Kurzarbeit in der Industrie und Unterbeschäftigung in Deutschland

Die EZB hat vergangene Woche bekräftigt, wegen der anhaltenden Schwäche der Konjunktur in Europa die Geldpolitik weiter zu lockern.

Der Ausblick wird „schlechter und schlechter“ („worse and worse“), sagte Mario Draghi nach der EZB-Sitzung in Frankfurt.

Geplant sind allem Anschein nach erneute Anleihekäufe und eine Zinssenkung durch die EZB. 

Der sog. Einlagensatz liegt gegenwärtig bei minus 0,40%. Der EZB-Rat hat gleichzeitig unterstrichen, dass die Zinspolitik allein nicht ausreichen würde, das Inflationsziel (knapp 2%) zu erreichen.

Bemerkenswert ist, dass Berlin trotzdem ein Ende der jahrelangen Krisenpolitik fordert, während die industrielle Schwäche deutsche Unternehmen veranlasst, Mitarbeitern „Kurzarbeit“ (short-time work) aufzuerlegen, um „grössere Schwierigkeiten zu vermeiden“. 

Wie FT darauf hindeutet, kann es sich dabei um die Vorboten von Problemen auf dem deutschen Arbeitsmarkt handeln.

Die US-China Handelsspannungen, die Befürchtungen eines non-deal Brexit und die Abkühlung des chinesischen Automobilmarktes belasten die exportorientierte deutsche Wirtschaft massiv.

Der Rückgang der Fertigungsaufträge in Deutschland scheint damit die gesamte Eurozone zu überschatten. Mit anderen Worten beginnt die deutsche industrielle Schwäche nun, ihre Spuren in der Arbeitsmarktpraxis des Landes zu hinterlassen.

David G. Blanchflower: Not Working – Where Have All the Good Jobs Gone? June 2019, Princeton University Press

Interview: Prof. Sayuri Shirai, Keio University, Japan

Sayuri Shirai is Professor of Economics at the Keio University, Japan and a Visiting Scholar to ADB Institute and former Board Member of Bank of Japan



What does it mean in practice when MMT is applied? How are MMT’s pro-fiscal policy views are justified? Where do you see blind spots? 

I am not a strong critic of MMT. They provide interesting views about how to look at the economy. They place more emphasis on taxes than interest rate adjustment to contain demand-driven inflation. They believe in government expenditure rise or a tax cut as a way to raise demand and higher wages. But a flexible usage of taxes is not an option in Japan. The details are explained below.


What would be the implication of MMT for the Japanese and/or Eurozone economy if it were to be adopted?

In the highly-progressed aging society like Japan where the ratio of population aged equal or greater than 65 years old accounts for nearly 30% (far more serious than Europe) and large labor migration is not politically and socially accepted by the society, the fiscal deficit mainly arises from aging-related expenditure (pensions, medical care, and elderly care), which will continue to grow for a long time.

The public is very much concerned about their life after retirement (the opinion survey indicates 80% of all households worry about ageing) because the amount of national pension benefits is small and the amount of benefits relative to premium payment will be smaller as compared with the current pensioners under the PAYG system (partially funded by taxes and accumulated reserves).

QE und Helicopter Money

Die wahrscheinlich umstrittenste Form unkonventioneller geldpolitischen Mittel in den letzten Jahren war die „mengenmässige Lockerung der Geldpolitik, genannt QE, d.h. quantitative easing.

Die QE, die von der Fed, BoE, ECB, der Riksbank und der BoJ in Folge der GFC eingesetzt wurde, wird von der US-Notenbank offiziell LSAP (large-scale asset purchases) genannt.

Die QE arbeitet über zwei Hauptkanäle: 1) Signalisierungskanal und 2) Portfolio-Balance-Kanal, wie Ben Bernanke im neulich von Olivier Blanchard und Larry Summers herausgegebenen Buch („Evolution or Revolution“) ausführlich erklärt.

Der Signalisierungskanal entsteht in dem Masse, wie der Kauf von Vermögenswerten durch die Zentralbank dazu beiträgt, das Bekenntnis der Zentralbank zur geldpolitischen Lockerung zu demonstrieren und insbesondere die kurzfristigen Zinssätze länger niedrig zu halten („lower for longer“).

10y GER Bund yield: -0.38%, Graph: FT, July 24, 2019 

Niedrige Zinsen und Zusammenhänge einer Geldwirtschaft

Die Sehnsucht nach „Normalisierung“ der Geldpolitik ist tief. Das ist der Eindruck, den man gewinnt, wenn man die Wirtschaftsnachrichten konsultiert. 

Alle beklagen irgendwie niedrige Zinsen. Die finanzielle Situation von Millionen von Menschen sei davon betroffen. Sparer werden enteignet. Und so weiter. Das ist ja alles gut und schön, aber was auffällt ist, dass Ursachen und Auswirkungen dabei oft verwechselt werden.

Die Orthodoxie, d.h. die klassische und neo-klassische Schule, die eine krude „Nachfrage und Angebot“ Sicht vertritt, deutet darauf hin, dass der Zinssatz durch die Nachfrage nach und das Angebot an Ersparnissen (savings) bestimmt wird.

Keynes hingegen sagt, dass der Zinssatz die Ursache, nicht die passive Konsequenz der Wirtschaftsaktivität ist. Das heisst, dass das Niveau von Investitionen, Beschäftigung und Handel durch den Zinssatz ermittelt wird.

Demnach setzt die Nachfrage nach Vermögenswerten (assets), nicht die Ersparnisse, den Zinssatz fest.

Der Zinssatz wird durch die Nachfrage nach und Angebot an Vermögenswerten, insbesondere sicheren Staatsanleihen (z.B. UST, German Bunds, Gilts usw.) bestimmt.

M.a.W. bestimmt die Liquiditätspräferenz den Zinssatz. Und es stecken drei Motive dahinter. (*)

Der Wert der Staatsanleihen, die mit einer Negativ-Rendite gehandelt werden: 12.8 Billionen USD, Graph: BloombergTV, July 18, 2019

Deutschlands Leistungsbilanzüberschuss und das verfügbare Einkommen

Der IWF hat am 10. Juli den Länderbericht Deutschland vorgelegt.

Ein Detail, das in den deutschen Mainstream-Medien bisher kaum beachtet wurde, ist IWFs Hinweis darauf, dass das verfügbare Haushaltseinkommen in Deutschland im Zeitraum 2005-2017 im Verhältnis zum BIP um rund 6% zurückgegangen ist.

Mit anderen Worten: Das Spiegelbild der steigenden Ersparnisse der deutschen Unternehmen (nicht-Finanz) und des gigantischen Leistungsbilanz-Überschusses ist der Rückgang des verfügbaren Haushaltseinkommens und des Verbrauchs als Anteil am BIP.

Die Bruttoeinsparungen der deutschen Unternehmen (d.h. einbehaltene Gewinne als Anteil der Bruttoleistung (gross output) oder der Wertschöpfung) ist seit Anfang der 2000er Jahre gestiegen.

Der Anstieg ist laut IWF auf die steigenden Gewinne deutscher Unternehmen und in jüngerer Zeit auf sinkende Dividenden-Ausschüttungs-Quoten zurückzuführen.

Das Spiegelbild der steigenden Ersparnisse der deutschen Unternehmen ist der Rückgang des verfügbaren Einkommens der deutschen Haushalte, Graph: IMF Country Report Germany, No. 19/214, July 2019

Geld ist nicht knapp

Die Fed schickt sich gerade an, auf der nächsten FOMC-Sitzung (Ende Juli 2019) die Zinsen in den USA zu lockern. Das wäre die erste Zinssenkung seit Dezember 2008.

Wichtig ist vor diesem Hintergrund, wieder in Erinnerung zu rufen, wo das Geld herkommt.

Das Geld ist „endogen“, heisst es im Vokabular der Volkswirtschaftslehre. 

Fast das ganze Geld, das wir heute benutzen, ist durch die Kreditvergabe Tätigkeit der privaten Banken geschaffen.

Der Privatsektor ist verantwortlich für 95% des Geldangebots. Es hat also mit der Fed und/oder mit der EZB nichts zu tun.

Die Frage ist nicht nur, wie das Geld erzeugt wird, sondern für wen und für welchen Zweck es generiert wird.

Viel davon wird für Spekulationen geschaffen. In einer Demokratie ist es daher selbstverständlich, dass die Bürger fordern, dass das Geld in die Bedürfnisse der Gesellschaft investiert wird, z.B. für gute öffentliche Dienstleistungen, wie Ann Pettifor in einem Video erläutert.

Pettifor, Direktorin der Denkfabrik Policy Research in Macroeconomics, schildert in diesem unbedingt sehenswerten Beitrag, wie einfach es für die Regierungen ist, die Ausgaben zu finanzieren, die notwendig für die Gesellschaft sind.

Finanzierungssalden der US-Wirtschaft; Sektoren: private Haushalte, Unternehmen und Staat, Graph: Stephanie Kelton

Fed und die bevorstehende Zinssenkung, sicherheitshalber

Die Futures Märkte für die Fed Funds Rates legen derzeit nahe, dass eine US-Zinssenkung auf der nächsten FOMC-Sitzung am 31. Juli so gut wie sicher ist. 

Bekanntlich fordert US-Präsident Donald Trump von Jerome Powell schon länger eine Zinssenkung.

Dass die Aussagen des Chefs der US-Notenbank Powell im Rahmen seiner halbjährlichen Anhörung vor dem US-Kongress am Mittwoch nun als Signal für eine Zinssenkung gedeutet werden, hat aber damit nichts zu tun.

Powells Priorität ist nämlich die mittlerweile seit 10 Jahren anhaltende wirtschaftliche Expansion aufrechtzuerhalten.

Es geht darum, die „Risiken zu managen“, insbesondere solche, die auf das schwächere globale Wachstum und die Handelspolitik von Präsident Trump zurückzuführen sind.

Mit anderen Worten sind die bevorstehenden Zinssenkungen als „sicherheitshalber“ („insurance cuts“) zu verstehen, keine Kürzungen gegen eine wirtschaftliche Rezession.

Das ist die Lesart von Powell.

Stimmt es aber, was den Teil „Rezession“ betrifft?

Fed Funds Rates und die Erwartungen für Januar 2020, die von CBOT Futures abgeleitet sind, Graph: FT, July 12, 2019

IWF denkt über Deutschlands Leistungsbilanzüberschuss nach

Der IWF hat am Mittwoch den Länder-Bericht Deutschland vorgelegt. 

Der Verfasser des Berichtes betonen, dass Deutschlands „Erfolg“ auf den globalen Exportmärkten vor dem Hintergrund seiner hohen Vermögensungleichheit (wealth inequality) betrachtet werden muss, um die Antreiber für den Anstieg der privaten Ersparnisse und die Akkumulation von gigantischen Leistungsbilanzüberschüssen zu beleuchten.

Es wurde vielfach dokumentiert, so IWF weiter, dass die Brutto- und Netto-Sparquote der deutschen nicht-finanz-Unternehmen (NFC) in den letzten zwei Jahrzehnten zugenommen hat, während die relativ hohen Ersparnisse der privaten Haushalte weitgehend unverändert geblieben sind. 

Und der Leistungsbilanz-Überschuss ist weiter angestiegen. Der Anstieg wurde zunächst von steigenden Gewinnen, Lohnzurückhaltung und dem Rückgang der Arbeitsanteile (labor share) und seit 2008 von den fallenden Dividendenausschüttungssätzen getrieben.

Es fällt einem nicht schwer, zu resümieren, dass es einmalig ist, dass der IWF in einem Länder-Bericht die Lohnzurückhaltung in Deutschland als Treiber des wachsenden Leistungsbilanzüberschusses mehrmals und so deutlich hervorhebt.

Verbrauch der privaten Haushalte und das verfügbare Einkommen in Deutschland, Graph: IMF Art. IV Consultation, July 10, 2019

Sparen behindert Investitionen und verringert Kapitalstock

Die Rendite der deutschen Bundesanleihen mit 10 Jahren Laufzeit setzt die Talfahrt fort.

In den vergangenen 6 Monaten hat der 10-jährige German Bund einen Rendite-Rückgang von 57,5 Basispunkten verbucht und nun mit minus 0,40% ein neues Rekordtief erreicht.

Am Donnerstag lag die Rendite der zehnjährigen Bundesanleihe mit minus 0,409% sogar unter dem Einlagensatz (deposit facility) der EZB von minus 0,40%.

Das ist der Zinssatz, den die EZB für das Geld, das die Banken bei ihr parken, zahlt. Bemerkenswert ist, dass alle EUR-Länder (wie z.B. Frankreich und Italien) davon profitieren, zu rekordtiefen Kreditkosten Obligationen zu versteigern.

Zugleich mehren sich die Anzeichen dafür, wie schwer die Aufgabe der EZB wird, die anhaltend niedrige Inflation zu bekämpfen und das Wirtschaftswachstum wieder zu beleben.

Der deutsche Kapitalstock ist in den letzten 20 Jahren im Vergleich zu EUR-Nachbarstaaten kaum gewachsen. Der Grund ist der rigorose Sparkurs, genannt Fiscal Austerity, Graph: BloombergQuint, July 5, 2019

Das antizyklische Potential der Fiskalpolitik

In der Eurozone werden mittlerweile alle Staatsanleihen mit zwei Jahren Laufzeit mit einer Negativ-Rendite gehandelt.

Die Rendite der 10-jährigen Bundeswertpapiere mit minus 0,399% steht kurz davor, unterhalb des Satzes der Einlagefazilität mit minus 0,40% zu fallen.

Die Futures Märkte preisen inzwischen die erste Zinssenkung durch die EZB im September 2019 und dann eine zweite in 12 Monaten ein.

Die Zentralbanken halten vor diesem Hintergrund am extra-lockeren Kurs der Geldpolitik, der nach dem Ausbruch der GFC (Global Financial Crisis) von 2008-2009 eingeschlagen wurde, weiterhin fest.

Das ist insofern interessant, als die geldpolitischen Entscheidungsträger und Ökonomen auf beiden Seiten des Atlantiks seit ein paar Monaten Überlegungen anstellen, welche geldpolitische Mittel in welcher Reihenfolge eingesetzt würden, falls die nächste Rezession einschlagen würde.

In der Eurozone werden alle Staatsanleihen mit 2 Jahren mit Negativ-Rendite gehandelt, Graph: FT, July 3, 2019