.a. an der Spitze der Einkommensskala darzulegen.

Es überrascht nicht, dass sich seither nicht viel verändert hat. Was aber eine Überraschung ist das Erscheinungsjahr des Artikels: 1992.

Das bringt uns auf den neuesten Stand der intellektuellen Zwistigkeiten, die durch einen Artikel („Piketty findings undercut by errors“) von Chris Gille in Financial Times ausgelöst wurden: Die Offensive gegen die Glaubwürdigkeit des meist-verkauften Buches „Capital“ von Thomas Piketty.

Giles behauptet, dass Pikettys Werk „eine Reihe von Fehlern beinhaltet, die seine Ergebnisse verzerren“ und dass es keine klaren Beweise für die wachsende Konzentration von Vermögen gibt.

Geht es wieder von vorn los, fragt sich Krugman und nimmt in seiner lesenswerten Kolumne („On Inequality Denial“) am Montag in NYTimes dazu Stellung.

Die anschliessende Diskussion hat sich für Gilles nicht gut entwickelt. Kurz gesagt wurden Gilles Angriffe gegen die Vorstellung, dass die US-Gesellschaft eine weitaus ungleiche Gesellschaft geworden ist, selbst verworfen. Es gibt viele unabhängige Indikatoren, die auf eine stark steigende Ungleichheit hindeuten.

Konzentration von Kapitaleinkommen in den USA, Graph: Prof. Paul Krugman via CBO

Wie locker kann die EZB die Geldpolitik lockern?

Europa befindet sich sowohl wirtschaftlich als auch politisch auf dem Holzweg. Solange angebotspolitische Reformen im Euro-Raum im Vordergrund stehen, ist es schwer, positive Nachfrageeffekte zu erwarten.

EZB-Chef Mario Draghi gibt sich bemüht, mit aussergewöhnlichen Massnahmen das Blatt zu wenden. Es geht darum, genau die Deflationsgefahr abzuwehren, die die EZB mit ihrer Geldpolitik in den vergangenen zehn Jahren selbst herbeigeführt hat.

Alle Länder versuchen in Europa, ihre wirtschaftlichen Probleme über internal devaluation (d.h. Lohnsenkung) zu lösen. Es war abzusehen, dass das Ergebnis Deflation sein würde. Die EZB schaut zu, wie das gemeinsam festgelegte Inflationsziel unterlaufen wird.

Draghi hat Ende April dargelegt, dass die EZB auf die sich verschlimmernde Situation mit (1) Zinssenkung, (2) LTRO für SME und ABS-Kaufprogramm und (3) QE-Politik reagieren würde.

Wie sehen die einzelnen Instrumente in der Praxis aus?

(a) Zinssenkung (refi rate):

Die EZB könnte den Satz für Hauptrefinanzierungsgeschäfte um z.B. 15 Basispunkte senken. Das ist der Satz, zu dem die Banken bei der EZB zeitlich befristet Zentralbankgeld gegen Sicherheit (d.h. Wertpapiere) umtauschen können.

Das Ziel ist hier, den EONIA-Satz nahe null zu verankern. Da die Erwartungen im Markt aber hoch sind, dürfte die Zinssenkung in diesem Ausmass kaum eine grosse Auswirkung auf den EUR Wechselkurs entfalten. Der EUR würde sich kurzfristig eher aufwerten.

Umfrage: Wie gross ist die Wahrscheinlichkeit, dass die EZB vor dem Jahresende eine QE-Politik lanciert?, Graph: Morgan Stanley

House of Debt

Buchbesprechung:

Atif Mian & Amir Sufi: House of Debt. How They (and You) Caused the Great Recession, and How We Can Prevent It From Happening Again, University of Chicago Press, Chicago, 2014.

Die Wirtschaftspolitik seit dem Ausbruch der Finanzkrise 2008 war auf beiden Seiten des Atlantiks ein kläglicher Misserfolg. Eine Wiederholung der Great Depression wurde zwar verhindert. Die wirtschaftliche Erholung verläuft aber seit fünf Jahren schleppend und die Langzeitarbeitslosigkeit ist heute höher als zu Beginn der Krise.

Die harschen Sparrmassnahmen (fiscal austerity) scheinen andererseits nicht der einzige Grund für die träge Erholung der Wirtschaft zu sein. Tatsache ist, dass die schwere Schuldenlast der privaten Haushalte, die die Konsumausgaben hemmt, wie ein Klotz am Bein der Wirtschaft wirkt.

Das zentrale Argument dieses hervorragenden Buches lautet, dass die Immobilienkrise in Kombination mit der übermässigen Verschuldung des Privatsektors die wesentliche Treiberin der Konjunkturschwäche ist.

Die Feststellung der Autoren, dass es auf die Verteilung der Verluste auf die Schuldner und Gläubiger ankommt, zieht sich wie ein roter Faden durch das Buch.

Es hat vor diesem Hintergrund keinen Sinn, mit dem Finger auf die eine oder die andere Seite zu zeigen. Es braucht zwei für einen Tango. Ausserdem hat die ganze Problematik mit Moral Hazard nichts zu tun. Der grösste Fehler der Politik war, dass eine wichtige Massnahme, nämlich Schuldenabschreibung nicht energisch vorangetrieben wurde. Mian und Sufi unterstreichen immer wieder, dass die Obama Regierung, v.a. aber der Finanzmininster Tim Geithner sich um einen Schuldenerlass nicht redlich bemüht hat.

Dabei kommt es auf die Differenzen in der Grenzneigung des Konsums (marginale Konsumquote) an, heben die Autoren hervor. Das heisst, dass die Verteilung der Verluste auf die reichen und armen Menschen entscheidend ist.

FDIC schliesst eine kleine Bank in Maryland

Die FDIC (Einlagensicherungsbehörde) hat am Freitag eine kleine Bank in Maryland geschlossen.

Damit ist in diesem Jahr die neunte Bankverstaatlichung vollzogen worden, nachdem im Vorjahr insgesamt 24 Banken gescheitert waren.

Die Zahl der Bankschliessungen im Jahr 2013 markiert mit 24 einen deutlichen Rückgang aus den beiden Vorjahren. Dennoch ist die Zahl ungewöhnlich hoch, da in einer wachsenden Wirtschaft jährlich i.d.R. nur vier oder fünf Banken im Durchschnitt geschlossen werden.

Die gestern verstaatlichte Bank verfügt über ein Anlagevermögen (assets) von insgesamt 140,1 Mio. $ und Einlagen (deposits) von 111,1 Mio. $. Die Kosten der geschlossenen Bank beträgt für die öffentliche Hand  schätzungsweise 6,6 Mio. $.

Bankpleiten:

2014: 9

2013: 24

2012: 51

2011: 92

2010: 157

2009: 140

2008: 25

2007: 3

Globale Erwärmung und die Kosten für Massnahmen

Nächste Woche wird die Environmental Protection Agency Neuregelung der Begrenzung der Erderwärmung verkünden.

Obwohl wir die Details noch nicht kennen, sagen Anti-Umweltgruppen jetzt schon enorme Kosten und den wirtschaftlichen Untergang voraus. Glauben Sie ihnen nicht, schreibt Paul Krugman in seiner lesenswerten Kolumne („Cutting back on Carbon“) am Freitag in NYTimes.

Alles, was wir wissen, legt nahe, dass wir grosse Senkung der Treibhausgasemissionen zu geringen Kosten für die Wirtschaft erreichen können, unterstreicht der am Graduierten Zentrum der City University of New York (CUNY) lehrende Wirtschaftsprofessor.

Man braucht einfach die amerikanische Handelskammer zu fragen. Das ist aber nicht die Botschaft, die die amerikanische Handelskammer versucht, in einem Bericht, der am Mittwoch vorgelegt wurde, mitzuteilen, erklärt Krugman. Es soll damit den Eindruck hinterlassen werden, dass die EPA-Neuregelung Schaden anrichtet. Aber wenn man sich auf den Berichtsinhalt konzentriert anstatt auf die Rhetorik, entdeckt man, dass die Zahlen erstaunlich klein sind.

Der Bericht betrachtet insbesondere ein CO2-Programm, welches wesentlich ambitionierter ist als wir tatsächlich sehen werden. Und es kommt zu dem Schluss, dass das Programm zwischen heute und 2030 Kosten in Höhe von 50,2 Mrd. USD pro Jahr verursachen werde. Das soll wie eine grosse Sache klingen. Heutzutage ist es aber nicht viel Geld, so Krugman.

Die monetäre Entwicklung im Euro-Raum

Die Entwicklung der Geldmenge M3 im Euro-Raum ist rückgängig. Im April hat sich das Geldmengenaggregat um 0,8% zurückgebildet. Im drei Monate-Durchschnitt hat die Geldmenge M3 (d.h. M2 + Termineinlagen in EUR) um 1% abgenommen.

Im Unterschied zu Notenbankgeldmenge (monetary base) bestehen die Geldmengen M1, M2 und M3 hauptsächlich aus Geld, das die Banken geschaffen haben.

Der Rückgang des Geldmengenwachstums verdeckt, dass die gesamte Kreditvergabe im Euro-Raum (einschliesslich Regierungen) mit einer konstanten Rate von 2,2% (annualisiert) zurückgegangen ist.

Geldmenge und Kreditwachstum im Euro-Raum, Graph: Morgan Stanley